文/Vix
5月7日，美国财政部长耶伦警告说，美国国会未能就债务上限问题采取行动可能引发“宪法危机”，并给全球金融市场带来可怕后果。
市场已经有所表现，美国一年期信用违约互换（CDS）价格已经创出历史新高，表明市场对美国政府违约的预期升高。该指标可用于衡量市场对美国政府违约风险的预期，如果升高，则代表违约风险加大。
然而，根据VIX指数的市场表现（即恐慌指数，该指数上涨意味市场上的投资者恐慌情绪在上涨，下跌意味着市场上的投资者恐慌情绪在下跌），最近的市场却略显“平静”。
VIX表面的平静可能是因为市场已经预期美联储会在6月暂停加息。但耶伦的警告、美国债务上限谈判陷入僵局、以及飙升的美国一年期CDS价格，引发新的市场关注，全球金融风暴又要来了吗？
首先，我们来看下什么是美国债务上限？怎么理解31.4万亿的债务上限以及美国两党分歧？
如今，美国债务触及了目前的法定上限31.4万亿美元，距离耶伦警告的“6月1日”（耶伦此前称，财政部最快可能在6月1日耗尽现金）已经没多少天。
白宫和国会共和党人却仍未达成一致意见，双方分歧主要在于：白宫方面呼吁无条件提高债务上限，其意思非常明确：“关于提高债务上限的问题，没的谈，你得无条件通过”；而国会共和党人则表示，如果政府不相应削减预算，就不会提高债务上限，意思也是很鲜明：“先决条件是你们要削减开支，不然不同意提高债务上限！”
该如何理解“提高债务上限”呢？
美国政府需要花钱，包括政府运作、支付养老金和医疗保险、国防军费、债务利息等。
钱不够了就需要融资，这个融资是由美国财政部进行发债融资。但发债借钱不能是无限度的。
为了限制政府借钱规模，也为了避免每一次政府融资都要向国会申请通过的麻烦，国会干脆直接给政府一个借款总额度的限制，即“债务上限”。规定政府可以在这个“债务上限”内进行借钱，如果超过了就再议。
债务上限有点像银行给客户批的信用卡额度，银行信用卡额度是指银行向持卡人提供的最高信用额度，持卡人可以在这个额度内自由支配资金，但不能超过这个额度，想要增加额度那就只能向银行申请提额。
所以这次美国政府触及31.4万亿的债务上限，就需要新的申请。
如果国会同意提高额度，政府可以相应地增加借钱，如果国会不同意，那政府就无法增加借款。
于是耶伦才显得很着急，略带施压国会的意思：“你们看着办吧，你们不同意提高债务上限，如果（引发债务违约）造成经济和金融危机，你们自己负责。”
债务上限分歧会造成什么影响？债务上限这个问题真的会有这么严重吗？
历史来看，美国最严重的一次“债务上限问题”是在2011年奥巴马执政时期。
次贷危机后，美国在2011年5月触及14.3万亿美元债务上限，当时两党分歧较大，直到“最后一刻”才匆忙通过《2011年预算控制法案》，分两阶段上调美国债务上限至16.4万亿美元。
虽然最终避免了政府债务违约，但过程实在惊心动魄：期间双方一直在博弈，最后于2011年7月31日达成共识，8月1日众议院通过，8月2日参议院通过、奥巴马总统签署法案，距离“X日”（违约日）的到来仅剩几个小时。而期间金融市场也经历了剧烈波动。
2011年8月2日，在提高债务上限前后两周的时间，美国标普500下跌16.7%，全球其他市场同样也普遍受到冲击，跌幅10%-15%。8月5日，标普则将美国主权评级从AAA下调至AA+，这是美国历史上第一次丧失3A主权信用评级。
接下来，我们推演下这次债务上限问题会如何解决？
美国此次债务上限问题的解决可能有两个情景。
情景一、像从前一样，双方妥协，变量只是时间和曲折度的问题。历史来看，即使两党在债务上限问题上的分歧曾导致过政府停摆（如2013年），但每次两党总能妥协，最终避免了政府债务违约。或许“拖延时间的最终通过”只是两党惯用的博弈手段而已。
但是无论如何，从美国利益角度出发，两党大概率还是会就债务上限问题达成一致。因此，这次债务上限问题的剧本很可能会是：先分歧，分歧发酵，两党妥协，就债务上限达成一致，美国政府继续举债。
即便最终的结果只是虚惊一场，但需要注意的是：
1. 过程曲折程度会直接影响到对经济和金融市场的冲击程度。如果也像2011年“争分夺秒”式地在最后一刻达成一致意见，对金融市场造成的冲击会更大。
2. 若两党最终互相妥协，成功提高债务上限，意味着美国财政部自去年年底以来囤积的发债需求将释放，大幅发债可能会产生阶段性流动性风险。
情景二、小概率事件发生了。如果出现了极端情况，即两党无法就提高债务上限达成一致，那就是一个不容小觑的黑天鹅事件了。直接后果就是，美国政府违约了，这将带来无法估量的金融市场巨震！
如果那时白宫为了解决发债问题，动用美国宪法第14修正案强制发债（第四款规定，“对于法律批准的合众国公共债务，包括因支付平定作乱或反叛有功人员的年金而产生的债务，其效力不得有所怀疑”），即在没有立法批准的情况下继续发行新债券以维持政府正常运转。
这样做就可能会引起一系列的法律争议和政治争议，美国政府公信力将面临危机。正如耶伦所说，这种情景下，对美国经济和金融市场的影响可能是灾难性的！
美国政府的债务上限问题，是我们当前需要警惕的系统性风险。但考虑到总统拜登和众议院议长麦卡锡都曾是2011年债务上限危机的亲历者。所以，从双方政治成熟度来看，情景一出现的概率较大。
最后，我们讲下逐步攀升的美国政府债务带来的资产配置逻辑的改变。
可以预见的是，如果这次提高债务上限是“无附带条件”顺利通过的，即不以削减政府支出为前提，那美国政府债务在未来大概率还会进一步增加，这就像一个借债成瘾却依旧不节约花钱的人依旧还是会借更多的钱。
其实美国政府举债已经陷入一种恶性循环：通过借新债还旧债的方式，进一步提高债务上限，进一步增加政府债务，进一步借新债还旧债，进一步提高债务上限。
图3.美国政府债务上限不断攀升
来源：长江证券
图4.美国政府债务率已超过战时水平（美国政府债务余额/GDP）；来源：FRED
次贷危机以来，美国政府债务上限和政府债务率均大幅攀升，并在疫情期间达到历史高点。这使全球投资者不得不对美元及美元资产配置“留个心眼”。事实是，新冠疫情以来，外国投资者持有美债的份额已大幅下降。
再结合此前美国对俄罗斯的金融制裁、2022年以来美联储的激进货币紧缩、银行危机和市场动荡。或许，会进一步促使各国增持黄金、以及陆续选择人民币进行贸易结算。
在VIX指数风平浪静，CDS价格却已经飙升的当下，我们应该高度关注，警惕“美国政府债务上限问题”这个雷可能引发的系统性风险，及时调整资产配置方案并做好仓位管理，或者等待杀估值后，寻找一个合适的时机介入心仪已久的标的，再或者，西方不亮东方亮。
你们怎么看呢？
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