蒙牛增長貓膩: 君樂寶賣身135億，內生動力不足，難掩增長難題
作者 / 文媛媛
編輯 / 劉 煜
4月28日，蒙牛公佈了一份並不完美的年報。
年報顯示，2019年蒙牛營收790.30億元，同比增長14.6%；淨利潤41.05億元，同比增長34.9%。在乳製品市場增長放緩的背景下，這樣的增速十分不易。
但實際上，在這份增長的年報中，有着一些貓膩：這份年報中，無論是營收還是淨利潤，2019年被其出售完成的君樂寶都是主要功臣之一，比如後者貢獻了135億元營業收入，實際營收不到700億元。
當然，擺在蒙牛面前更嚴重的問題是，君樂寶這一優質資產出售完成後，2020年以及更長一段時間內，它都將迎來增長難題。
實際營收不足700億元
“二零一九年，蒙牛保持了強勁發展勢頭，業績表現亮麗，收入及利潤繼續雙創新高，增長超預期……為本集團成立20週年的里程碑獻上完美答卷。”在4月28日公佈的2019年年報中，蒙牛總裁盧敏表示。
他似乎有驕傲的理由。近來，伊利、蒙牛、光明等各大乳企均發佈了2019年年報，其中，蒙牛保持了較高增長，營收790.30億元，同比增長14.6%，淨利潤41.05億元，同比增長34.9%。
但事實真的如此嗎？
財報中，蒙牛沒有詳解其營收增長的原因，但有一個“不利”因素被隱藏，那就是2019年其營收的最大功臣之一是已經被出售的君樂寶。
去年6月30日，蒙牛董事會宣佈，內蒙蒙牛與買方訂立股份轉讓協議，出售君樂寶51%股權，總代價為40.11億元，並以現金支付；去年11月20日，蒙牛公告顯示，君樂寶的出售已完成。
這筆交易讓蒙牛收穫頗豐。財報顯示，2019年，蒙牛“其他收入及收益”一項大漲，由2018年的7.36億元增長到41.01億元，同比增長456.99%。其中的主要變化來自“出售子公司收益”，數據顯示，君樂寶的出售為蒙牛帶來税前出售收益33.32億元。
君樂寶除了出售為蒙牛帶來業績上的助益外，也是蒙牛主營業務收入的主要貢獻者之一。君樂寶公佈的數據顯示，2019年君樂寶銷售收入同比增長25%，以君樂寶2018年130億元的營收計算，其2019年營收達到162.5億元。
按照蒙牛2019年11月20日完成君樂寶的股權交割來計算，那麼前10個月，君樂寶為蒙牛創造的收入約為135億元。這筆收入，加上出售為其所帶來的40.11億元現金收入，那麼蒙牛（不包括君樂寶）的營收將變成615.19億元，不足700億元。
增長何以為繼
實際上，掩藏在蒙牛增長中的貓膩不只是君樂寶，還有近年來其為了增長所進行的多項收購，以及隨之所帶來的鉅額商譽。
近年來，收購與擴張，是蒙牛的主要增長手段之一。從2010年至今，蒙牛一路併購了君樂寶乳業、廣東乳企雅士利、多美滋中國、現代牧業、中國聖牧等企業，2019年其向國際市場擴張，收購貝拉米，2020年其宣佈戰略入股奶酪品牌妙可蘭多，其收購擴張之路仍未停止。
一方面，收購帶來了蒙牛業績上的快速增長。以收購又被出售的君樂寶為例，數據顯示，2015年-2019年，君樂寶為蒙牛提供的業績佔蒙牛總營收的6.56%、7.59%、8.6%、9.6%和13.8%，一路走高的營收佔比，體現了君樂寶對蒙牛的業績重要性。
另一方面，這樣的增長路線也增加了蒙牛業績的不穩定性。由於收購公司過多，標的之間的整合以及被收購品牌的發展均給蒙牛帶來了負面影響，雅士利、現代牧業、中國聖牧等收購曾對蒙牛業績形成拖累。
比如現代牧業2018年產生了8.58億元的信貸虧損撥備，成為當年蒙牛虧損的主要原因之一；2019年，蒙牛確認了計提了23.64億元的商譽減值，其中與雅士利有關的22.99億元。
也就是説，雖然從財報上看蒙牛的淨利潤增速很高，但從內部來看，蒙牛主營業務對淨利潤的貢獻較少，盈利能力的持續性受到質疑。
以2019年為例，財報中，蒙牛的主營業務被分為液態奶、冰淇淋、奶粉、其他分部四大板塊，分版塊來看，利潤與增長不匹配，虧損擴大，幾乎成為它們的常態。
其中，液態奶業務營收同比增長14.3%，淨利潤增長9.1%；冰淇淋業務營收下降5.9%，虧損擴大至2.46億元；奶粉業務奶粉業務雖然營收大漲30.8%，但在商譽減值後，由盈利轉為虧損18.76億元；“其他業務”營收下滑14.9%，虧損擴大至1.54億元，
外向擴張為主，內向生長動力不足，這是蒙牛更深層次的“貓膩”。
當下，乳製品市場的競爭更為激烈，在市場進一步向伊利、蒙牛兩大巨頭聚集的同時，受益於多樣化、個性化需求的出現，眾多小而美的乳企品牌獲得了發展空間，從而在乳業市場上佔據了一席之地。尤其是今年，疫情黑天鵝的出現，有望進一步加速優勝劣汰，提高行業集中度。
對蒙牛來説，今年至為關鍵，是衝擊千億目標的最後一年，也是君樂寶出售後考驗它能否維持繼續增長的關鍵之年。而增長不是一蹴而就的，尤其是它當下仍然在繼續走收購擴張路線，而在新市場、新品類上提前佈局不足。
有分析人士向一點財經表示，蒙牛近年來沒有進入新的大類行業，雖然在試圖以妙卡蘭多進入奶酪市場，但從市場規模、企業前景等方面來看，充滿着不確定性。
“蒙牛一貫的收購擴張路線並不足以應對更趨激烈的競爭，即小而美和海外品牌的向上擠壓，以及與伊利差距的拉大。”上述分析人士表示，畢竟收購雖然能在短期內進行規模擴張，但需要較長的整合時間。
隨着君樂寶這一優質資產的剝離，蒙牛的低温酸奶業務板塊和奶粉業務板塊都將受到重創，直接影響其千億目標的實現，以及其未來一段時間內的持續增長。
結語
2019年年報，蒙牛在寫下這份自詡“完美”的答卷的同時，也必須直面更為嚴峻的增長難題。目前來看，它還是選擇以外部收購來維持整體增長，而在內向增長上略有不足。
當然，對它的選擇，市場早已給出了答案。此前業績公佈後，多家投行下調了蒙牛評級，其中大和將蒙牛目標價下調2.45%，將今、明兩年的收入預測削減了3%-5%；里昂證券將蒙牛2020及2021年的銷售預測下調8%及5%，核心營業利潤預測分別下調33%及9%。
有時候，完美的背面是極限和增長困難。