价值发现潜力股，谈谈调味品亚军中炬高新的潜力

美味鲜的毛利率正在稳步提升，2020H1综合毛利率达42.85%，同比+3.24pcts。

8月20日，中炬高新技术实业股份有限公司发布了2020年半年报，上半年，中炬高新实现营收25.54亿元，同比增加6.78%；实现净利润4.55亿元，同比增加24.31%。

据《每日财报》了解，中炬高新的营收依靠子公司美味鲜，报告期内美味鲜实现营收24.92亿元，同比增加10.16%；实现净利润4.95亿元，同比增长24.07%，主要从事酱油、鸡精鸡粉、食用油等调味品的生产和销售。

据了解，中炬高新的主要收入来自酱油等调味品业务，其在调味品市场的地位仅次于行业龙头海天味业，稳坐调味品上市企业的第二把交椅。今天《每日财报》就介绍一下中炬高新的情况，希望大家能有新的收获。

调味品业务渐成中流砥柱，营收净利持续增长

中炬高新成立于1993年1月，由中山高新技术产业开发总公司进行股份制改组、募集设立，两年后1995年1月在上交所挂牌上市，1999年收购美味鲜食品总厂，从而形成了调味品、房地产、皮带轮及汽车配件等多元化业务。

中炬高新经过二十多年的发展，调味品越做越大，成了公司收入、利润的主要来源，目前公司所从事的业务主要包括调味食品、园区综合开发管理等。

2018年9月7日，宝能旗下公司中山润田投资有限公司受让中炬高新1.99亿股A股股份，成为中炬高新第一大股东。有业内资深人士曾经发表这样的观点，“宝能是抱着产业整合的目的进来的，特别是在汽车、新能源领域，宝能都在寻找产业协同上市平台予以整合”。

与此同时，在宝能入主的这几年，中炬高新第一大主业调味品的发展势头很好。《每日财报》注意到，从2015年至2019年，中炬高新每年调味品业务收入占比总收入比例均超过90%，同时调味品业务净利润占比整个企业净利润比例也均超过90%。

截止到2019年年底，公司调味品业务的营收占比95.6%。在这期间，中炬高新的营收从27.59亿元涨至46.75亿元，归母净利润从2.47亿元涨至7.18亿元。从这个角度来说，宝能的入主对企业的发展起到了促进作用。

走中高端路线，规模仍有较大增长空间

截止目前，中炬高新的调味品业务有子公司美味鲜，美味鲜旗下拥有“厨邦”和“美味鲜”两大品牌。

凭借“厨邦酱油美味鲜，晒足一百八十天”的品牌宣传、全部使用非转基因黄豆使氨基酸态氮含量1达特级标准以及醒目的绿格子包装设计，厨邦走中高端路线，业务占比超90%；美味鲜定位中低端，业务占比不到10%。

值得注意的是，酱油的酿造对地理位置的选择要求非常高，南派工艺需要自然晒制，通过日晒夜露酿造出来的酱油风味复杂浓郁，酱香独特，颜色较好。

按照公司的说法，美味鲜公司的中山生产基地与阳西生产基地皆位于北回归线以南，属于亚热带季风气候，日照时间长，阳光辐射强度大，使酱油的色泽呈天然的红褐色，且口味醇香。

中山生产基地与阳西生产基地都属亚热带季风气候，热量丰富，气候温暖、空气湿润，毗邻南海，季风气候在此交替，空气清新无污染，在此环境下酱油酿造的酱油的品质良好，因此，从品质的角度来考虑，中炬高新具备天然的优势。

中国的饮食文化博大精深，国内调味品的品类丰富，而酱油是第一大调味品，产量占比约45%，发展潜力较大，其次是食醋，产量占比约15%。《每日财报》在之前的文章中已经介绍了以恒顺醋业为代表的中国食醋行业的情况，在此不再赘述。

截至目前，中国调味品行业发展仍呈现平稳增长态势，但竞争格局分散，集中度低，基本呈现一超多强局面。调味品作为必需品，消耗量极大，但全国各地的口味偏好差异大，区域性强，行业进入门槛低，导致调味品行业集中度较低。

而酱油行业相对来说集中度较高，排名前四的企业分别是海天味业、厨邦、李锦记和欣和，市占率分别是16%、4%、4%和2%，海天的龙头地位更加明显，遥遥领先于竞争对手，从规模角度来说，中炬高新还有较大差距，但未来也会有较大的增长空间。

毛利率正在提升，正努力赶超龙头

从利润水平的角度出发，相比于海天味业等同行业公司，公司的毛利率水平偏低。2019年中炬高新毛利率为39.55%，而海天味业毛利率达45.44%，千禾味业毛利率为46.21%，对于消费品行业来说，毛利率差距还是值得关注的。

事实上，以上三家公司虽然都主要以酱油为主营产品，但均有其他不同的业务组成。为了排除这些因素的扰动影响，我们把酱油业务单独提取出来做利润率对比，2019年，美味鲜酱油产品的毛利率为45.82%，海天味业酱油产品的毛利率为50.38%，而千禾味业酱油产品的毛利率为50.32%。

《每次财报》研究后发现，毛利率水平的差距主要体现在原材料的成本差异。美味鲜旗下厨邦品牌产品的原材料全为黄豆，而海天的原材料为黄豆+豆粕，千禾的原材料全为豆粕，目前黄豆和豆粕的价差大约在1500元/吨。

而豆粕酿制酱油的出油率又高于黄豆25%-30%，故不考虑其他因素，纯黄豆与纯豆粕酿制酱油每吨成本价差约为1800元。虽然成本拖累了毛利，但美味鲜的毛利率正在稳步提升，2020H1综合毛利率达42.85%，同比+3.24pcts。

此外，从费用端的支出水准可以看出，中炬高新相比于海天味业和千禾味业具备明显的重研发和轻营销的特点。

2019年，中炬高新研发费用率为3.15%，近三年的研发费用投放水平高于海天味业、千禾味业等公司，而销售费用率却长期低于以上两家公司，而去年中炬高新的销售费用率仅为9.76%，低于海天味业的10.93%和千禾味业22.78%。

2019年中炬高新大幅加大了在广告费用方面的投入力度，投入的广告费用达到7009万元，同比增长约57%，这或许是公司战略上的一个变革方向。

从竞争格局角度来看，对标日本，我国酱油行业集中度仍有很大的空间，在结构上，高鲜酱油在满足消费者营养、高端追求的同时，受众基础相对广泛，中炬高新的高端产品具备开拓的空间。

疫情对餐饮的短期冲击很难改变行业的长期发展趋势，餐饮渠道具有用量大、粘性强等特性，对调味品行业发展的重要性将日渐凸显。

而且疫情带来的系统性冲击有望加速行业整合与出清，为头部企业加速份额收割创造有利条件，虽然和海天味业仍有差距，但中炬高新的未来还是值得关注和期待的。