东阿阿胶：基本面拐点出现，见证戴维斯双击翻倍股诞生！
阿胶块于 2005-2018 年期间持续提价，在此期间形成较为牢固的涨价预期；因此经销商、直供药店、消费者更倾向于一次性在价格相对较低时购入数月存货，静待提价。2018 年末阿胶块涨价预期结束，此时为库存最大值。进入到2019年二季度开始，从厂商到渠道，开始进入暴力去库存阶段，被动终止发货，营收剧烈下滑，白马上市以来首次业绩变脸，最高暴跌近70%。
但是，东阿阿胶当前已经进入改善阶段，逻辑如下：
1、核心逻辑 —— 终端动销正常
终端动销正常是东阿阿胶价值存续的唯一基础，只要终端需求继续稳定存在，那么渠道库存总会去完，业绩终究会回归正常轨道。
根据米内网数据库（零售药店-中成药-22 个重点城市）统计，东阿阿胶 2019 年销售额 21.72 亿元，2015-2019 年销售额 CAGR 为 8.24%，增长势头良好。福牌阿胶 2019 年销售额 4.86 亿元，2015-2019 年销售额 CAGR 为-9.57%，下降趋势明显。其他阿胶 2019年销售额 2.97 亿元，2015 至 2019 年销售额 CAGR 为 2.24%，缓慢增长。在阿胶品类中，东阿阿胶凭借良好的终端动销，市场份额由 2015 年的 61.31%提升至 2019 年的 73.50%，提升 12.19 个 pct，领先优势持续扩大。
“阿胶”市场份额：零售药店渠道（终端动销口径）
2、短期逻辑 —— 渠道去库存已经接近尾声
库存周期核心数据（库存月数）：根据华创证券市场调研数据，东阿阿胶阿胶块于 2018 年底处于库存顶部（即库存最大值），此时公司超额库存（即待消化库存）约为 12.5 个月。2019 年公司大力执行去库存策略，全年渠道去库存约 8.5 个月，已完成去库存的大部分任务，至 2019 年底超额库存降至 4 个月。2020 年公司继续执行去库存策略，全年目标为消化 4 个月库存，去库存压力明显小于 2019 年。截止 2020 年上半年，已完成 1.5 个月库存消化任务，待下半年旺季到来之时，有望将超额库存全部消化。
阿胶块渠道超额库存（月数）
这一点我们可以与自己的调研情况进行印证，根据与业内人士交流来看，华东区域一些大的经销商目前库存只够用到十月份了，意味着最迟四季度就必须开始进货，所以压制东阿阿胶业绩的最大因子，渠道库存已经开始恢复正常水平，华东地区作为东阿阿胶销售大区，有一定代表性，假设华东区域出货最快，三季度开始拿货，其它区域略慢，四季度拿货，那么可以预见的是，东阿阿胶最坏的业绩已经过去了。
3、长期逻辑 ——《中国药典》2020 版利好行业龙头
《中国药典》2015 版检测方法不能准确区分“驴皮”与“杂皮”。《中国药典》2015 版采用“照高效液相色谱法”，检测阿胶中 3 种“氨基酸”含量必须达标，但由于这 3 种氨基酸并非驴特有氨基酸（牛、马等亦含有上述氨基酸），故无法准确判定阿胶是否含“杂皮”。
《中国药典》2020 版检测方法可从根本上鉴别“驴皮”与“杂皮”。在 2015 版《中国药典》基础上，2020 版新增“照高效液相色-质谱法”检测“驴源多肽”，通过检测驴特有“驴源多肽 A1，驴源多肽 A2”的含量（其余动物均不含），测算驴皮含量，准确判断阿胶质量。
牛股回顾：
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《中国药典》2015 版、2020 版对比
根据山东阿胶行业协会统计资料显示，目前我国现有阿胶年产量约 5000 吨以上（含部分不合格阿胶），预计年产量下降空间为 30%。年产量（阿胶供给端）下降有望带动驴皮、阿胶价格持续提升，东阿阿胶已于数年前主动执行《中国药典》2020 版标准，品牌背书持续增强，有望带动阿胶销量小幅上涨，量价齐升可期。年产量下降的部分主要为不合格产能淘汰（“杂皮”）。
同时，竞争对手预计失去价格优势，福胶，同仁堂以及其它杂皮胶之所以终端零售价远低于东阿阿胶，是因为有杂皮进行替代，一旦行业规范，那么竞争对手将被迫提高成本，出厂价与终端零售价价差有望缩小。
以上两大逻辑推动东阿阿胶市场份额有望扩大。
东阿阿胶2020年7月14号晚上发布公告：
本期业绩预计情况
1、业绩预告期间：2020 年 1 月 1 日至 2020 年 6 月 30 日
2、预计的业绩：√亏损 □扭亏为盈 □同向上升 □同向下降
1、受国内新冠肺炎疫情影响，报告期内特别是一季度，国内部分经销商复 工复产延期，且药店等销售场所普遍顾客流量严重低迷，导致公司线下业务受到 较大影响。
2、目前，公司正在清理渠道库存，主动严格控制发货，全面压缩渠道库存 数量，因此对今年上半年销售产生一定影响。公司将全面推进渠道优化，建立以 消费者为导向的运营体系。
解读：
如果上半年亏损幅度落在6754万-9841万元之间的话，那么相当于二季度净利润落在约1600万到-1400万之间，相当于没亏，而去年二季度同期则亏了2亿，同比大幅度扭亏，开始超出市场预期，意味着渠道库存已经逐步回到合理水平。
公司业绩两大推动逻辑：
推动逻辑一、渠道库存开始恢复正常
根据与业内人士交流来看，华东区域一些大的经销商目前库存只够用到十月份了，意味着最迟四季度就必须开始进货，所以压制东阿阿胶业绩的最大因子，渠道库存已经开始恢复正常水平，华东地区作为东阿阿胶销售大区，有一定代表性，假设华东区域出货最快，三季度开始拿货，其它区域略慢，四季度拿货，那么可以预见的是，东阿阿胶最坏的业绩已经过去了。
从渠道数据来看，结合去年一季度预估渠道有一年半到两年的库存，以及这两年零零散散的发货情况，一季度疫情影响，我们可以发现，终端动销相对于往年应该是同比增长的，这与前瞻研究院整理的数据在一定程度上可以相互印证：
推动逻辑二、东阿阿胶护城河提升，市占率扩大有望量升。
为什么这么说呢，我们注意到2019年底，今年年初，中药行业药典出台以后，可以说是中药领域最严格的标准，从雪球一些中医药行业人员的表述来看，近两年中药大厂都在拼命提高质量标准，因为已经预知了行业标准开始严格，那么对于一些中药小厂而言，标准提不上就没法玩，罚到破产，标准提上了的话成本大幅度增加，价格上难以与大品牌抗衡，从某种程度上说，新药典与管理趋严相当于一把镰刀，割向那些小中药厂，而大品牌则在这一轮竞争中获取市占率的提升。
那么之前在终端困扰东阿阿胶最大的一个问题就解决了，因为之前同仁堂与福牌阿胶都在用杂皮冒充驴皮制作阿胶，因此成本相对于东阿而言低不少，即便是以相对于东阿阿胶1/2-1/3出厂价出厂，也能赚得盆满钵满，而且消费者与渠道都乐于接受，渠道毛利额更高，消费者也能省几百块钱，导致东阿阿胶市占率一步步被蚕食，终端拦截严重，而行业管理规范以后逼迫其它玩家必须用正宗驴皮，大幅度提高竞争对手成本，而东阿阿胶本身由于去库存，终端折扣拉近了竞品价格差，因此市占率大幅度上升，终端动销超预期。
另外，福胶也出了事，去年开始全面用驴皮以后，现金流开始大幅度变差，而且得罪了上下游供应商以及经销商，连上下游的钱都敢黑，一度闹到法庭，由此可知竞争对手的现金流已经到了多么不堪的地步。长期来看，东阿阿胶市占率长期走高是大概率事件。
估值假设：
假设公司2020年渠道库存全部去除完毕，2021年开始恢复正常经营水平，由于在过去2018年的业绩属于压货所致，因此我们将2014-2018年平均业绩作为正常毛估。
叠加因医保个人账户管理趋严，复方阿胶浆销量可能下滑的预期上，并出于保守，我们在平均业绩基础上打个8折，即为14.5亿左右，结合当前消费板块整体水位，保守给予30倍PE，则标的市值预计为432亿，当前市值256亿，预计有68.75%上升空间。
@今日话题 $东阿阿胶(SZ000423)$ #股民的日常#
/xz