（王建会-信达证券：广告业务高速增长，电商增量贡献可期）
在商业化变现加速的同时，快手仍能稳稳保住“老铁”的基本盘，用户量与用户黏性仍在不断提升，彰显了极强的经营韧性与发展潜力。继广告业务之后，未来电商也将成为另一条增长曲线，助力快手完成业务闭环，进一步提升盈利能力。
3月23日，快手公布去年四季度及全年业绩，大超市场预期。公司实现营收增速超50%，年营收规模距600亿仅一步之遥，同时毛利率也得以提升。其中，广告业务呈现飞速发展之姿，正成为公司主要的业绩增长引擎。
而商业化狂奔的背后，自然也有足够稳固的业务基本盘提供支撑。从用户黏性、使用时长等业务数据来看，快手特有的“社区模式”显示出了颇为强劲的内生性增长动力，进而助推公司的运营增长能力不断提升。
展望未来，随着公司商业化战略稳步推进，电商业务将成为继广告业务之后的第二增长曲线，贡献可观的增量收入，未来业绩增长空间可期。
短视频全民化，用户活跃度稳步提升
随着短视频逐渐全民化、大众化，短视频行业的用户结构也正在发生着变化。根据 CSM-传媒行业《2020 短视频用户价值研究报告》，在对短视频用户2018年至2020年，20岁-39岁用户占比逐年下降，40岁以上用户占比逐年上升，显示出短视频行业正迎来中老年群体的增量潮。
快手用户里中老年用户的比例也在逐步提高。根据Mob《2020 中国短视频行业洞察报告》统计，快抖两家头部平台的用户中，45岁以上中老年群体占比为5.3%，表现亮眼。
从使用习惯上看，中老年群体恰恰闲暇较多，且更愿意为了赚取金钱而参与活动，分享产品或内容给周边好友，完全不会觉得浪费时间。相对应的是，快手的单用户日均使用时长已由19年的74.6分钟，增加至20年的87.3分钟，提高了整整12.7分钟。若以短视频通常为1分钟的长度计算，相当于平均每个用户每天多刷了12-13个视频。
于是，在互联网存量流量争夺的大背景下，快手的用户黏性和活跃度不仅未见流失，还实现了稳步提升，彰显了公司的经营效率与韧性。
2019年数据显示，快手的七日用户留存率达到 84.4%，居行业首位。而根据最新披露的财报，2020年快手主站加上应用小程序的DAU和MAU分别为3.08亿、7.77亿，主站加极速版的DAU和MAU分别为2.65亿、4.81亿，同比增长50.7%、45.6%，增幅显著。
此外，快手的活跃度指标DAU/MAU为55%，较去年的49.9%也进一步提升，相当于超过半数的用户每天都会使用快手。
我们认为，我国短视频行业经过了多年发展，正慢慢走过红利期，迈入发展成熟期。以快抖为代表的头部平台优势明显，正在用户规模、活跃度、留存率等方面与其他中长尾平台不断拉大差距。快手作为行业龙头，后续有望在用户指标上看到进一步提升。
广告业务成增长引擎
一方面，快手积极地进行市场投放，不断获客，并持续提升多元化的内容生态，留住“老铁”的心；另一方面，公司的商业化战略也在加速推进，带来了可观的业绩增长。数据显示，快手2020年实现收入约588亿元，同比增长 50.2%，其中第四季度营收约181亿元，同比增长52.7%，环比增长17.5%。
其中表现最亮眼的莫过于广告业务，营收占比已超越直播业务，拉动了公司整体营收高速增长。数据显示，在线营销服务板块全年收入219亿，同比增长194.6%，几乎翻了三倍，收入占比提升18.3个百分点至37.2%，与此同时直播打赏收入占比下降23.8个百分点到 56.5%。
从单季度数据来看，广告业务2020Q4收入占比首次超过直播，已经成为第一大收入来源。数据显示，在线营销服务营收85.11亿，同比增长170.1%，环比增长37.7%，收入占比为47%。而同期直播业务的营收为79亿元，占收入比重为43.6%。
不一定所有用户都会支持短视频直播带货，但近一半以上用户都会关注到短视频广告，广告业务的占比提升，对快手商业化而言或许也是一个不错的信号。根据 CSM-传媒行业《2020 短视频用户价值研究报告》统计，40.9%的用户愿意关注短视频广告内容，20.3%的短视频用户会产生营销转化，搜索点击感兴趣的广告或直接影响购买。
直播业务占比的大幅下降，也为公司带来了一些其他的正面影响。比如，主播分成的成本占收入比重有所下降，毛利率得以提升。数据显示，公司2020年毛利率40.5%，较2019年同期增长4.4个百分点。
值得一提的是，广告业务的单用户广告价值也在快速增长。2020年，快手推出了综合线上营销平台，结合庞大且活跃度较高的用户社区，实现了精准触达用户，从而进一步提升了广告效率和转化率。从DAU口径来看，单用户的广告价值收入已经从2019年的42.3元提高到2020年的82.6元。
展望未来，我们认为，快手的广告库存和广告单价仍旧处于量价齐升的阶段，广告业务仍将快速增长。
期待电商业务未来增量
如今电商带货持续爆发，我们认为，具体可以划分称红人电商与内容电商。前者以“人”为核心，让粉丝完成消费转化，具体转化形式分为直播带货和内容种草带货两种形式；后者则以“是内容为核心”让消费者对内容产生积累到完成流量变现。
而回顾2020年直播电商的发展，除了GMV大幅增长外，主要有两大积极变化：一是，中腰部主播带货占比提升，对于平台而言，直播带货的生态更加健康；二是，大量补贴主播后，快手电商闭环内交易额占比提升，货币化率提升空间较大。
从财报上看，去年快手电商业务的增速也颇为亮眼。数据显示，公司电商等其他业务四季度收入16.88亿，同比增长831.5%；全年收入37.12亿，同比增长1330.4%，实现了14倍的飞跃式增长。从业务体量来看，全年电商交易额为3812亿元，相比2019年596亿元的交易额大幅增长。与此同时，平均复购率也从45%提升到65%。
从经验来看，电商带来的收入相比传统广告营销带来的收入更高，能够大大拓宽营收来源。例如，主打货源地、批发价的快手“116 购物节”，以低价吸引了大量用户。在去年的11.5-11.6 期间，头部KOL在直播带货销售额最高达2.7亿，整个双十一快手直播电商成交金额超过21亿元。
我们认为，快手当前对于电商业务的重中之重仍是做大GMV，货币化率目前近 0.6%不到，提升空间较大，未来有望贡献增量收入，成为继广告业务之后的第二增长曲线。
整体来看，快手业务基本盘稳固，用户数量、用户时长和活跃度仍在稳步提升。商业化方面，广告业务快速增长拉动营收规模快速扩张；电商业务GMV高速增长，未来随着货币化率的提升将有明显的收入增量贡献。
我们预测，快手在2021-2023年有望实现收入870亿、1178.3亿、1517.5亿元，同比增长47%、35%、29%。按照PS（市销率）来看，当前市值对应2021-2023年PS分别为10.4x/7.7x/6x，维持“买入”评级。
