招商证券：上调兆易创新(603986.SH)至“强烈推荐-A”评级 NOR和MCU量价齐升

智通财经APP获悉，招商证券发布研究报告称，兆易创新(603986.SH)MCU和NOR产品线的不断丰富以及自研DRAM产品的推出，潜在可触及市场空间大幅扩大，上修21/22/23年归母净利润至17.59/23.02/28.47亿元，对应EPS为2.65/3.47/4.29元，对应PE为66/51/41倍。上调至“强烈推荐-A”评级。

招商证券主要观点如下：

兆易创新2021年中报兑现了NOR和MCU两大产品线的量价齐升逻辑，同时毛利率趋势也得到显著改善。此外，考虑到MCU新型产品型号的推出+车规级产品的加速导入+自研DRAM的量产，尽管未来存储和MCU业务或有价格波动，公司未来成长空间有望进一步打开。

1、公司21H1和21Q2单季业绩均实现同比和环比高增长，毛利率结构性改善。

①21H1业绩：公司21H1实现营收36.41亿元，同比增119.62%，归母净利润7.86亿元，同比增116.32%，扣非归母净利润7.40亿元，同比增137.60%。公司上半年实现毛利率40.27%，同比降0.31pct。毛利率同比下滑主要系21H1 DRAM分销业务同比有较大增长，而DRAM分销业务毛利率较低，拉低了整体毛利率水平，去除这一影响，公司NOR和MCU两大产品线毛利率均有不同程度的同比增长。

②21Q2单季：公司21Q2营收20.37亿元，同比增138.98%，环比增26.99%;21Q2实现毛利率43.81%，同比增3.56pcts，环比增8.05pcts。毛利率环比高增长主要系21Q2公司产品价格方面环比21Q1有较大提升。公司21Q2实现归母净利润4.84亿元，同比增148.03%，环比增60.77%;扣非归母净利润4.64亿元，同比增185.48%，环比增67.44%。

2、产品结构：NOR和MCU两大业务量价齐升。

①NOR Flash：公司21H1存储器实现营收25.99亿元，同比增97.49%，21H1兆易向长鑫采购DRAM交易额为6.53亿，20H1仅不到3500万，扣除该因素影响(假设DRAM分销低个位数毛利率)，该行预计兆易21H1存储业务(NOR+SLC NAND，主要为NOR Flash)收入同比增速45%+，毛利率有45%~50%，同比有5pcts以上的提升，NOR实现同比高增长主要系价格同比提升叠加55nm新制程带来结构性产能增长。

②MCU：公司21H1 MCU实现营收7.97亿元，同比增222.1%，超过2020年全年水平，主要系MCU出货量和价格均实现较大程度同比增长。③传感器：公司21H1实现传感器营收2.39亿元，同比增162.64%。

3、NOR：21H1行业高景气带来价格弹性，高容量产品通过车规AEC-Q100认证。

公司21H1存储器实现营收25.99亿元，同比增97.49%，扣除向长鑫采购的DRAM 6.53亿后预计收入为19.46亿，同比20H1增长47.87%。公司NOR Flash业务21H1同比高增长主要系景气度较高带来价格提升，且公司产品在 TWS 耳机、PC、电表、安防监控、汽车电子等领域表现亮眼。

21H1中国台湾旺宏和华邦电月度数据持续创新高且季度毛利率也保持环比高增长态势，富昌电子数据显示NOR交货周期拉长和价格提升。公司55nm先进制程工艺SPI NOR Flash已全线量产，产能结构性增长高峰会在21H2体现，因此21Q3有望继续维持环比高增长态势。

展望未来，NOR下游主要为IoT增量赛道叠加新增产能相对有限，未来价格趋势有望保持相对健康趋势。新品方面，GD55的2G大容量产品通过了车规AEC-Q100认证，SPI NOR Flash车规级产品2Mb~2Gb 容量已全线铺齐。

4、MCU：21H1营收超2020年全年，国产替代逻辑加速兑现。

21H1营收7.97亿元，超过2020年全年7.55亿收入，主要系21H1大幅量价齐升。公司21年初以来多次上调价格叠加产品结构调整，预计21H1公司MCU ASP达到5元以上，同比2020年预计有30%以上提升，该行预计21Q3环比21Q2价格有望进一步上行。

新品方面，电机驱动芯片(应用于电动工具、机器人、工业自动化三相 BLDC和PMSM电机)和电源管理芯片(应用TWS耳机、便携医疗设备等)量产，且WIFI和低功耗MCU被成功开发，预计21Q4推向市场，WIFI和低功耗两大产品的推出，基本上补全了兆易在MCU产品矩阵上与ST的品类差距短板，之前兆易在入门级/主流/高性能产品线上已经实现了与ST的pin-to-pin兼容。

除在汽车后装市场的已有应用外，公司MCU产品正稳步进入车规市场，积极拓展在汽车领域应用。目前，公司第一颗车规级MCU产品已流片，该产品主要面向通用车身市场，预计年底左右提供样品供客户测试，力争 2022年中左右实现量产。

5、DRAM：21年6月推出首款自研产品，打开50~100亿美金利基DRAM市场。

公司于2021年6月量产的首款4Gb DDR4 产品，已在消费类应用领域通过了众多主流平台的认证，广泛应用在机顶盒、电视、监控、网络通信、智能家电等领域，同时也在积极扩展在平板电脑、车载影音系统等领域的应用。21H1兆易向长鑫采购DRAM交易额为6.53亿(主要为代销DRAM，小部分为自研产品采购晶圆)，而公司此前公告21年全年预计向长鑫采购3亿美元，因此该行预计下半年自研DRAM占比将逐步提升。

产品力上看，兆易自研DRAM产品一方面背靠长鑫获得技术和产能上支持，19nm DDR4和17nm DDR3在利基市场制程上已经超过华邦电和南亚科;另一方面，兆易原有的NOR和MCU两大产品线均面向利基长尾市场，拥有全国最完善的利基市场销售渠道和2万以上客户，可以为后续利基DRAM销售赋能，预计市占率将快速提升。

6、传感器：在现有触控产品和指纹产品基础上开发布局超声、ToF等新产品线。

公司21H1传感器实现营收2.39亿元，同比增162.64%，触控产品、电容指纹、光学指纹等领域的营收同比均有所增长。公司指纹产品在电容侧边、电容侧边弧形、电容后置以及光学指纹等已有系列产品，配合自有算法，与行业多家领军客户均有合作。公司LCD触控产品在行业应用广泛，即将推出的OLED触控产品 和新一代LCD触控产品处于行业领先地位，将用以满足消费电子、车载等市场需求。同时，公司布局AI和超声领域产品，例如ToF、3D图像和血压监测等，旨在满足手机、可穿戴、移动医疗、 IoT等领域需求。

短期维度来看，2021年兆易NOR Flash和MCU迎来量价齐升;长期来看，NOR Flash和MCU均为IoT核心主芯片，未来市场空间有望稳健增长。兆易可触及到200~300亿美金的市场空间(NOR 25~30亿美金、MCU 150~200亿美金、利基DRAM 50~100亿美金)，通过成长路径对标华邦电、ST和南亚科来看，兆易市场份额还有很大提升空间。

风险提示：MCU景气度下滑风险;晶圆产能扩张不及预期;NOR制程切换不及预期;DRAM良率提升不及预期;指纹识别竞争加剧;商誉减值风险。