华西证券：给予金牌厨柜买入评级
2021-10-30华西证券股份有限公司徐林锋,戚志圣,杨维维对金牌厨柜进行研究并发布了研究报告《疫情影响短期业绩承压，期待新业务发力》，本报告对金牌厨柜给出买入评级，当前股价为29.94元。
金牌厨柜(603180)
事件概述
金牌厨柜发布 2021 年三季度报： 2021 年前三季度公司实现营业收入 22.20 亿元，同比+37.41%； 归母净利润1.58 亿元，同比+6.38%。分季度看， Q3 单季度营业收入 8.93 亿元，同比+13.49%； 归母净利润 0.71 亿元，同比-18.14%。 Q3 单季度公司收入端增速放缓，主要受公司总部所在地区疫情影响， 生产、发货节奏放缓，部分收入和利润延期至第四季度，此外，利润端受新业务等前期费用投入加大以及原材料价格上涨影响，利润同比下滑。
分析判断:
收入端： Q3 衣柜保持高增长， 大宗业务同比增速放缓。
分产品看， 2021 年前三季度整体橱柜、整体衣柜、 木门业务销售额分别为 16.47、 4.79、 0.51 亿元，同比分别+29.50%、 +57.15%、 +262.97%，各主要业务持续高增长；其中， Q3 单季度整体橱柜、整体衣柜、木门业务销售额分别为 6.42、 2.03、 0.30 亿元，同比分别+3.98%、 +35.57%、 +267.58%， 衣柜延续高增长。产品方面，公司加大研发力度，积极将人工智能与定制家居相结合，推出智慧门屏等智能家居产品，为后续发展奠定良好基础。分渠道看， 2021 年前三季度公司经销店、直营店、大宗业务、境外销售额分别为 11.82、 1.22、 7.52、 1.28 亿元，同比分别+33.93%、 -1.16%、 +50.00%、 +51.59%，其中 Q3 单季度经销店、直营店、大宗业务、境外销售额分别为 4.97、 0.42、 2.97、 0.42 亿元，同比分别+14.54%、 -25.97%、 +14.13%、 +67.72%， 直营渠道有所下滑，其他主要渠道均保持稳步增长。 零售端公司持续拓店， 抢占市场份额， 截至 2021 年 9 月， 公司共拥有 2916 家门店，其中金牌厨柜、金牌衣柜、金牌木门、整装门店分别为 1699、 866、 319、 32 家，前三季度分别新增 114、144、 138、 27 家， Q3 单季度则分别新增 31、 46、 71、 4 家。大宗渠道方面，不断优化客户结构，且以工程代理商模式为主，控制风险，此外公司成立木门事业分部，发展木门大宗渠道。
盈利端： Q3 盈利能力有所下滑， 费用率有所提升。
2021 年前三季度公司毛利率、净利率分别为 29.19%、 7.01%，同比分别-3.57pct、 -2.15pct， 其中， Q3 毛利率、净利率分别为 31.36%、 7.86%，同比分别为-0.70pct、 -3.19pct。毛利率有所下滑，主要受原材料价格上涨暂未传导至消费终端以及毛利率相对较低的工程厨柜收入占比提升等因素影响，分产品看， 2021 年前三季度整体厨柜、整体衣柜、木门、其他产品毛利率分别为 29.05%、 27.88%、 3.41%、 8.40%，同比分别-4.35pct、 +0.08pct、-8.37pct、 -1.42pct，衣柜业务盈利水平略有提升，其他产品毛利率均有所下滑；分渠道看， 2021 年前三季度经销店、直营店、大宗业务、境外渠道毛利率分别为 33.63%、 64.42%、 13.92%、 26.15%，同比分别-1.14pct、 -0.62pct、 -4.45pct、 -11.61pct，各主要渠道毛利率均有所下滑。 期间费用方面， 2021 年前三季度公司期间费用率为 23.73%，同比-0.79pct， 其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 12.86%、 5.01%、5.57%、 0.29%，同比分别-0.76pct、 -0.49pct、 +0.10pct、 +0.36pct，分季度看， Q3 单季度期间费用率为23.84%，同比+3.34pct， 其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 12.95%、 4.97%、5.61%、 0.31%，同比分别+2.15pct、 -0.12pct、 +0.65pct、 +0.66pct， 销售费用率上升，主要为公司加大对海外、木门、厨电、智能家居、卫阳等业务费用投入。
投资建议：
看好公司作为定制家居领先品牌，零售厨柜业务稳步增长，衣柜业务快速发展，大宗渠道表现靓丽，且木门、智能家居等其他新业务逐渐放量。 维持此前收入预测， 预计公司 21-23 年营业收入分别为 33.76/42.13/50.52亿元；考虑到 原材料价格 上涨对公 司利润端影 响， 下调 21-23 年 EPS 2.38/2.91/3.40 元 的预测至2.06/2.64/3.28 元，对应 2021 年 10 月 29 日收盘价 29.94 元/股， PE 分别为 15/11/9 倍，维持“买入”评级。
风险提示：
行业需求不及预期；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期。
该股最近90天内共有10家机构给出评级，买入评级7家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为47.98；证券之星估值分析工具显示，金牌厨柜（603180）好公司评级为3.5星，好价格评级为4星，估值综合评级为4星。