正和生态IPO背后的隐忧：应收账款高企，市占率仅0.14%

文 | 杨万里

从新三板摘牌的正和生态正在闯关上交所IPO，它的主营业务包括生态保护、生态修复、水环境治理、生态景观建设及规划设计服务等。

在注册制实施背景下，未来会有更多公司上市。市场在扩容，投资者的本金却是有限的。随着市场成熟，外界对上市公司的成色更关注。

尺度了解到，外界主要担忧正和生态两个问题，一是应收账款高企，且占营收比例超同行可比公司，但应收周转率低于同行可比公司；二是市占率仅0.14%，位于同行可比公司中倒数第二。

应收账款高企

生态保护和环境治理行业公司有个特点，即应收账款高，正和生态则“深有感触”。

招股书显示，2017至2019年，正和生态的应收账款分别是9.77亿、12.53亿、15.13亿，占营业收入的比例分别为112.13%、95.34%和148.01%。

同期，行业平均值为76.55%、82.42%和99.22%。正和生态比行业均值分别高出35.58个百分点，12.92个百分点和48.79个百分点。

再看同行可比公司情况，以2019年数据为例：

东方园林的应收账款占营收比例为118.65%，美尚生态的应收账款占营收比例为95.08%，绿茵生态的应收账款占营收比例为107.4%，铁汉生态的应收账款占营收比例为32.14%，蒙草生态的应收账款占营收比例为142.82%。

同行公司的应收账款占营收比值大，这是由于行业特点造成的。不过，正和生态的应收账款占营收比例是行业中最高的公司。

数据背后反映出正和生态议价能力较弱，例如在2015年年底至2016年年底期间，正和生态5次靠起诉来追债。

联系具体事件，2016年12月，正和生态特向法院提起诉讼，请求依法判令胜溪湖支付工程回购款（工程款及财务费用）1.05亿元、违约金（逾期付款利息）922.29万元、设计、科研费297万元，合计达1.17亿元。

另外，近三年正和生态的应收账款周转率分别为0.93、1.04和0.65，整体处于下滑状态。同期，行业平均值为3.1、2.49和1.53。

应收账款周转率是衡量企业应收账款周转速度及管理效率的指标，应收账款周转率越高，说明收账迅速，反之说明营运资金过多被占用在应收账款上。

近三年正和生态的应收账款周转率均低于行业均值，意味着该公司应收账款周转速度及管理效率弱于同行。

反映到现金流量表上，2017年，正和生态的经营活动产生的现金流量净额为7014.54万元，到了2019年却变成了-22272.22万元。

正和生态解释称，由于公司所处行业具有资金密集型特点，在项目实施过程中会占用公司一定资金，对经营性现金流产生了一定的影响。正和生态经营现金流恶化背后，和应收账款高企也不无关系。

此前，监管层已对上述存在现象有关注。证监会在首发申请文件反馈意见中，曾要求保荐机构招商证券说明正和生态应收账款占营业收入比例高于同行业可比公司的原因及合理性。

值得关注的是，2019年有一家名为恒安嘉新的企业闯关科创板被按下“终止键”，其中一个原因是应收账款过高，具体来看，连续三年应收账款净额占营业收入比重超52%以上。

再看正和生态，该公司近三年应收账款占营业收入比例皆超90%以上，2019年应收账款周转率仅为0.65，行业最低。这会不会影响正和生态的IPO进程呢？有待观察。

市占率仅0.14%，位于可比公司倒数第二

生态环境治理行业市场有个特点，即市场空间大，但行业整体集中度低。

2017至2019年，正和生态的市场占有率分别为0.23%、0.25%、0.14%。再看龙头公司东方园林情况，2017年-2019年市场占有率分别为3.98%、2.50%及1.09%。

由上图可发现，除了绿茵生态外，其余企业2019年的市场占有率均处于下滑状态，这背后的原因是：我国生态保护和环境治理业的子行业和细分领域众多，造成参与竞争的企业数量众多，且行业公司之间竞争大。

2019年，正和生态0.14%的市场占有率位于行业可比公司倒数第二。在此背景下，未来正和生态业绩增长情况存在挑战。

正和生态能否成功IPO？我们将继续保持关注。