楠木軒

華西證券:給予牧高笛買入評級,目標價位56.8元

由 梁丘憐翠 發佈於 財經

2021-12-21華西證券股份有限公司唐爽爽,朱宇昊對牧高笛進行研究併發布了研究報告《牧高笛系列報告二:SNOWPEAK:從露營產品到露營服務》,本報告對牧高笛給出買入評級,認為其目標價位為56.80元,當前股價為39.49元,預期上漲幅度為43.83%。

牧高笛(603908)

投資建議

本文我們主要研究了中日露營發展路徑及代表公司Snowpeak,(1)從成長空間來看,2020年snowpeak收入為10.6億元,其中我們估計帳篷收入超4億元(佔比約40%),而牧高笛2020年品牌業務收入僅為1.6億元(其中大牧-裝備收入0.86億元);(2)拆分店數和店效來看,2020年snowpeak店數/店效為573家/517萬元,而2020年牧高笛小牧店數/店效為271家/96萬元,未來店數和店效均存提升空間;(3)從毛利率和淨利率來看,Snowpeak為55%/6%、但21Q2淨利率為11%,大牧毛利率/淨利率為26%/5%,存在改善空間。維持盈利預測,預計2021-23年收入為9.15/12.4/15.19億元、歸母淨利為0.82/1.24/1.59億元、對應EPS分別為1.23/1.86/2.39元、2021年12月17日收盤價39.29元對應21-23年PE分別為32/21/16X,維持“買入”評級。SNOWPEAK歷史估值在50-60倍波動,對標同行SNOWPEAK估值,若給予牧高笛22年品牌業務30-45倍、代工20倍對應目標市值30-37.9億元、目標價45-56.8元。

中日露營市場發展對比:社交媒體推動大眾化

日本先後在1980年代後期-1990年代中期、2015年後迎來兩輪露營熱,第一輪露營熱在1996年僅汽車露營人次達到1580萬、市場達到760億日元(約43億¥)。第二次露營熱則來自2015年以來社交媒體興起,分享欲成為“露營熱”重要推手。根據YanoResearchInstitute數據,2020年日本户外裝備市場規模為44.5億美元、同比增長5.3%。

牧高笛VSSNOWPEAK發展路徑對比

對比Snowpeak和牧高笛的發展路徑來看,二者的不同在於:(1)定位不同:Snowpeak定位高端,牧高笛側重性價比;(2)Snowpeak線下發展為主、直營店130-400㎡、in-store店100㎡、經銷店50㎡(直營店/in-store/經銷店店效分別為517萬/271萬/106萬,對應平效為1.3-4萬/2.7萬/2.1萬),牧高笛則以線上+團購為主;但二者共同點在於:(1)均為代工起家、注重產品顏值和品質,均把握住了精緻露營興起的趨勢,我們估計牧高笛精緻露營系列佔比60%以上;(2)均重視露營周邊品類的開發,牧高笛開發瞭如餐具、移動電源、桌椅等,目前帳篷佔比降至50%;(3)均從露營產品銷售延伸至營地服務:牧高笛2021年末參股大熱荒野,佈局下游營地市場。

風險提示

產品迭代不及預期,疫情的不確定性,露營地供給不及預期,系統性風險。

該股最近90天內共有4家機構給出評級,買入評級3家,增持評級1家;過去90天內機構目標均價為46.47;證券之星估值分析工具顯示,牧高笛(603908)好公司評級為2星,好價格評級為2星,估值綜合評級為2星。(評級範圍:1 ~ 5星,最高5星)