【文/觀察者網專欄作者 王天陽】
大家好，歡迎來到金融評書，“白話金融危機史”。
距離聳人聽聞的負油價已經過去一段時間了，有關原油寶的討論也已經漸漸趨於平息。中行提出了和解協議，1000萬以下的投資者可以收回20%的本金，就算是在20%的平倉線被強平了。至於少數1000萬以上的投資者雖然要承擔所有的本金損失，但無須倒找銀行錢了，所以負油價的部分算是由中行自己出血來承擔了。
原油寶事件或許是接近尾聲了，但就像我們這些年聽到的、看到的許多爆雷的金融產品一樣，從P2P網貸到長租公寓，從共享單車到瑞幸咖啡，我猜很多人某種意義上是把這些吸引眼球的爆炸事件當成了花邊娛樂新聞來消費的。畢竟每一次爆雷雖然對中招兒的人而言都是天塌地陷，但是在茫茫人海當中，他們總是再小不過的水滴，絕大多數的情況您身邊都未見得碰得到。
就像這次原油寶雖然鬧得滿城風雨，但其實只有6萬多客户。其中2萬人投資在1萬元以下，2萬人投資在1萬到5萬之間，剩下2萬人投資在5萬元以上。這3個2萬人中間，肯定有想翻身的中年和想致富的中產，應該還有些對發生的事怎麼也想不通的老年人和怎麼也想不到的少年人。但這些面目對我們大多數人而言其實是很模糊的，如果不是攤到自己和家人身上，多數人看個熱鬧過兩天也就過去了，畢竟還有那麼多美好的生活和要報復性消費的美食，誰會願意和這些看起來和自己沒什麼太大關係的糟心事兒多花心思較真兒呢。
現代金融的複雜與艱深，讓太多人通常只能從娛樂八卦的角度來品味金融，但這些爆雷遠不應止於花邊新聞，魔術師玩失手的時候，其實才正是普通人能得以窺見幕後複雜金融背景的天賜良機。
原油寶的爆雷其實只是冰山一角，我想和大家試着聊一聊這背後石油市場的大冰山，甚至是整個金融市場的大冰川，那些娛樂八卦背後，往往才是真正的波譎雲詭和觸目驚心。沒有哪一次雪崩是在盛夏的時候才開始的，每一次的危機和爆雷，後面都隱藏着一連串的底層邏輯。我們研究金融風險、覆盤爆雷，就是為了能更加深刻地理解金融市場和經濟活動的這些隱藏的底層邏輯。這些底層邏輯就像是藏在地底的秘密，常常在地震和火山爆發後，才在我們面前若隱若現。當然既然是冰山與冰川，今天就不可能面面俱到。咱們先試着帶大家把目光投向遠方看到冰山，等看到冰山了我們再慢慢地橫看成嶺側成峯。在這些真實發生過的案例中抽絲剝繭和拼圖連線，有我們活生生的歷史和我們晨光中的未來。
比如最近的國際石油市場，表面上看貌似是恢復了正常，實則是暗流翻湧。美國的WTI油價從4月20日負37美元一桶，一路飆漲到最近的25美元左右一桶，可謂是完美的殺完多頭再反殺空頭。一定有人像我們之前談到的金融大佬Bill Ackman一樣，先是在電視上留着淚講動人故事的同時大舉做空美股，再反手做多，賺的是一個盆滿缽滿。
金融大鱷索羅斯曾説過，世界經濟史是一部基於假象和謊言的連續劇。我們都是看電視的觀眾，現在的頻道是石油。頭一段時間鋪天蓋地的看衰油價的聲音，一夕間像是被關小了聲音，那些海上漂泊的油輪，和現在全世界人民都認識了的庫欣快裝滿的儲油罐，好像不再那麼重要了。市場上一個急轉彎，傳來的是航空公司航班開始滿員，和美國人民開始打開錢包加油的新聞。
我看了很多講石油的和講沙特的文章，可是到現在我還是不能完全明白，沙特小王子為什麼會在今年3月6號突然決定和俄羅斯鬧翻。本來是OPEC 會議上奔着減產去的沙特，突然間一翻臉就非但不減產了，還反其道行之的大幅增產，不僅增產還降價大幅補貼客户。無論是要針對俄羅斯還是針對美國的頁岩油，這種傷敵一千，自損一千二的行為都是讓人看不懂的。更不要説小王子推倒八卦爐點着火焰山，轉瞬間就引發了從國際石油市場到國際金融市場的大崩盤，搞得連巴菲特老爺子都感慨，活到89歲沒見過這麼多次美股熔斷，並和大家一起見識到了美聯儲的各式重型新型武器。
因為後面金融市場上發生的事情太過驚悚，以至於很多人估計都不太記得，這次美國股市崩盤是從石油崩盤開始的。現在流行一句話，你品，你細品。您要是細細品味一下，這裏面當真是環環相套，一環扣着一環。
沙特小王子的降價增產引發了石油崩盤，石油崩盤引發了對石油公司發行的債券的擠兑性拋售，從而連帶着巨大的債券市場流動性緊張，進而使得大量像橋水的達里奧一樣做風險平價的對沖基金，不得不在股票市場平倉來追加保證金。這種無差異的拋售，觸發了股票市場大潰散和債券市場的流動性枯竭，股票市場的大潰散使得大量做空波動性的投資人翻船，債券市場的流動性枯竭使得大量做收益率套期的投資塌方，反過來他們用來自救的拋售，又進一步加強了股票和債券市場的雙重危機。這些資本市場的危機和隨後加入的疫情引發的經濟停擺，像是燎原的野火一樣，迅速地傳導到了實體經濟，所有公司都開始像老百姓囤衞生紙一樣的開始囤現金，史無前例的失業大潮也開始蔓延。結果美聯儲被逼的把壓箱底兒從來沒拿出來過的魔法寶貝都拿出來了，各國政府也都開始出爐史無前例的超大規模財政刺激計劃，這才暫時震住了場子。
可這只是暫時震住了場子。這些年美國企業在低利率環境下大舉借債用各種資產證券化加槓桿，現在不僅消費荒蕪，而且再融資成本飆升。這裏面錯綜複雜，咱們今天就只舉一個例子稍微展開説一下，那就是被巴菲特老爺子拋棄的美國航空業。他老人家二月底才入場抄底，還接受採訪信誓旦旦的説是這是長期投資，他下注整個航空行業絕不會減持。結果才一個月時間，音猶在耳，頂着兩個月沒理的銀髮的巴老，就告訴大家他把航空股做成了賠錢的短線，已經果斷割肉止損出場了。那到底巴菲特是看到什麼了呢？是不是有老人家一個月前沒看到的冰山，現在終於出現在了老爺子的視線裏？
比如巴菲特連抄底的時候都沒選擇的美聯航。在美國政府救助法案已經提供了含航空在內的2000億美元資金，和為美國航空業提供了額外專項的250億美元援助資金的情況下，美聯航最近想用360架飛機做抵押，發22.5億的新債來償付快要到期的20億美元債務，結果卻居然發不出去而不得不取消了。
取消的原因是投資人嫌棄美聯航拿出來做抵押的飛機太舊，美聯航給的收益率又太低。問題是，美聯航一共就808架飛機，美聯航這是拿出了所有飛機裏的45%，而剩下的那些更新的飛機不是租來的，就是已經作為抵押品借其他的債了。您可能要問，過去幾年國際航空如火如荼，美聯航借錢幹嘛去了呢？而且借了錢好像也沒有把好刀都用到鋼刃上，更新這些老舊的飛機，要不現在投資人也不會嫌棄這些飛機太老了不是？
華盛頓郵報最近一篇報道算了一下，過去5年間，波音加美國4大航空公司一共回購了737億自家的股票。這裏面美聯航回購了86億，美國航空（American Airlines）回購了119億，達美航空（Delta）回購了101億，西南航空（SouthWest）回購了85億，波音更是回購了346億美元。這些公司的股票回購減少了流通股，從而增加了每股收益推高了股價，再加上航空公司穩定派發的紅利，這是巴菲特此前偏愛航空股的重要原因。航空公司業績好，當然少不了要獎勵功臣。現在估計沒人再提了，可就在2019年12月6日的新聞還是，美聯航的卸任CEO和繼任CEO都工資和股票期權大漲。今夕何夕，股票跌成這個樣子，這些股票期權估計暫時是拿不到了。
有這麼多的利益在，所以這些公司都是不想拿政府的錢的，因為政府的救助是有一定條件的。一個條件是各公司要還30%的錢。只需要還借的錢的30%，聽起來不是很好嗎，可是還有，要限制裁員，分紅，股票回購，和高管的薪酬，這就比較心塞了。除此之外，還要給美國政府價值拿到的錢的10%的認股權證（warrant），也就是2008年巴菲特救高盛時拿到的東西。所以人家波音在前有737 Max後有疫情這麼困難的情況下，雖然都被降級到BBB-了，還是硬氣的在債券市場上籌了250億美元，而拒絕了美國政府的救助。
4大航空公司本來也想拒絕美國政府的救助的，因為他們不是得到了巴菲特的支持了嗎，就幻想着自己是不是2020年的高盛。
2008年危機巴菲特雪中送炭，借給高盛50億美金，同時得到50億美金的認股權證，就是可以每股115美金購買高盛50億美金的股票。消息發佈當天高盛的股價就從115美元漲到了125美元。結果現在巴老不得不擔心起這些年借的債務帶來的副作用了。如果這些公司這些年不大舉借債，那現在他們抗風險的能力將會高許多。但現在這些公司有了破產的可能，巴老是價值投資大師就先撤了。這4大航空公司立馬慫了，拿了政府救助的150億美元。消息傳出後，股價暴漲了一天，然後投資者就發現政府的救助可能還不夠。
據華爾街日報報道，美聯航現有的無抵押債券收益率已經高達26%，妥妥的垃圾債。美聯航是想用佔所有飛機45%的360架老飛機做抵押，換取9%到10%左右收益率的債券而不可得，那麼更高的利息，就算是所有航班都滿員，美聯航付得起嗎？如果不借，2021年3月份到期的債務怎麼償還呢？所以華爾街日報説了，美聯航過不了幾周就還會回來債券市場借錢，當然應該會帶上更好的抵押物和條件來買時間。趁你病，要你命。
波音公司的CEO卡爾霍恩（Dave Calhoun）在5月12日表示，他相信美國的一家主要航空公司今年很有可能將會倒閉。雖然後來波音的發言人趕快出來找補，説卡爾霍恩沒有指任何具體的航空公司，但市場顯然已經開始了猜測，會是美聯航嗎？
美國運輸安全管理局説，5月11日共有215645人通過了美國機場的安全檢查，也就是坐了飛機。這已經是自3月25日以來的最高水平了，但是和去年同期相比飛行人數可是下降了91％以上。波音公司CEO在CNBC的採訪中説到哪怕到今年9月份，航空飛行人數可能都不會恢復到正常水平的四分之一，而完全恢復可能需要三年。美聯航能撐三年嗎？還是這個鏈條上還有更弱的一環？
既然航空公司的前景如此糟糕，那為什麼這個看跌的邏輯只適用於航空公司的股票和債券，那幾架滿員的航班卻又成了看多石油的理由了呢？事出反常必有妖，而資本市場上的妖可能比西遊記裏的妖還要更妖。WTI原油的六月合約下週就要到期了，美國商品期貨交易委員會CFTC在5月13日突然罕見的開始預警負油價了，油價的風頭有可能是又要轉向了。而不管油價怎麼走，航空公司的苦日子恐怕還遠着呢。
想三月初沙特為首的OPEC國家和俄羅斯談判的時候，還只是要求今年二季度在去年底已經達成並已於今年元旦開始執行的每日210萬桶減產基礎上，再到今年年底每天額外減產150萬桶。額外減產的150萬桶中，OPEC承擔100萬桶，俄羅斯為首的非OPEC國家只不過承擔50萬桶而已。
現在看起來，這些數字簡直是個笑話。我們知道全球2019年每天大概消耗1億桶石油，受疫情的影響，需求現在每日下降了大概五分之一，近2000萬桶。全球每天石油產量大概就是1億桶，即便是史上最大的OPEC 減產協議在5月和6月每天也只減產970萬桶原油，而且在協議生效前各產油國還在奮力搶跑，石油市場還是供遠大於求。
3月7日，欲求俄羅斯每日減產50萬桶而不得的沙特小王子決定大幅調低油價，亞太地區每桶降6美元，地中海地區每桶降7美元，西北歐地區每桶降8美元，同時將產量從今年1月份的每日973萬桶提高到1200萬桶，代表月亮懲罰你。
結果捅了個通天大的簍子後，小王子5月11號突然又撐不住國內國外的壓力了，一方面把沙特國內的消費税從5%翻了3倍漲到15%。一方面居然開始“自願”在OPEC 已經達成的減產協議以外，每日再多減產100萬桶，號稱維護全球能源市場穩定。您要是早有這等覺悟，早幹嗎和俄羅斯糾纏那搞得天下大亂的每天區區50萬桶的石油呢？
我有時候會想，疫情的發展可能確實是我們無法預測的，但終結了美股一個時代的沙特降價增產，卻真真切切是有可能可以改變的。有些人可能會説，都怪沙特作妖害苦了全世界的金融市場，又或許沙特真的只是蝴蝶效應裏那隻南美洲無辜的蝴蝶? 如果OPEC 當時達成了本要達成的減產協議，後面的金融市場發展會是如何呢？會不會疫情來了，減產幅度不及需求的下降幅度，還是會觸發油價崩盤？這究竟是偶然還是必然？美國大公司這些年好日子裏借錢種下的因，是不是終究要吃到苦果了，還是他們會再次被神奇的救贖？
我們是在背水一戰的渡劫還是在九九八十一難的修仙？災難的元兇到底是誰？這只是一個有關石油的局，還是一個環環相扣的更大迷窟？歷史是不是還有另一個可能的結局？這真是一個極具想象力的問題。我還在想，也想聽聽大家的想法，歡迎在我們的“白話金融危機史”公眾號留言，告訴我你的答案。
祝大家一切安好，咱們下回書再接着聊。
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最後，您如果能看到這裏，謝謝您的耐心和好奇心。我再説兩句題外話。
本人赴美求學多年，先是升級打怪的碩士博士，而後又像七龍珠一樣蒐集了一堆諸如註冊金融分析師（CFA），金融風險管理師（FRM）和準精算師（ASA）的各種珍寶法器。現在美國一所大學金融系傳道授業，並研究這金融江湖的魔法世界。
我從小喜歡聽評書講故事。一直以來為凡事所累，埋頭於書齋斗室之間。2020年世界陡然生變，終於決定開下這一方小小書館兒，做個專業的金融教授和野生的評書先生，和大家一起來聊聊這金融江湖上或傳奇或驚悚有熱血也有狗血的的今古風雲，英雄庶民的世間百態。喜歡評書的朋友請關注微信公眾號“白話金融危機史”。
一人一扇一尺的小書館兒，於茫茫人海之中偶遇知音。還望大家多多捧場，雁過留聲，口耳相傳，讓咱們這小小書館兒也熱鬧起來。還望大家多多捧場，雁過留聲，口耳相傳，讓咱們這小小書館兒也熱鬧起來。要是都沒人看，那感覺是不是就好像郭德綱當年對着一個聽眾説相聲，或者我課上説着説着發現全班同學都睡着了一樣……
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