西南证券：给予鱼跃医疗买入评级

2022-04-24西南证券股份有限公司杜向阳对鱼跃医疗进行研究并发布了研究报告《业绩符合预期，聚焦三大核心赛道效果渐显》，本报告对鱼跃医疗给出买入评级，当前股价为24.95元。

鱼跃医疗(002223)

投资要点

事件：公司发布 2021 年年报，全年收入 68.9 亿元（+2.5%），归母净利润 14.8亿元（-15.7%），扣非归母净利润 13.2 亿元（-18.9%），经营现金流净额 12 亿元（-57.6%） 。

业绩符合预期，盈利能力回到内生位置。分季度看，2021 年 Q1/Q2/Q3/Q4 单季度收入分别为 16.6/19.3/17.2/15.8 亿元（+19.5%/-4.9%/+20.3%/-15.6%），单季度归母净利润分别为 4.6/5/3.9/1.3 亿元（+20%/-31.7%/-0.5%/-47.4%），业绩符合预期。从盈利能力看，2021 年毛利率 48.3%（-4.4pp ），主要因 2020 年抗疫产品高毛利贡献和部分产品原材料涨价所致，四费率合计 25.4% （+1pp ），其中销售费用率增加 2.5pp 至 13.7%，管理费用率和研发费用率较为稳定，财务费用率因汇率波动减少 2pp ，最终归母净利率 21.5%（-4.7pp ），盈利能力回到健康的内生位置。

三大核心赛道业务已恢复至健康轨道。分业务看，2021 年呼吸治疗解决方案收入 26.2 亿元（+16%），其中制氧机因海外 拓展有力增长近 80%，雾化器增长113%，呼吸机高基数下有较多下滑，作为潜力大单品，呼吸机常规收入相比 2019两年复合增速超过 50%；糖尿病护理解决方案收入 4.6 亿元（+70.1%），市场占有率与用户规模不断提升，cgm 产品在 9 月份也逐步开始入院销售；感染控制解决方案收入 8.9 亿元（-6%），主要 2020 年因疫情高基数，预计后续该业务板块长期市场份额将持续提升；上述三大核心赛道业务已恢复至健康轨道，其余基石业务和孵化业务剔除疫情产品亦取得较好表现，如电子血压计增速超过 35%，轮椅类产品增速超过 38%，针灸类增速近 15%。

新战略定位清晰，平台型器械龙头以 2021 年为起点开启新篇章。公司 2021 年5 月份梳理新的战略，核心业务聚焦呼吸、POCT 、感控三大板块，该三大板块具有高毛利、高成长、大空间的特征，未来有望成为核心驱动力，同时叠加孵化业务（急救、眼科、康复）和基石业务（血压监测、体温监测、中医设备、手术器械）的补充以及国际化的推进，公司战略愈加清晰。2021 年 6 月，公司发布2021 年度第一期员工持股计划，2021 年 9 月，对凯立特 51%的股权收购完成交割，成功切入连续动态血糖监测（CGM）广阔市场。" 新管理层+新战略+激励+并购" 多因素催化，预计 2021 年将是鱼跃医疗作为平台型器械龙头新的起点。

盈利预测与投资建议：预计 2022~2024 年归母净利润分别为 15 .3 、18 .1 、21 .2亿元， 对应 EPS 为 1.52 、1.80 、2.11 元，对应 PE 为 16 、14 、12 倍，维持“买入”评级。

风险提示：战略推进不及预期，汇率波动风险，新产品推广不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，西南证券杜向阳研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达86.48%，其预测2021年度归属净利润为盈利15.1亿，根据现价换算的预测PE为16.52。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有8家机构给出评级，买入评级7家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为50.3。证券之星估值分析工具显示，鱼跃医疗（002223）好公司评级为3.5星，好价格评级为3.5星，估值综合评级为3.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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