6月份美联储议息会议点评：关注点从金融市场转为经济状况
核心观点
北京时间2020年6月11日凌晨，美联储议息会议维持联邦基金目标利率在0％-0.25％的决定得到了所有委员的一致同意。资产负债表工具方面，美联储本次的声明表示，为了支持信贷流向家庭和企业，未来几个月里，美联储将会至少以当前的速度增加对美国国债及以机构住宅贷款和商业抵押贷款为支持的证券的持有量，以便维持市场的顺畅运行，从而促进货币政策向更广泛的金融状况进行有效的传导；同时，纽约联储发表的一份QE有关的配合声明提到，购债节奏为每月购买约800亿美元的美国国债，以及约400亿美元的抵押贷款支持证券（MBS）。
▍美联储这次会议总体呈现较为鸽派的姿态，在当前亟需政策支持的环境下也在货币政策的后续工具方面给了市场定心丸。首先，从本次会议声明与4月份的会议声明的对比来看，美联储从关注金融市场转为关注经济基本面，同时承诺政策支持力度，政策不减码相当于给市场吃下定心丸，美联储声明接下来的月份将至少以当前速度继续购债，一定程度上可以看做是QE版的“前瞻指引”，这一定程度上也体现出货币政策要与财政政策配合的决心，“无限量QE”回归常规版QE。特别是，在金融市场状况上，美联储认为金融市场状况已经好转，在这种背景下美联储仍然承诺维持政策力度。
▍经济增长和政策利率的预测体现出低利率环境将保持较长时间，但也明确拒绝负利率。我们此前提到在当前的状况下，货币政策与财政政策配合，政府杠杆高企，为了避免引发债务担忧等因素，美国货币政策一定是长期低利率的状态（lower for longer）。美联储大多数委员们预计2022年底前都将保持接近零利率的水平，尽管预期明年和后年的GDP增长将会以较快速度恢复。这也反映出美联储拒绝负利率，此前美联储官员们基本表态反对这一货币实践，与市场沟通较为充分。而且，在经济基本面方面，美联储对其双重目标的实现上，也发出了鸽派的声音：在通胀方面，鲍威尔提到美联储必须对其推高通胀的能力保持谦虚；在就业市场方面，即使经济复苏站稳脚跟，仍然有相当一部分人会没有工作。所以，尽管鲍威尔认为经济在下半年就会开始复苏，但是双重目标的状况将使得货币政策保持宽松。
美国市场表现：议息会议结果总体符合市场预期，三大股指涨跌互现，道指收跌1.04％报26989.99点，标普500收跌0.53％报3190.14点，纳指收涨0.67％报10020.35点，金融、能源股全线走低，大型科技股集体上涨。美债收益率走低，跌逾9个基点至0.73％，美元指数短线急挫，跌逾50点后转涨，逐步收复失地。国际金价短线拉升，涨逾1％。
正文
议息会议结果
利率工具方面，6月份本次美联储议息会议上，维持联邦基金目标利率在0％-0.25％的决定得到了所有委员的一致同意。资产负债表工具方面，美联储本次的声明表示，为了支持信贷流向家庭和企业，未来几个月里美联储将会至少以当前的速度增加对美国国债及以机构住宅贷款和商业抵押贷款为支持的证券的持有量，以便维持市场的顺畅运行，从而促进货币政策向更广泛的金融状况进行有效的传导；同时，纽约联储发表的一份QE有关的配合声明提到，购债节奏为每月购买约800亿美元的美国国债，以及约400亿美元的抵押贷款支持证券（MBS）。
美联储经济预测与政策利率预测
本次议息会议美联储还更新了经济预测与政策利率预测，这也是自去年12月以来的首次季度预测更新。预测显示所有决策者都预计，到2021年底，联邦基金利率将维持在接近零的水平。而到2022年底，除了两位委员外，所有委员还认为这种近零利率也将会维持。
经济前景方面，美联储预期2020年GDP下滑6.5％，去年12月预期2.0％；预期2021年增长5.0％，去年12月预期1.9％；预期2022年增长3.5％，去年12月预期1.8％；更长周期预计增长1.8％，去年12月预测增长1.9％。
失业率方面，美联储预期2020年失业率为9.3％，去年12月预期3.5％；预期2021年为6.5％，去年12月预期3.6％；预期2022年为5.5％，去年12月预期为3.7％；更长周期预期为4.1％；去年12月预期4.1％。
通胀方面美联储，预计2020年PCE通胀率为0.8％，2021年为1.6％，2022年为1.7％，更长周期为2.0％，去年12月分别预期为1.9％、2.0％、2.0％、2.0％。预计2020年核心PCE通胀率料为1.0％，2021年料为1.5％，2022年料为1.7％，去年12月分别预期为1.9％、2.0％、2.0％。
鲍威尔讲话
鲍威尔在当日新闻发布会上表示：经济活动总体上仍并未好转，经济低迷程度“极不确定”，将取决于能否遏制病毒。不过，一些指标表明某些行业企稳，许多企业都在不同程度上恢复活动。受到零利率的支撑，美国联邦公开市场委员会普遍预计经济将在今年下半年复苏。
就业方面，鲍威尔表示美国经济面临高度不确定性，疫情对就业市场的影响令人“心碎”。5月份的就业报告出乎意料地表现积极，由于持续的不确定性，美联储尚未完全了解5月就业报告是否预示着未来的状况，但疫情导致失业人数激增，美国劳工局可能低估了失业率。U6失业率显示出美国劳动力市场普遍疲软，“很大一部分人”将在一段时间内处于失业状态，即便经济站稳脚跟，可能仍有数百万人处于失业状态，部分人可能过很久才能找到工作，如果发生第二波疫情，经济会更加受损。但他表示，未来几个月，应该可以看到就业机会显著增加。
货币政策方面，鲍威尔表示当前货币政策是适宜的，美联储根本未考虑加息，同时承诺将致力于使用所有工具。债券购买方面，鲍威尔表示美联储已准备好根据需要调整债券购买；为维持市场平稳运行，未来几个月将至少以目前的速度增持美国国债和住房抵押贷款支持证券。对于主体街贷款，鲍威尔不认为主体街贷款计划启动过晚；美联储正处于启动主体街贷款计划的最后阶段，下一步将是为主体街贷款计划的借款方注册；美联储仍非常愿意在未来对主体街贷款计划进行调整，正认真考虑将主体街贷款计划扩大至非盈利组织，且将根据需要延长贷款的期限。对于市场此前关注的收益率曲线控制，鲍威尔并未给予明确答复，仅表示“是否使用收益率曲线控制仍是一个未知数”。并说明在未来的会议上，美联储将继续就收益率曲线控制进行讨论。
此外，鲍威尔评价财政政策称：不会在失业救济问题上给国会提建议，财政应对措施是大而有力的，且速度很快。薪酬保障计划（PPP）、其他的刺激计划和美联储的行动减轻了经济伤害；尽管近期财政方面提供了援助，但仍可能需要进一步的支持，国会和美联储可能都需要在经济方面采取更多行动。
美国近期基本面
从就业方面来看，5月份美国非农就业在经历了有史以来最大降幅后边际上有所改善，但经济重启尚处起步阶段，美国经济面临的不确定性仍未解除，后续就业恢复或仍需时间。5月份季调后美国非农就业人数增加约250.9万人，非农就业新增由负转正。此前市场对于5月份非农就业人数变化的预期为减少800万人。在4月美国非农数据创下有史以来最大降幅，单月非农就业人数减少2053.7万人后，5月份公布的非农新增就业人数远超市场预期。虽然后续美国劳工部统计局发布声明表示，或将部分临时解雇而失业的职员错误分类到就业但缺勤人员，从而造成失业数据的低估，但从整体来看，5月美国非农就业数据仍旧体现出美国就业市场的边际改善。从原因上来看，我们认为美国经济重启，各州陆续推动复工复产是5月非农数据远超预期的主因。美国劳工部在非农数据的声明中指出劳动力市场的提升反映了经济活动的“有限”恢复。整体来看，美国经济重启尚处起步阶段，企业经营压力仍旧存在，美国经济面临的不确定性仍未解除，后续就业恢复或仍需时间。
通胀方面，疫情影响下美国通胀表现仍旧低迷。5月份通胀数据在4月基础上继续走弱，疫情冲击仍旧是通胀持续走弱的主要原因。此前4月份CPI数据同比0.3％，环比-0.7％；核心CPI数据同比1.4％，环比-0.5％，5月通胀数据不及预期，延续4月颓势。5月，美国CPI同比0.1％，预期0.3％，连续第四个月下滑；核心CPI同比1.2％，预期1.3％，连续第三个月下滑。疫情冲击仍旧是CPI持续走弱的主要原因，可选消费与服务需求不振，价格继续下行：服装项同比-7.9％，前值-5.7％，环比-2.3％；交通运输项同比-10.7％，前值-9.4％，环比-1.8％，连续5个月下滑。但另一方面，必选消费价格继续抬升：食品项同比4％，前值3.5％，环比增0.7％；医疗保健同比4.9％，前值4.8％，环比增0.5％。此外，能源仍旧是拖累CPI的重要分项，继4月同比暴跌-17.3％后，5月能源CPI同比-18.3％，环比-1.8％，连续5个月下滑。核心PCE方面，4月美国核心PCE同比为1％，预期1.1％，前值1.7％，显著低于通胀目标。
消费方面，随着美国经济的重启，美国消费者信心方面虽仍旧较弱，但较4月边际上有所改善。5月密歇根大学消费者信心指数录72.3，不及预期73.7，但优于前值71.8，相较4月份美国消费者信心边际上有所改善。薪资方面，5月非农平均时薪较4月环比回落1％，同比增长6.7％，延续高位。但近期美国平均薪资维持高位的很大一部分原因在于疫情冲击下大量中低端服务业从业者失业，低薪岗位流失抬高了整体薪资水平，因此难以从平均薪资的同比增长衡量其对于消费的促进作用。
投资方面，美国投资者信心有所好转，6月Sentix投资信心指数略有提高，核心预期指数显著增强。6月Sentix投资信心指数为-22.3，前值-36.8。其中，Sentix核心现状指数为-57.3，前值-66.8，Sentix核心预期指数为21.3，前值为0。从投资者信心的数据表现上来看，整体和现状指数表现仍旧较弱，但同样边际上略有好转，预期指数在上月基础上显著增强，反映投资者预期改善明显。
经济景气方面，随着经济逐步重启，企业复工复产推进，美国经济呈现边际企稳迹象。5月美国ISM制造业PMI录得43.1，前值41.5，非制造业PMI为45.4，前值41.8，PMI仍低于荣枯线反映美国经济仍处收缩区间，但下滑趋势略有缓和。此前ISM非制造业企业调查委员会主席安东尼.尼夫斯（Anthony Nieves）表示，非制造业企业对新冠疫情的持续影响仍旧感到担忧，但许多受访企业希望或正在计划恢复业务。
点评
美联储这次会议总体呈现较为鸽派的姿态，在当前亟需政策支持的环境下也在货币政策的后续工具方面给了市场定心丸，会议内容总体符合我们预期。首先，从本次会议声明与4月份的会议声明的对比来看，美联储从关注金融市场转为关注经济基本面，（从will closely monitor market conditions转变为will closely monitor developments），同时承诺政策支持力度，政策不减码相当于给市场吃下定心丸，美联储声明接下来的月份将至少以当前速度继续购债（over coming months the Federal Reserve will increase its holdings of Treasury securities and agency residential and commercial mortgage-backed securities at least at the current pace），一定程度上可以看做是QE版的“前瞻指引”，这一定程度上也体现出货币政策要与财政政策配合的决心，“无限量QE”回归常规版QE。特别是，在金融市场状况上，美联储认为金融市场状况已经好转，在这种背景下美联储仍然承诺维持政策力度。
经济增长和政策利率的预测体现出低利率环境将保持较长时间，但也明确拒绝负利率。我们此前就提到在当前的状况下，货币政策与财政政策配合，政府杠杆高企，为了避免引发债务担忧等因素，美国货币政策一定是长期低利率的状态（lower for longer）。美联储大多数委员们预计2022年底前都将保持接近零利率的水平，尽管预期明年和后年的GDP增长将会以较快速度恢复，美联储同时也预计核心通胀将在2022年底前逐渐上移，但仍离目标通胀有一定距离。这也反映出美联储拒绝负利率，此前美联储官员们基本表态反对这一货币实践，与市场沟通较为充分。而且，在经济基本面方面，美联储对其双重目标的实现上，也发出了鸽派的声音：在通胀方面，鲍威尔提到美联储必须对其推高通胀的能力保持谦虚；在就业市场方面，即使经济复苏站稳脚跟，仍然有相当一部分人会没有工作。所以，尽管鲍威尔认为经济在下半年就会开始复苏，但是双重目标的状况将使得货币政策保持宽松。
近期风险资产的上涨或许更多地是一种货币现象。美联储主席在发布会上较为罕见地点评了资产价格，其认为美联储绝不会因为认为资产价格过高而停止对经济的支持，也是较为鸽派的表态；同时，希望投资者像市场应该做的那样对风险进行定价。伴随着美国的“无限量QE”工具，美国M2大增，货币供给的增加可能在短期内快于货币需求，所以这也是美联储希望配合财政政策的原因，即通过财政政策来创造货币需求，但如此快速的货币工具或许还是意味着资金空转的可能。“破裂的资产泡沫会伤害到求职者”或许也隐含了对泡沫的担忧。
收益率曲线控制或也存在“宣示效应”。从近期美联储官员以及今晚鲍威尔的表态来看，在收益率曲线控制这一工具上，美联储的态度总是表明自己正在研究其效果，鲍威尔提到本次会议“评估了收益率曲线控制，但其有效性仍尚无定论”，之前美联储“三号人物”、纽约联储主席则提到美联储正在“非常认真地考虑”将国债收益率限制在特定目标水平。或许，美联储也希望在政策工具上留有弹药，但是这种讨论本身给市场积极的预期，有助于压低债券收益率水平，虽然政策未出但也能够实现宽松的效果。
美国市场表现
议息会议结果总体符合市场预期，三大股指涨跌互现，道指收跌1.04％报26989.99点，标普500收跌0.53％报3190.14点，纳指收涨0.67％报10020.35点，金融、能源股全线走低，大型科技股集体上涨。美债收益率走低，跌逾9个基点至0.73％，美元指数短线急挫，跌逾50点后转涨，逐步收复失地。国际金价短线急升，涨逾1％。
利率债
资金面市场回顾
2020年6月10日，银存间质押式回购加权利率大体上行，隔夜、7天、14天、21天和1个月分别变动0.22bps、4.94bps、5.19bps、9.03bps和9.17bps至1.84％、1.96％、1.84％、1.92％和1.10％。国债到期收益率大体下行，1年、3年、5年、10年分别变动1.56bps、3.32bps、1.32bps、1.70bps至2.07％、2.33％、2.51％、2.82％。上证指数跌0.42％至2943.75；深证成指涨0.46％至11335.60；创业板指涨0.94％至2101.99。
央行公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，2020年6月10日人民银行以利率招标方式开展了600亿元逆回购操作，中标利率2.20％
流动性动态监测
我们对市场流动性情况进行跟踪，观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量；减量方面，我们根据2020年5月对比2016年12月M0累计增加14,718.3亿元，外汇占款累计下降7,346.2亿元、财政存款累计增加2,404.3亿元，粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。
可转债
可转债市场回顾
6月10日转债市场，平价指数收于101.26点，下跌0.13％，转债指数收于123.26点，下跌0.12％。254支上市可交易转债（辉丰转债除外），除机电转债、岩土转债和寒锐转债横盘外，102支上涨，149支下跌。其中，溢利转债（7.02％）、新天转债（6.42％）和特发转债（6.35％）领涨，广电转债（-6.10％）、小康转债（-4.25％）和凯龙转债（-2.64％）领跌。252支可转债正股（*ST辉丰除外），除清水源、溢多利、洪涛股份和济川药业横盘以外，87支上涨，161支下跌。其中富祥药业（7.56％）、博威合金（5.59％）和振德医疗（5.41％）领涨，晶瑞股份（-5.65％）、龙蟠科技（-4.15％）和威帝股份（-4.04％）领跌。
可转债市场周观点
上周转债市场延续了前一周反弹的方向，但是相对于正股表现明显偏弱，走出了过山车行情，转债市场情绪修复较为缓慢。
前期周报中我们对股性估值做出了短期分析判断，认为15％可能是当前一个合理的区间。上周股性溢价率短暂修复回到16％水位后再度回落，当前估值大幅扩张的概率有限，相反仍存在中期压缩的空间。
策略方面，我们仍旧坚持在二季度的总体框架下，延续上周周报对6月份行情的预估，市场提供的惊喜可能更多出现在上半月。实际上6月刚刚过去的一周不少标的已经体现了足够客观的绝对收益水平，惊喜正在市场发酵，其中的结构性机会是当前我们建议重点参与的方向。但是转债市场只争朝夕的特征并没有消失，当前的价格与估值水平只能说尚且合理，并没有被市场低估，而纯债市场的调整又构成额外的拖累。我们认为需要从正股的视角去对冲债券特性带来的冲击，未来一段时间转债市场的核心要素在于正股。
市场风格方面，我们依旧延续价值的思路。中报业绩公告的窗口已经临近，市场的业绩逻辑会愈发明显。结构上我们更加关注疫情冲击后景气度快速回复的板块。换而言之，相比顺周期的视角，我们建议增加逆周期的配置仓位。
“惊喜”的框架下，预计市场结构性特征会进一步突出。顺周期方向坚持内需（消费龙头 新老基建） 科技龙头的配置，但对于部分高价券可以逐步地兑现盈利，逆周期要勇于提前布局，重点关注周期 可选消费行业，这一方向可能是未来盈利先行修复的潜在选择。
高弹性组合建议重点关注东财转2、博威转债、聚飞转债、福特转债、维尔转债、博特转债、希望转债、顾家转债、中天转债、瀚蓝转债。
稳健弹性组合建议关注顺丰转债、长集转债、裕同转债、新泉转债、日月转债、深南转债、金力转债、仙鹤转债、天目转债。
股票市场
转债市场