“新週期”難證偽 債市料陷“拉鋸戰”

　　“新週期”難證偽 債市料陷“拉鋸戰”

　　□本報記者 王姣

　　8月31日，國家統計局公佈8月製造業PMI為51.7，環比上升0.3個百分點，且連續13個月在榮枯線上方。“8月經濟數據微幅反彈，這幾天有點熄火的新週期討論可能又要‘喧鬧’。尤其8月原材料購進價格指數大幅反彈至65.3%，通脹因素對債市的負面影響仍不容小覷。”業內人士指出，此前投資者對8月經濟數據證偽“新週期”並推動債市反彈的期望落空，但目前央行也不存在收緊貨幣政策的可能性。短期市場的焦點仍集中於資金面和監管動向，在缺乏確定性利好的情況下，債市很可能陷入“拉鋸戰”，短期機會在於資金面的邊際趨松和風險偏好的回落。

　　中債十年期國債到期收益率走勢

　　PMI向好再掀新週期討論

　　週四，國家統計局公佈8月製造業PMI為51.7，高於預期值51.3和前值51.4，且為年內次高點。

　　從製造業PMI分類指數看，原材料庫存指數、從業人員指數和供應商配送時間指數均出現回落，對PMI的超預期上升形成貢獻的分項在於，生產指數和新訂單指數的回升。數據顯示，8月生產指數為54.1%，環比上升0.6個百分點；8月新訂單指數為53.1%，環比上升0.3個百分點；生產指數、新訂單指數均繼續高於臨界點，表明製造業生產增速有所加快，同時市場需求進一步改善，顯示當前經濟總體保持穩中向好的發展態勢。

　　在8月PMI數據意外好於預期的情況下，關於經濟“新週期”的討論再度升温。

　　“經過六年多市場出清，疊加供給側改革和環保督查，中國經濟正站在新週期的底部和起點上。新週期的核心是：產能週期的第三個階段，產能出清、行業集中度提升、剩者為王、企業盈利改善、銀行不良率下降、資產負債表修復、為新一輪產能擴張蓄積能量。”方正證券任澤平點評8月PMI稱。

　　九州證券鄧海清則表示，“新週期論”屬於“後知後覺”，目前經濟處於高位震盪階段。鄧海清認為，此輪中國經濟“週期歸來”真正啓動於2016年初，2017年全年經濟温和復甦，目前中國經濟動能的高峯漸現、經濟處於高位震盪階段，過度樂觀和過度悲觀都有失偏頗。

　　也有機構認為，8月PMI數據結構性不均衡，難掩經濟下行壓力，尤其第三產業對中國經濟的貢獻已經超過50%，未來如果非製造業PMI指標進一步下滑，將可能導致經濟增速放緩。如興業研究指出，8月大企業PMI、建築業PMI、新出口訂單等傳統的內外需指標均有所下降，但生產、新訂單和進口卻出現反彈。這些數據折射出企業或許為了應對採暖季環保限產而將生產計劃提前，而地產、出口轉為弱勢，眼下景氣恐怕透支未來需求。

　　中信證券明明則稱，隨着暑期結束，各行業即將進入“金九銀十”旺季，所謂“新週期”成色將受檢驗，此前產業鏈因擔心限產而提前備貨的熱情，一旦遇到下游實際需求不旺的現實，也有望迴歸理性。

　　通脹不容忽視

　　值得注意的是，此次公佈的PMI相關數據中，8月份原材料購進價格指數和出廠價格指數分別為65.3%和57.4%，分別比上月大幅跳升7.4和4.7個百分點，價格指數連續三個月大幅上行，或預示短期內PPI同比增速將加快，引起市場對通脹的擔憂。

　　“8月製造業PMI小幅回升，而中觀高頻數據顯示，下游需求仍不温不火、工業生產略有改善，因而整體看，8月經濟或保持平穩。雖然需求、生產整體平穩，但隨着第四輪中央環保督察發力，傳統工業行業供給明顯收縮，在加速產能去化的同時，也令原材料購進價格大幅飆升。”海通證券指出。

　　從市場表現來看，8月以來大宗商品掀起又一波明顯的上漲。Wind數據顯示，主要原材料中，8月份鐵礦石、螺紋鋼價格累計漲幅均超過7%，銅價上漲了4.6%，動力煤價格也上漲了3.2%。

　　據招商證券測算，8月上中旬統計局公佈的50種主要工業品中10種下跌，36種上漲，4種持平，如果下旬價格不發生較大變化，預計PPI環比可能小幅攀升至+0.5%，8月PPI同比可能上升到5.8%。此外，8月CPI同比可能小幅上升至1.5%-1.8%區間。

　　華創證券認為，食品價格有望繼續上行，8月CPI同比有望回升至1.7%；上游原材料價格上漲影響逐漸顯現，預計8月PPI同比在5.6%，通脹因素對債市的負面影響不容小覷。

　　分析人士認為，7月下旬以來央行態度悄然轉緊，央行的主要擔憂之一可能就是潛在通脹風險。但不少分析人士仍認為，綜合當前經濟政策形勢來看，央行不太可能繼續收緊貨幣政策，一旦潛在通脹風險和需求擴張沒有呈現進一步加速和蔓延勢頭，央行緊縮態度甚至可能出現邊際緩解。

　　可能陷入“拉鋸戰”

　　從盤面表現來看，8月PMI數據向好對債市的利空十分有限，昨日債券現貨、期貨市場均出現小幅上漲。截至收盤，10年期國債活躍券170010收益率下行約1BP至3.65%一線，10年期國債期貨主力合約T1712上漲0.11%。

　　國泰君安證券覃漢指出，昨日債市開盤情緒並未受到PMI數據影響，現券走平，期貨小幅低開後向上。市場整體平穩以及期貨略微敏感於現券，這體現出近期債市糾結的可能仍是資金面的偏緊和央行態度的“捉摸不定”。

　　市場人士認為，目前經濟基本面對債市的整體影響弱化，大宗商品在8月又一輪上漲後近期重回震盪，9月資金面將成為左右市場表現的關鍵因素，近期監管動向不斷也點燃投資者對去槓桿的擔憂，9月債市很可能陷入“拉鋸戰”，短期機會則在於資金面的邊際趨松和風險偏好的回落。

　　“當前影響債市的一些因素在邊際好轉：一是商品熄火、股市糾結，風險偏好的風吹不大動了；二是市場流動性邊際上有所放鬆；三是國債期貨連漲三天，帶動債市情緒多少轉暖。”招商證券徐寒飛表示。

　　但徐寒飛同時指出，短期影響債市的另外三大不確定性還在：第一，市場還在糾結央行態度是否轉向；第二，基本面的趨勢性走弱還沒最終落地，數據短期的反覆，可能會再度引發對經濟走勢的爭議；第三，9月2.3萬億同業存單到期，以及季末MPA考核帶來的額外資金需求，短期內NCD、理財市場利率中樞可能還會上行，這會在負債端和情緒方面對債市產生一些不利影響。

　　申萬宏源認為，在央行“削峯填谷”操作下，9月資金面難再次大幅收緊。此外，預計8月經濟數據分化仍大，部分經濟數據可能出現小幅反彈對債市情緒形成壓力，預計9月債市收益率仍偏高位，但在資金面好轉預期的帶動下，債市整體表現將好於8月。

　　綜合機構觀點來看，短期經濟向好的利空有限，但資金面波動加大及監管持續推進的預期，明顯壓制機構參與熱情，9月份債市壓力依然較大，建議投資者保持謹慎，短期內還是安靜修養為宜。