股市震荡加剧，我们是该追涨还是观望？｜周末读书

7月以来，A股市场迎来一轮上涨行情，成交量也明显放大。其中，沪指累计上涨10.90%，深证成指累计上涨13.72%，创业板指累计上涨14.65%，A股呈现普涨态势，个股涨幅中位数为10.13%，上涨公司家数为3296家，下跌家数为595家。成交量方面，7月共计20个交易日单日成交金额超过1万亿元。8月首个交易日，A股股指继续全线上涨，两市成交额有所放量，超过1.3万亿元；上涨个股数接近3600只，涨停个股数超过250只。

特殊时期，面对暴跌、反弹，有人看到了机遇，有人觉得是陷阱。而此时，追逐热潮往往是很多人的选择。群体行为研究人与人互动后的表现，那么，应该怎样正确看待群体行为并避免错误？

社会心理学：三个臭皮匠顶个诸葛亮吗

俗话说“三个臭皮匠顶个诸葛亮”，真是这样吗？

社会心理学的研究结果恰恰相反：三个臭皮匠不但顶不了一个诸葛亮，联合起来的智商甚至连一个个体理性人的智商都达不到。几乎每次金融市场的巨大崩溃都源自群体心理的崩溃，比如人类历史上有记载的第一次金融泡沫—郁金香泡沫。

16世纪中期，郁金香传入西欧后，受到了人们的狂热追捧。1634年，炒买郁金香的热潮甚至变成荷兰的全民运动。1 000荷兰盾一株的郁金香球根，不到一个月就升值为2万荷兰盾。无论处在哪个阶层，人们都将财产变换为现金，投资于这种花卉。一株郁金香甚至可以换一座房子。1636年，为了方便郁金香交易，人们在阿姆斯特丹的证券交易所内开设了固定的交易市场。一年后，郁金香价格的总涨幅高达5 900%。然而，当人们沉浸在对郁金香的狂热中时，一场大崩溃近在眼前。卖方突然大量抛售，公众陷入恐慌，郁金香市场在1637年2月4日突然崩溃。一夜之间，郁金香球根的价格一落千丈，成千上万的人在这场大崩溃中倾家荡产。

不只是郁金香泡沫，人类历史上几乎每一次金融市场的大起大落都可以用社会心理学的研究结果解释。社会心理学认为，人有理性的一面和非理性的一面，当非理性的一面在群体中被统一以后，群体的智商就会低于单个个体理性人的智商。

这一点对行为金融学有非常重要的意义。因为如果只考虑单个个体，个体的心理偏差是随机发生的，那就有可能相互抵消。但社会心理学认为，人的非理性行为不是随机的，而是会发生系统性偏差。当出现像股市大跌这样的极端事件时，人们并不会像理性理论预期的那样，通过买入来纠正向下的价格偏差。实际上，人们在恐慌性情绪下往往会相互踩踏、竞相出售，从而使价格进一步偏离，甚至崩盘。

羊群效应和信息瀑布

社会心理学在金融市场上最重要的表现是羊群效应（又称羊群行为），指的是投资者放弃自身判断，追随大众决策的现象。比如，你早上去交易大厅，本来没想买入，后来发现周围人都在买，于是你也买了。不仅是个人投资者，机构投资者也会做出这种决策。比如，基金经理会互相打听持仓情况，甚至放弃自己原来的判断而与他人保持一致。

信息瀑布是一个与羊群效应非常近似的用语，指的是人们观察到前人的信息后，会用别人的决策直接代替自己的决策，完全放弃自己的观点，而且越往后，这种信息的叠加效应越强，像瀑布一样。不同的是，信息瀑布强调信息的叠加现象，而羊群效应强调模仿的行为结果。

板块轮动与概念股炒作

那么，羊群效应是怎么在金融市场上发挥作用的呢？

比如，中国股票市场上有一种常见现象—板块轮动，它类似于行业轮动，包括但不限于行业轮动。行业轮动指的是，随着经济从繁荣到萧条，再从萧条到繁荣的周期性变化，在特定的经济时期有特定的行业受益，投资者会根据经济情况配置不同行业的股票，从而形成不同行业股票之间的强弱变化，所有国家都存在这一现象。

在中国股票市场上，除了行业具有轮动性，还存在板块轮动现象，板块可以按照地区、热点话题、热点事件等方式进行划分，比如热点事件板块就包括新能源板块、P2P（个人对个人）板块等。板块的轮动与经济周期或基本面并没有太大关系，它更大程度上源于投资者的行为聚集，也就是前文提及的羊群效应。投资者聚集于某个特定板块，同买同卖，造成该板块股价同向波动。

除了板块轮动，羊群效应在概念股炒作中，也发挥了决定性的作用。

2017年，我的研究团队做了一个由交易监管者委托的研究项目—概念股炒作中的羊群效应识别，这是交易监管者非常关注的问题。我们用真实的投资者交易数据，分析了概念股炒作的一般规律，并识别出了“领头羊”的特征、“羊群”的特征及交易行为、股价突破压力位前后羊群行为的变化。

在股市中，你也许会经常遇到炒作股票的情况。那我们就来看看，概念股究竟是怎样被炒起来的。

我们通过研究发现，“领头羊”一般是持仓市值超过1 000万元的超级大户，而“羊群”则是持仓市值在50万元以下的小户和10万元以下的散户。大多数炒作模式是：“领头羊”直接入场—拉抬股价—“羊群”跟进（占所有账户的60%～70%）。

在概念股的炒作中，超级大户与中小散户的净买卖行为刚好相反。“领头羊”提前建仓，在炒作期间净卖出，他们的建仓速度较慢，但清仓速度很快。而“羊群”的行为慢于“领头羊”，通常情况下，在“羊群”进场时，“领头羊”已经建仓完毕。加之小散户离场不果断，炒作结束后未完全出货，因此被套住的比例较高。

追逐热点的投资行为错在哪里

通过对概念股炒作中的羊群效应进行分析，我们可以发现，投资者追逐热点的投资行为是不理性的。其中有几个关键问题：

第一，很多概念股炒作缺乏基本面支撑。一些热点问题完全是人为制造的，部分理性投资者或上市公司仅仅依靠投资者形成的羊群效应，就可以达到自己的目的。在发达市场上，机构投资者占比超过90%；而中国市场的投资者结构则明显体现了“二八定律”，即个人投资者占比超过80%，但资金量并不大，能够控制市场的是占比不足20%的机构投资者，这种结构容易形成羊群效应。

第二，在羊群效应产生的过程中，上市公司、分析师、媒体等都扮演了一定的角色，诱使投资者成为“羊群”。

对上市公司而言，诱使羊群效应产生可以带来短期利益。上市公司甚至换个名字就能成为热点，其高管还可能单独或与机构联合，通过制造市场热点诱导群体反应。羊群效应将推高短期股价，对高管减持股份、公司资本运作有利。

而分析师本应提供第三方客观的投资评价，但受激励方式的影响，他们会通过羊群效应推高股价，从而提升自己的业内评价。虽然这对分析师自身有利，但会造成其投资推荐不一定客观。

媒体虽然不是利益相关者，但相关报道客观上产生了信息传播和信息强化的作用。

第三，投资者之所以被所谓的市场热点吸引，成为“羊群”之一，其深层原因是被高收益、低概率的事件吸引。这种偏差我们在第三章“错判概率导致的决策偏差”中详细介绍过。市场热点会使相关股票的收益比其他股票好，就像买彩票一样，一旦中奖就有巨大收益。投资者看到很多把握住热点并踩准市场节奏的人发家致富了，觉得自己也有这样的运气。他们错在只看到了极端收益，却忽视了其发生的小概率。

可见，识别概念股非常重要。在概念股的炒作中，真正能获利的只有那些有目的的“领头羊”。不少个人投资者喜欢看技术分析指标并据此行动。如果你觉得观察到了某种信号，认为自己很有可能抓住了机会，切记保持警惕，不要成为羊群效应的牺牲者。因此，面对所谓的市场热点，不能仅凭技术分析指标采取行动，减少交易频率可以有效减少损失。

《陆蓉行为金融学讲义》

陆蓉 著 中信出版集团