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浙商证券:顺丰控股(002352.SZ)多因素影响21Q1利润亏损,维持“增持”评级

由 阎桂荣 发布于 财经

智通财经APP获悉,浙商证券发布研究报告称,暂不考虑仍存不确定性的要约收购事项影响,从时效件、特惠件、其他业务件的日均单量及单价角度拆分测算公司利润,预计顺丰控股(002352.SZ)2021-2023年归母净利润分别47.79亿元、72.84亿元、91.75亿元,对应现股价PE分别60.2倍、39.5倍、31.4倍,考虑业务壁垒升级对公司中长期投资价值的增厚,维持“增持”评级。

浙商证券认为,公司Q1亏损主要由于:1)快递结构调整、2)产能新增延续、3)人工及临时资源投入大幅提升、4)网络融合初期存在一定程度资源重叠。短期下半年规模效益有望释放,中长期壁垒升级将增厚投资价值。

浙商证券主要观点如下:

业绩:公司21Q1实现营收426.20亿元,同比增加27.07%,2年复合增速33.18%;其中速运物流及供应链业务收入422.25亿元,同比增加26.94%,2年复合增速33.50%。公司21Q1归母净利润亏损9.89亿元,扣非归母净利润亏损11.34亿元。

收入端:快递结构调整致使单票收入承压,关注快运及供应链未来成长

单量方面,21Q1速运物流业务量24.78亿票,同比增长44.07%,2年复合增速59.75%(高出行业2年复合增速25.40pts);单价方面,21Q1速运物流单票收入16.12元,同比下降13.24%,2年复合增速-17.58%。市场下沉带来的快递件量结构调整致使顺丰单票收入短期承压。

供应链方面,一季度供应链收入达22.86亿元,同比高增74%左右,有望打来未来业绩空间。浙商证券认为,对于顺丰若仅锚定传统快递业务则弹性相对有限,建议关注新兴布局的快运及数智化供应链等赛道未来盈利成长性。

支出端:临时投入及产能新增带来短期压力,后续有望消化

公司21Q1营业成本395.67亿元,同比增长40.44%,2年复合增速41.71%,成本增幅高于营收,21Q1毛利率7.16%,同比下行8.84pts,环比下行4.81pts。浙商证券判断,公司21Q1整体成本费用有所上升主要是因为:1)干线陆运成本,去年同期高速公路免费通行造成的低基数带来一次性影响;2)人工及临时资源成本,今年“就地过年”催生大量快递需求,外包人力、运力及临时场地等临时投入力度加大带来一次性影响;3)折摊成本,新增产能转固带来折旧摊销等固定成本增加;4)产能资源配置,在网络融合调整初期存在一定的资源重叠错配。

针对后续浙商证券认为,一方面一次性影响不可持续,另一方面新增产能磨合期过后更好地降本提效,短期成本费用压力将得到有效消化。

产能端:延续较快投放节奏,中长期有助“强者恒强”逻辑持续演绎

快递件量需求不减,价格竞争是快递格局出清的必经之路,在存量内卷与新入局者扰动叠加下,行业价格战短期走向依然不尽明朗,因此当下的产能投放仍是龙头实现“规模-成本-价格”的强者恒强逻辑演绎的枢纽一环。

2021年一季度末公司账面固定资产227.58亿元,同比增加37.40亿元,环比增加4.01亿元;2021年一季度公司构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金39.69亿元,同比增加20.57亿元。较快的产能投放节奏依然延续,浙商证券认为主要是包括物流产业园区建设在内的多网融通建设(快运、丰网、同城、仓网等),以及运力购置、场地建设、自动化设备改造等常规资源的前置布局。产能投入短期内或有成本压力,但规模效应经历爬坡期后会在未来逐渐强化,公司预计下半年起规模效益开始释放。

时效产品再升级,服务品质区隔明晰带动品牌认知强化

4月份起顺丰优化时效产品,保留即日件,将次晨件与具有时效优势的次日件线路升级整合为顺丰特快,将余下的次日件线路与顺丰特惠合并为新标快。由此进一步明确服务分层逻辑,高端件依托直营优势提供高价高质服务,下沉件依托电商特惠及丰网低价抢量,服务区隔化一方面强化顺丰品牌认知,另一方面提升快递网络运转效率。

定增及收购事项赋能“内生+外延”式增长,加速实现规模、服务双赢

公司拟定增募资不超过220亿元人民币用于速运设备自动化、鄂州机场转运中心(计划争取年内交工验收)、数智化供应链方案、陆路运力、航材购置维修及补流等,补强陆空运力打造智慧网络,截止目前已获证监会受理并收到反馈意见;此外拟作价176亿港元要约收购嘉里物流51.8%股权,在扩张地理网络的同时增广业务范畴。

定增及收购落地后,有望进一步升级顺丰的时效、资产和品牌三大壁垒,或将助力直营系龙头在需求高增、竞争激烈的快递业格局演绎中,通过差异化路径率先加速实现规模与服务的双赢。

风险提示:资本开支超预期;收购进度不及预期;特惠件利润率不及预期。