看好“少數贏家”投資機會 警惕部分板塊交易擁擠風險
在高毅資產首席投資官鄧曉峯看來,疫情最不確定的恐慌階段已經過去,經濟正處於底部逐漸向上走的階段,目前市場最大的風險在於流動性充裕疊加市場一致性過強,帶來部分交易擁擠,短期會有調整壓力。
在投資機會上,鄧曉峯強調,要能夠跟上產業的變遷,跟上社會價值轉移變化的步伐和脈絡。他看好互聯網對消費和娛樂行業影響,以及汽車電動化的機會;看好“少數贏家”的投資機會,在確定性高和隱含回報率超20%的基礎上,會重點關注。
警惕流動性充裕帶來交易擁擠
中國基金報記者:你認為疫情給經濟和資本市場帶來哪些影響?
鄧曉峯:總體而言,疫情最不確定的恐慌階段已經過去了。國內第一階段衝擊已經發生並且正在過去,海外發達國家的高峯也正在過去,經濟處於一個從谷底逐漸往上走的階段,但對中國外貿的影響可能還需要一兩個月的時間來消化。
第二階段的影響是對經濟造成的連帶影響和中期壓力。這一次疫情導致的失業率快速上升和經濟衰退、企業資產負債表惡化以致破產,以及社會總需求的損傷,要在未來幾年才能慢慢消化,所以,未來經濟的壓力還是會存在。
對於中國而言,還有另外一種壓力,即中美關係繼續惡化,這在很大程度上也會影響跨國企業在華供應鏈的調整和佈局。我們必須接受全球供應鏈慢慢開始調整的現實,這個過程可能會持續三到五年。此外,中美兩國在技術領域的競爭對很多行業短期有負面影響,也可能讓很多行業短期因國產替代帶來需求方面的刺激和拉動,既有機會也有風險,需要慢慢地去鑑別和觀察。
對於資本市場,我覺得今年市場的流動性非常好,尤其是疫情發生之後。但是,另一方面,企業盈利和經濟下行的壓力會非常大。從歷史上看,這樣的環境會讓資本市場變得比較活躍。如果某些行業或公司有比較好的增長機會,因為有充裕的流動性,可能在資本市場上比較高效率地反映出來。但資金比較充裕的市場也可能在某些熱點方向和局部反應過頭,甚至出現泡沫,拉長時間看可能有調整壓力,需要客觀地評估和分析。
中國基金報記者:市場最大的風險在哪裏?
鄧曉峯:市場對經濟下行其實是有共識的,在這樣的經濟壓力下,今年還是一個結構性的牛市。從行業看,醫療、 TMT、消費仍然表現突出,這説明資本市場對經濟下行的壓力已經有了比較充分的預期。
從風險的角度講,因為有比較充裕的流動性,市場一致性太強,交易行為過於擁擠。大家有共識性的這些公司今年以來的表現是不錯的,但它們的估值普遍處於不便宜甚至非常昂貴的水平,這一類資產能不能持續地通過內生增長帶來回報?如果不能,或者其估值水平過高,遲早會向均值迴歸。同時,今年行業ETF的快速發展,某種程度上會強化市場的短期風格,可能帶來調整的壓力。
關注“少數贏家”
重倉看確信度和隱含回報率
中國基金報記者:如何選擇好公司、好行業,看哪些指標?
鄧曉峯:選公司要結合兩個維度:第一,自上而下的判斷,這決定了你怎麼分配精力和研究方向,要看行業空間、看需求,先有這些方向,才能找到公司。第二,自下而上的分析,要看企業之間的差異,看競爭結構會形成什麼樣的結果。
很多時候我們要清醒地認識到,行業是處於需求決定的階段,還是供給決定的階段。當行業處於增長的早期,通常是需求決定的階段,這個時候投資是相對好做的,因為在滿足需求的過程中,公司都能夠獲得成長。這是一個選賽道和週期判斷的問題。當行業趨向於成熟時,往往是由供給決定的階段,行業增速逐漸變慢,變成了一個“少數贏家”的遊戲,這個時候優秀企業的優勢會更大。
還有一種情況,如果一個行業的生意屬性比較差,成為了一種標準品,且過了早期增長的階段,在這樣的行業上就可以相對少花一點時間,因為它不能做出差異化的產品,盈利水平往往也比較低。
不同的行業會有差異,但也有一些共性。首先是從需求的角度看,判斷一個行業生命週期時,要判斷它的容量有多少,處於生命週期發展的哪個階段。滲透率是我們首要考慮的指標。其次,從回報率的角度,要看這個行業裏的公司的資產回報率、毛利率,以及生意的屬性和特點。我們把需求和回報率這兩個基本點結合起來觀察,然後再看企業之間是否差異,是否有優秀的管理層能夠帶來差異化。
中國基金報記者:選擇行業時,你會更傾向於選擇需求決定的階段還是供給決定的階段?
鄧曉峯:最好的選擇肯定是既處於需求決定的階段,又處於供給結構變得非常清晰、壁壘非常高的階段,如果同時滿足這兩個條件,就屬於可以重倉的機會了,因為它既有長長的雪道,又有厚厚的坡。
如果沒有同時滿足這兩個條件,我們往往還是在贏家比較清晰的時候下更大的注。需求決定的階段是比較容易做投資的,但是你很難在單一個體上下重注,因為這時候賽馬的結果還沒有出來,還沒有找到最後的贏家。
中國基金報記者:哪些因素會讓你決定要重倉一隻股票?它們的時間維度一般是多長?
鄧曉峯:要從兩個維度看,一是確信度,二是未來隱含的投資回報率。如果確信度很高,隱含回報率也很高,例如我們分析預估年化回報率20%左右,就比較容易把投資比例加上去。
關於時間維度,首先要看這個行業和公司未來3年能夠發展到什麼樣的狀態。在那個狀態下,市場應該給它什麼樣的估值,再將這個估值跟現在的市值做一個比較,計算隱含的內生回報率是多少。如果分析出的複合回報率在15%以上,可能就是不錯的機會。最好還要評估未來5年的情況,如果分析出的複合回報率達到20%,那它可能是很好的投資機會。
看好互聯網消費和娛樂
以及汽車電動化的機會
中國基金報記者:具體看好哪些行業的投資機會?
鄧曉峯:投資是往前看的。隨着經濟的發展,有一些行業會變得越來越大,在經濟體的佔比越來越高,投資機會肯定是越來越好。這是一個選題的問題,也是一個如何讓投入產出更有效率的問題。
站在現在的時點,我們看到,互聯網帶來的產業影響和變遷毫無疑問是最大的。中國互聯網電商、互聯網娛樂在全球處於領先地位,而且行業仍然有空間。電商的滲透率和線下相比,還可以更高;互聯網娛樂包括遊戲、直播、短視頻等,因為比美國更成熟,它的發展可能需要新的產品來驅動,機會還是非常多的。
這次疫情之後,最大的受益方之一就是在家消費,既包括線上消費,也包括娛樂遊戲,這些行業從一季度的數據來看都有比較好的表現。而且,經過這一次的消費者教育之後,會有一輪加速的滲透和消費行為的改變。所以,互聯網對消費和娛樂行業影響,這是最大的一塊增量。
在家辦公或網上辦公是另一個受益方,如一些遠程會議和遠程辦公軟件得到了廣泛運用,加速了中國辦公線上化的過程,也會進一步推動雲業務、軟件業務的演進和發展。快遞、物流行業在這次疫情中也體現出了重要性,疫情之後又表現出強勁的增長。
汽車行業作為全球最大的耐用消費品,正在向電動化和智能化過渡,這無疑會帶來非常好的機會。
總之,我們可以很容易地找到推動全社會進步、全球總需求擴張的一些方向,而且這些方向最後也都是通過企業的行為來完成的,演變成為資本市場上的投資機會。
文章來源:中國基金報