2021-11-08安信证券股份有限公司张经纬对中国平安进行研究并发布了研究报告《负债端短期承压延续，资产端有望边际改善》，本报告对中国平安给出买入评级，认为其目标价位为75.00元，当前股价为50.31元，预期上涨幅度为49.08%。
中国平安(601318)
事件：中国平安2021年前三季度实现归母营运利润1187亿元（YoY+9%），归母净利润816亿元（YoY-21%)，实现新业务价值352亿元（YoY-18%）。
我们认为2021年三季报核心重点在于：（1）三季度新单仍承压，NBV增速进一步下滑。受保障产品销售疲软、个险队伍脱落、监管趋严等影响，公司前三季度个险新单同比下滑4.5%，NBVMargin由35.7%下降至30.7pct.，推动NBV同比减少17.8%（H1NBVYOY-11.7%）。（2）个险队伍规模降至71万，渠道优化阵痛持续。代理人规模较中报88万缩减至71万，同比下滑33%。（3）车综改影响边际减弱，综合成本率同比优化。受非车险保费收入下滑（YOY-21%）影响前三季度财险保费收入YOY-9%(H1YOY-7%)，其中车险保费YOY-8%；财险综合成本率达97.3%（YOY-1.8pct.）。（4）总投资收益率为3.7%，房企信用风险缓解。受权益市场波动加剧，公司前三季度投资收益+公允变动同比下滑24%，实现总投资收率为3.7%（H1:3.5%）。继上半年对于华夏幸福累计减值359亿元，减值比例达60%，公司Q3没有进一步减值，整体寿险对于房地产风险敞口保持在5%。
寿险转型阵痛持续，开门红压力不减。公司寿险前三季度实现保费收入3920亿元（YoY-4%），贡献营运利润737亿元（YoY-2%）。其中，第三季度保费收入为1031亿元（YoY-2%），营运利润为235亿元（YoY-2%）。受新单销售疲软，保障型占比下滑等影响，拖累前三季度NBV降幅达18%。（1）代理人规模下滑至71万人，培育“优+”代理人。受公司主动清虚、增员乏力等多方面影响，截至三季度末代理人队伍规模降至71万人（YOY-33%），个险队伍规模有望见底。此外，公司积极推进“优+”代理人队伍建设，提升队伍素质与留存率。（2）保障产品销售面临瓶颈，产品价值率下滑。受保障型产品销售销售相对乏力以及队伍缩减影响，价值率偏低的储蓄型产品占比提升，导致整体NBVMargin同比下降5pct.至31%。公司Q3推出盛世福、御享福产品，接替平安福，提升产品性价比和保障范围，将有望改善保障类产品销售的现状。（3）开门红仍有较大压力。受监管趋严、分公司冲刺全年考核目标、淡化开门红策略影响，我们预计今年开门红将于11月初打响开门红，整体节奏和力度会缓于去年开门红。此外，由于人力队伍缩减以及去年一季度基数相对较高，2022年开门红仍有较大的压力。
产险保费短期承压，综合成本率逐步优化。2021年前三季度公司财险实现保费收入1993亿元（YoY-9%），实现营运利润133亿元，同比增长20%。前三季度车险保费同比下滑8%,车综改对于车险保费影响边际逐步减弱（H1:-7%）。而非车险保费同比下滑21%，受保证险、责任险拖累以及去年基数影响，导致三季度保费增速下滑有所扩大。前三季度财险业务综合成本率达97.3%（YoY-1.8pct.），综合成本率有所优化。
权益波动加剧拖累净利润，房企风险有所减弱。受益于权益市场波动等因素影响，公司总/净投资收益率分别达到3.7%、4.2%（YoY-1.5pct./-0.3pct.），相较中报呈现边际改善。其中，由于去年Q3权益市场走强导致较高基数，今年Q3投资收益+公允变动同比下滑47%,拖累净利润增速下滑-21%（H1:-16%）。继上半年对于华夏幸福累计减值359亿元，减值比例达60%，公司Q3没有进一步针对其减值。目前整体寿险对于房地产风险敞口保持在5%,对于房企信用风险影响有所减弱。
投资建议：维持买入-A投资评级。我们认为短期负债端受整体宏观环境、监管趋严、公司转型的压力不减，寿险转型仍处于阵痛阶段，明年开门红压力不减，对于寿险改革保持持续关注。资产端的短期边际变化成为市场短期关注的核心重点，市场对于房企信用风险的减轻将有助于公司估值水平获得边际改善。我们预计中国平安2020-2022年EPS分别为7.0元、8.6元、9.9元，对应2021年P/EV为0.65倍，维持买入-A评级，6个月目标价为75元。
风险提示：疫情反弹、权益市场波动、改革成效不及预期、监管政策不确定性、保费收入大幅下滑等。
该股最近90天内共有22家机构给出评级，买入评级19家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为72.21；证券之星估值分析工具显示，中国平安（601318）好公司评级为3.5星，好价格评级为4星，估值综合评级为4星。