摘要
供给端：主流矿山增量较少，非主流矿减产幅度较大，预计全年铁矿供给减量或达到5300-6300万吨，其中下半年减量约为1800-2400万吨，国内减量300-500万吨。
铁矿供给减量低于需求降幅，过剩格局较为明确，国内港口铁矿库存大概率将持续累库，年底港口进口矿库存高度或与2021年大致持平。
据CRU全球铁矿海运到岸成本曲线估算，全球约有9000万吨铁矿成本位于80美金以上，8000万吨铁矿成本位于60-80美金之间。根据2022年铁矿供需结构分析，当国内落实粗钢减产3000万吨，铁矿价格在矿山边际成本80美金附近存在支撑。基于FMG和BHP给出的主流低品粉矿7月份的折扣，可以推算出该矿山边际成本折算至09合约的价格，集中在650附近。即使考虑贴水，我们认为铁矿09合约在600以下也缺乏续跌空间。
长期看，下半年铁矿价格或呈现重心逐步下移，但底部仍有支撑，逐步震荡向下的走势。但短期看，09合约已跌至矿山成本线附近，续跌空间不足，潜在利多因素，如钢材供需结构边际改善，国内高炉铁水产量阶段性见底，钢厂原料库存偏低，对铁矿价格的提振作用或将阶段性增强。
风险提示：国内粗钢限产力度超预期（下行风险）；海外高炉生产恢复（上行风险）。
需求端：国内外高炉普遍减产，铁水减产趋势明确
1.1 国内：钢厂亏损致主动减产，粗钢压减政策待落地
4月以来，国内钢价累计下跌超过25％，钢厂亏损范围由短流程蔓延至长流程。截至7月22日，钢联口径247家样本钢厂盈利比例已降至9.96％，创下2016年供给侧改革以来的新低。随着钢厂盈利不断恶化，6月中旬后国内高炉主动减产明显增多。据我们不完全统计，6月15日-7月22日期间，全国共陆续新增92座高炉检修，累计影响日均铁水产量31.97万吨。截至7月22日，钢联口径247家钢厂日均铁水产量已降至219.24万吨/天，较高点减少24.05万吨/天，同比减少15.81万吨。
伴随国内钢厂主动减产的兑现，原料价格也大幅调整，其中焦炭现货价格已累计下跌900元/吨，普氏62％Fe指数累计下跌64.4美元/吨，张家港重废价格累计下跌1140元/吨。受此影响，7月以来国内钢厂亏损程度环比逐步缩小。截至7月22日，我们追踪的华北高炉、华东电炉（平电）即期利润已基本转正。预计高炉进一步减产的动力也将随之减弱。考虑到目前国内长流程钢厂主动减产主要采取降低废钢添加量、降低铁矿入炉品位、短期检修闷炉等手段，灵活性较高且持续性有限，若钢厂盈利继续回暖，高炉可在短期较快复产。统计已公布的高炉检修计划，7月至9月检修高炉影响日均铁水产量逐月递减。
虽然政府明确要求2022年粗钢产量同比下降，但具体压减目标、实施方案均未公布。市场普遍猜测，中性情况下将压减粗钢产量3000万吨，乐观情况下将压减粗钢产量5000万吨。2022年1-6月国内粗钢产量已累计下降3644.9万吨，若压减3000万吨，7-12月粗钢产量同比将小幅增加644.9万吨（同比+1.4％），日均粗钢产量将由1-6月的291.1万吨下降至258.6万吨（环比-11.1％）；若压减5000万吨，7-12月粗钢产量仍需同比减少1355.1万吨（同比-2.9％），日均粗钢产量将由1-6月的291.1万吨大幅下降至257.8万吨（环比-14.9％）。考虑到今年粗钢压减工作，既需要避免再次出现2021年“一刀切“式的集中限产，又想帮助钢铁行业实现供需再平衡，同时可能还要兼顾稳增长及保就业的经济工作目标，并减少下游行业原材料成本上涨风险，我们认为粗钢压减3000万吨的可能性相对较高。
进一步拆分上半年国内粗钢减量的3644.9万吨，1744.9万吨由铁水减量实现，1899.9万吨由废钢消耗减量贡献。统计局口径废钢比也由年初的18.91％下降至6月的15.27％。鉴于本轮原料价格回调期间，铁水较废钢性价比已基本消失，下半年铁水对废钢的替代性将低于上半年。假设2022年下半年废钢比保持14％-15％的水平，若全年压减粗钢3000万吨，则7-12月生铁将同比减产约290-770万吨，环比上半年减产2964-3440万吨，日均铁水产量将降至219.9-222.4万吨，全年生铁减产2036-2512万吨；若全年压减粗钢5000万吨，7-12月生铁将同比减产约2011-2467万吨，环比上半年减产4684-5140万吨，日均铁水产量将降至210.6-213.1万吨，全年生铁减产3756-4212万吨。
1.2 海外：经济下行压力加大，生铁产量易减难增
受地缘政治、全球经济增速放缓等因素影响，海外钢材需求走弱，高炉产量也出现明显下降。2022年1-5月，海外高炉生铁产量累计同比减少1108.1万吨，降幅达到5.81％，其中独联体贡献减量518.7万吨，产量同比降幅高达15.89％。目前看，欧美仍处于激进加息阶段，其经济增速下行压力持续积累，抑制海外高炉生产积极性的因素在下半年消除的可能性偏低。即使海外高炉生铁产量保持5月水平直至年底，7-12月海外生铁产量也将同比减少1193.1万吨，全年产量同比减少2480.2万吨。
基于以上分析，国内外高炉减产预期均较强，若国内最终落实粗钢压减3000万吨的政策，预计2022年全球生铁产量将同比下降约4500-5000万吨，国内生铁产量下降2000-2500万吨，海外生铁产量下降2480万吨。折算成铁矿需求，2022年全球铁矿消耗量同比下降约7200-8000万吨，其中国内铁矿消耗量下降3200-4000万吨，海外铁矿消费减少接近4000万吨。对应至下半年，全球铁矿需求同比减少2180-3140万吨，国内减少470-1230万吨，海外下降1910万吨。
供给端：主流矿山增量有限，非主流矿山减量突出
受降雨、矿山检修以及地缘政治等因素影响，2022年1-6月，全球铁矿供给同比大幅减少。钢联口径，2022年前27周，全球铁矿发运量同比减少约3429万吨（-4.34％），其中，四大主流矿山铁矿石发运同比减少549万吨（-1.07％），澳巴19港铁矿石发运量同比减少894万吨（-1.44％），非主流矿山铁矿发运量同比减少2880万吨（-10.37％），非澳巴铁矿发运量同比减少2534万吨（-14.85％）。
2.1 四大主流矿山：追赶财年目标，下半年稳步增产
淡水河谷
2022年上半年，巴西南部强降雨、设备安装、拨采率降低，淡水河谷铁矿产量仅1.38亿吨，同比下降约570万吨，S11D产量低于预期，南部系统350万吨产能被出售。2季度产销报告披露，淡水河谷正式下调2022财年指导目标1000-1500万吨至3.1-3.2亿吨。进入下半年，供给扰动因素环比减弱，但新增产能少且多于年末投产，淡水河谷产量将主要呈现季节性恢复特征，含中西部系统在内，全年有望实现3.13亿吨的铁矿产量，小幅低于2021年水平，下半年同比增产约270万吨，环比增产约3700万吨。
澳洲三大矿山
2022年上半年，澳洲三大矿山也受到疫情、检修及降雨等因素的影响。必和必拓铁矿产量同比减少121万吨，发运量同比减少552.6万吨，2022财年总产量仅追平年度指导目标的下限，2.78亿吨。力拓Gudai-Darri项目施工进度落后，皮尔巴拉产区遭遇强降雨，1季度铁矿发运同比降幅达到8％。FMG成为主流矿山中唯一实现生产的正增长，1季度铁矿发运量达到4650万吨，同比增加420万吨，2季度钢联口径发运量增至4937.3万吨，同比增加205.4万吨，均创同期新高。进入下半年，天气因素影响减弱，2季度必和必拓South Flank项目提产进度超预期，力拓Gudai-Darri项目正式投产，FMG的Eliwana项目产量稳步提升，预计澳洲三大矿山最终均能实现其最新的年度指导目标，主流澳矿供给也将环比增加。
根据四大矿山最新指导目标，及其投产计划，预计2022年四大矿山总产量约为11.04万吨，与2021年基本持平，下半年有望实现铁矿产量5.82亿吨，同比增产约500万吨，环比增产约5900万吨。
2.2 海外非主流矿：多重因素共同作用，减产幅度较大
2022年1-6月，我国进口非澳洲巴西铁矿石数量同比减少约2776万吨，降幅超过30％，其中，进口自印度、乌克兰、加拿大、蒙古和南非的铁矿石数量减少2363万吨。海外非主流矿供应扰动因素较多，且多数因素影响将持续至下半年：
（1）疫情导致南非矿山劳动力供给紧张：英美资源1季度铁矿产量同比/环比分别下降19％、13％，其中Kumba矿区产量大幅低于预期，已正式下调2022年度目标产量300万吨至6000-6400万吨之间。
（2）地缘政治：2020年俄罗斯和乌克兰分别出口铁矿石2573万吨和4629万吨，占全球铁矿出口量的4.35％，其中近2600万吨铁矿销往中国。俄乌冲突爆发以来，乌克兰地区铁矿海运受阻。2022年1-5月，我国进口俄乌两国铁矿数量累计同比减少31.05％，及至4-5月降幅达到54.8％。目前地缘冲突依然持续，谨慎估计下全年俄乌地区铁矿供给量减半。
（3）印度大幅提高铁矿出口关税：2021年印度铁矿出口数量约为6700万吨。由于铁矿价格重心大幅下移，印度政府又大幅上调铁矿出口关税，2022年印度铁矿出口数量同比大幅减少。预计全年印度铁矿出口量减量或达到2000-3000万吨。
（4）铁矿均价重心下移，高成本矿山退出市场：2022年1-6月，普氏62％Fe铁矿石均价录得139.71美元/吨，去年同期为183.42美元/吨降，同比降低43.71美元/吨，跌幅接近24％，目前已低至110美元以下，部分澳洲、智利等国家高成本矿山已基本停产。
2.3 国产矿：疫情影响减弱，下半年供给小幅增加
由于疫情影响，2022年上半年国产矿供给低于预期，1-6月国产铁精粉产量同比减少486万吨（-3.6％）。不过随着国内疫情得到控制，国产矿产量也逐步恢复，6月国产铁精粉产量已与2021年6月基本持平。2021年下半年，矿山安全检查显著趋严、能耗双控等超预期的生产制约因素较多，国产精粉产量基数偏低，而2019-2020年下半年国产精粉月度产量基本稳定在2200万吨以上，若2022年下半年国产精粉月度产量保持2200万吨左右，则下半年铁精粉累计产量将小幅增加约500万吨，全年产量与2021年基本持平。
通过梳理矿山供应可得，2022年四大矿山供给增量有限，非主流矿山减量较多，全球铁矿供给预计将同比下降5300-6300万吨，其中下半年减少1800-2400万吨。考虑到下半年海外铁矿需求减量较多，预计澳、巴两国铁矿运往中国的比例将分别由83.1％、66.58％提高至85％和70％，对应下半年中国铁矿进口减量800-1000万吨，总供给小幅下降300-500万吨。结合前文对铁矿需求的分析，下半年国内外铁矿供需结构宽松的趋势较为确定，国内港口铁矿库存将持续积累，预计年底港口库存高度将与2021年基本持平。
供给端：铁矿供需过剩价格重心下移，但矿山边际成本处支撑较强
若国内压减粗钢产量3000万吨，预计全年全球铁矿需求将同比下降7200-8000万吨，国内铁矿消费减少3200-4000万吨，海外下降4000万吨，对应至下半年，国内铁矿需求将同比减少470-1230万吨，海外将减少约1910万吨。矿山供给扰动因素也较多，非主流矿减产幅度较大，预计全年铁矿供给减量或达到5300-6300万吨，其中下半年减量约为1800-2400万吨，国内减量300-500万吨。铁矿供给减量低于需求降幅，供需过剩格局较为明确，国内港口铁矿库存大概率将持续累库，年底港口进口矿库存高度或与2021年大致持平。基于以上分析，未来铁矿价格重心或将继续下移，进一步出清部分高成本矿山产能。
虽然铁矿供需结构宽松的大方向较为确定，但由于矿山供给相对刚性，仅从年内的时间窗口看，铁矿价格也存在底部支撑。据CRU全球铁矿海运到岸成本曲线估算，全球约有9000万吨铁矿成本位于80美金以上，8000万吨铁矿成本位于60-80美金之间。若铁矿价格跌至80美金以下，9000万吨铁矿供给退出市场，可基本对冲国内粗钢压减3000万吨情况下铁矿需求减量的影响，若铁矿价格进一步跌破60美金，铁矿供给减量可达到1.7亿吨，能完全覆盖国内粗钢减产5000万吨的影响。这表明，矿山边际成本对铁矿价格存在较强支撑。
考虑到国内压减粗钢3000万吨的可能性相对偏高，基于FMG和BHP给出的主流低品粉矿7月份的折扣，可以推算出80美金矿山边际成本折算至09合约的价格，集中在650附近。即使考虑贴水，我们认为铁矿09合约在600以下也缺乏续跌空间。因此，从长期看，下半年铁矿价格或呈现重心逐步下移，但底部仍有支撑，逐步震荡向下的走势。
短期看，7月中旬09合约价格已跌至矿山边际成本处，供需过剩的利空已有所消化，潜在利多因素对铁矿价格的影响可能将阶段性增强。目前需要关注的是以下两点：
随着铁矿、焦炭等原材料价格大幅回调，国内高炉盈利能力已明显改善，进一步检修的动力减弱。国内正处于稳增长政策效果逐步显现阶段，钢材需求仍有环比改善的预期。以螺纹为主的钢材品种已开始连续去库，市场悲观情绪已得到释放，钢价低位企稳并出现阶段性反弹的概率提高。在国内粗钢减产政策落地前，国内铁水产量或已阶段性见底。
并且，6月中旬以来，国内钢厂主动减产期间，也在主动降低进口矿库存。截至7月22日，钢联口径247家钢厂进口矿库存已降至1亿吨，较6月17日下降约920万吨，已低于2021年10月低点。若国内钢厂后期复产，钢厂主动采购补库需求也将随之释放。
本文源自金融界资讯