導語：市值迴歸，將是資本市場對於海爾智傢俬有化的最大認同。
覆盤集團型公司的成長之路，不難發現他們價值的拐點都開始於“集結時刻”，這常常是一個夢開始的地方。
先有上汽集團完成整體上市股價反轉，後是美的集團全面重組利潤穩增，在將繁雜資產整體上市後，渠道間更加協同、產銷規劃更加合理，而這也最終成為了這些公司股價騰飛的基石。
2019年底海爾智家終於下定決心吹響了“集結號”。本次擬定交易完成後，將進一步優化組織管理架構、簡化公司內部決策流程、提升公司運營效率，有助於釋放協同效應並增強競爭力，從而實現利潤的整體提升。
屬於海爾智家的增長“黃金時代”即將到來。
01 海爾智家的決心
7月31日，海爾智家(SH:600690)提出對港股海爾電器(HK:01169)的私有化方案，將以換股的方式全部邀約海爾電器的港股股份。具體而言，海爾電器股東將獲得新發行的海爾智家H股股份作為對價，換股比例為 1:1.60，同時海爾電器還將向計劃股東以現金方式按照1.95 港元/股支付現金付款。
這是兩家上市公司的股權和組織架構進行規模最大的一次治理。
私有化後，海爾電器將成為海爾智家全資子公司，並從H股退市，取而代之的是海爾智家將通過介紹方式在H股上市，海爾電器原股東將成為海爾智家H股股東。
一直以來，海爾智家都是白電“品質”的代名詞，美國《財富》雜誌公佈了“2020 年全球最受讚賞公司”榜單，海爾智家再次上榜，是唯一入選的美國本土外的家電家居領域企業。權威市場調查機構歐睿國際數據顯示，全球大型家用電器品牌零售量調研顯示，海爾第十一次蟬聯全球第一。
尤其在冰箱和洗衣機兩個細分賽道，海爾智家的領先優勢十分明顯。2019年海爾冰箱和洗衣機線下市場份額分別是第二名的3.1與2.1倍，線上市場份額分別是第二名的2.2倍。此外，家用空調、熱水器、廚電的市場零售額份額均持續提升。
然而，在財報中，海爾智家的品質優勢和渠道優勢並沒有得到體現，反而由於繁雜的股權關係，造成財報中海爾智家運營效率的下降。
過去三年，海爾智家雖然營收持續保持增長，但加權淨資產收益率卻逐年降低，這直接造成投資者對於海爾智家的估值存在偏見。
之前，白色家電的投資邏輯始終圍繞房地產展開，空調被認為是與房地產相關度最高的細分行業，因此投資白電的邏輯被簡化成投資空調行業景氣週期貝塔。
在空調行業，海爾智家優勢並不明顯，而冰洗業務的優勢也沒有充分展現，這讓很多投資者望而卻步，使得海爾智家的關注度始終落後於競爭對手。再加上繁雜的報表讓投資者捉摸不透，錯綜複雜的股權關係又讓公司管理被客觀因素掣肘，海爾智家的真實價值始終被掩埋。
但隨着房地產進入弱週期，白電投資者關注的重點逐漸從“貝塔”轉向“阿爾法”，行業降速換擋讓品牌和服務成為核心競爭力，海爾智家無疑是這方面的佼佼者。
事實上，市場對於海爾智家始終充滿期待，如果股權關係得以理順，管理層間利益形成統一，各業務線直接更加協同，那麼海爾智家的各項費用將顯著降低，運營效率得以大幅提升。
但想要理順內部股權糾葛並不容易，如今的雙平台股權結構是基於長期業務發展的探索而形成的，在早期由於A股股權分置改革遲遲無法推進情況下，H股平台是海爾當時背景下不錯的選擇。
雖然目前海爾智家是海爾電器的實際控制人，並且已經完成業績並表，但其卻僅持有45.9%的海爾電器股份，僅能獲得不到一半的利潤分成。
為了從本質上解決歷史遺留問題，打破業務間的阻隔，提升企業運營效率，增加業務盈利能力，海爾可謂痛下決心，對旗下業務進行重組改革。
在完成重組後，海爾智家將會在管理、運營、業績三個層面全方位提升。
02 消除股權屏障
公司管理方面，重組有利於進一步理順公司股權結構，提升運營效率，為後續激勵方案的推出打下基礎。
在此之前，海爾集團的核心資產分佈兩大平台：海爾智家、海爾電器。
海爾平台層層控股，雖然彼此之間利益有所綁定，但由於第三方投資者的參與，一定程度上存在股東利益不一致的隱患，這就可能引發不必要的內耗。
以海爾電器做出的一個商業決定為例，背後可能關係到海爾集團、A股散户、H股散户、A股機構和H股機構五方利益。對於海爾智家的投資者而言，如此複雜的股權結構並不符合自身的利益，反而股權簡單，利益統一的股權模式更受歡迎。
同時，如此複雜的模式並不有利於統一激勵計劃的推出，雖然海爾電器並表至海爾智家，但對海爾智家的激勵政策卻並不能傳導至海爾電器，內部管理層也很容易出現利益不一致的情況。
股權重組後，海爾智家將成為唯一的家電主業載體平台，消除了長期以來的股權屏障，提高資金管理效率、提高分紅水平。
短期來看，統一的股權結構讓利益更加一致，減少股權攤薄，讓公司未來的目標更加明確，有利於利潤進一步兑現；長期來看，在成功理清股權後，海爾智家可以通過推出長期股權激勵計劃來引導增長，同時也能通過高分紅方案來提升股票的內涵價值。
03 打破筒倉結構
核心家電業務的雙平台運營模式，對海爾智家的整體家電造成切割，鑑於業務最終歸屬權的差異，各業務間被阻隔開來，好似一個個獨立的筒倉結構。
對於家電企業而言，其業務核心主要為兩大階段：製造階段、分銷階段。在海爾身上，這倆大階段均被拆分至海爾智家和海爾電器兩大平台。
在製造階段，海爾目前的合作共可以分為6個版塊。其中，傳統優勢業務國內洗衣機業務和國內熱水器業務歸海爾電器所屬；而國內空調業務、國內冰箱業務、國內廚電業務以及海外業務則歸海爾智家所屬。
歸屬權的不同對公司產能規劃、營銷活動、庫存出清都造成影響。迫於KPI壓力，各品類間可能產生內部競爭，造成不必要的內部消耗。在整體經營方向上，海爾智家與海爾電器間也需要彼此包容，作出退讓。
在分銷環節，海爾目前的四大分銷渠道也被平分至兩大平台中。KA渠道和海外分銷渠道歸海爾智家所屬；經銷商渠道和線上旗艦店歸海爾電器所屬。
由於不同分銷平台往往包含大量交叉，消費者也可能在不同渠道間進行比較。阻隔業務的“筒倉”造成結算體系混亂，效率和統一性收到嚴重影響，大量的關聯交易錯綜複雜，海爾電器和海爾智家之間交錯分佈的內部定價結算給公司管理帶來了很大難度。
海爾電器有着相對獨立的管理層，也有着業績壓力，這就很容易出現為了最求局部利益而犧牲整體利益的情況，各渠道、各團隊間可能存在相互牽制的風險。在管理成本、溝通成本、人力成本上，這種雙平台運營的模式都存在明顯的弊端。
打破“筒倉”結構後，家電板塊的所有業務和渠道都將歸至海爾智家，預計將會受惠於更全面的產品品類的交叉銷售而帶來的收入提升。
研發、生產、採購、渠道資源的進一步協同，從而受惠於海爾智家更高的全品類一體化運營效率，以及數字化轉型的效率提升。
未來，隨着智慧家庭運營平台及數據平台的落地，更完整、更系統的智慧家庭解決方案將逐漸成為海爾智家新的增長點，深化產品一體化、成套化戰略，從而逐漸形成生態優勢。
短期來看，統一製造環節和分銷環節後，各業務之間的內耗將顯著降低，各項成本與費用都將進一步降低，業務將會持續改善，業績將會持續提升；長期來看，無論是營銷還是產能規劃，都將更具主動性，集團整體的生態佈局得以進一步推進，激活智慧家庭生態業務增長點。
04 吹響集結號
經過多年品牌積澱，海爾智家已經到了爆發時刻。
通過不斷優化資源配置與平台共享、發揮全球戰略協同優勢，實現“海爾、卡薩帝、Leader、GE Appliances、Fisher&Paykel;、AQUA、Candy”七大世界級品牌佈局與全球化運營。
2019 年公司海外收入佔比 47%，且近 100%為自主品牌收入，業務已覆蓋亞、歐、美、澳、非等五大洲，向全球億萬用户羣體提供智慧成套解決方案。
在洗衣機、電冰箱、熱水器等多項單品上，海爾智家始終引領行業潮流，而在口碑與品牌上，海爾智家更是全球聞名，“海爾=高質量”這麼説一點也不為過。
由於白電投資邏輯的固化，以及海爾智家自身股權結構的複雜，讓海爾智家真正的實力並未在估值上得以體現。很多投資者將市值看成是衡量公司好壞的唯一標準，但股市投資從來就不是簡單的加減法，索羅斯提出的反身性不止一次告訴我們，市值≠價值，股價並非這家公司的全部。
海爾智傢俬有化合並海爾電器，這將會出清管理上的阻隔，打破業務“筒倉”結構，讓未來的管理經營更加順暢，給長期的增長和激勵鋪平道路，逐漸形成符合時代要求的物聯網家電家居一體化平台。
股價反攻的“集結號”已經吹響，海爾智家的做法值得稱道，這件事海爾智家乾的漂亮，但海爾智家的雄心遠非僅此而已。
目前海爾智家依然有很長的路要走，清除內部股權障礙只不過是海爾智家的第一步，繼續深化優勢平台，海外市場佈局已經完成，高質量盈利增長大幕即將開啓，並逐步完成生態化佈局，從“白電龍頭”轉型成真正的“智慧家庭生態龍頭”，屆時才是海爾智家真正的勝利時刻。未來充滿挑戰，但更值得期待。