“背無大樹難乘涼”，佳源服務上市遇冷

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在業內人士看來，對物業管理板塊的投資，是投資成長性，而並不是每一家公司都具備成長性，有些公司完全沒有成長性，比如沒有關聯方支持且品牌不足以外拓。

這是一個只靠“爸爸”不行、“爸爸”沒實力大概率不行的行業。

12月9日，兩家物管公司同時掛牌上市，但市場給出了截然相反的反饋。

當日開盤，華潤萬象生活高開高走，股價漲幅一度逼近40%，截至收盤，其股價漲幅回落至25.56%，總市值達到616億港元；而佳源服務起初高開1.55%，此後股價很快轉而下跌，盤中最大跌幅達4.15%，股價報3.7港元，低於3.86港元的發行價，最終以0.52%的微弱漲幅收盤，報3.88港元。

有業內人士指出，對物業管理板塊的投資，是投資成長性，不是投資穩定性。而成長性並不是每一家公司都具備的，有些公司完全沒有成長性，比如沒有關聯方支持且品牌不足以外拓。

規模偏小侷限性大

市場的態度從此前已有所體現。

12月8日晚間，佳源服務暗盤收漲2%，報3.95港元，而此前暗盤開盤曾一度破發；同時，華潤萬象生活暗盤則大漲30.04%。

同時，兩隻股票發行結果亦有明顯差異：佳源服務在香港公開發售獲2.79倍認購，國際發售方面獲1.63倍認購；而華潤萬象生香港公開發售獲29.78倍認購，國際發售方面獲11.8倍認購。

“從近期上市的幾家物業管理公司來看，頭部房企旗下的物管公司，上市首日表現也可圈可點，其中一個因素就是自身規模較大。”同策研究院資深分析師肖雲祥向記者分析。

數據顯示，截至2020年6月末，佳源服務總在管面積為2764.7萬平方米，較2019年末增長5.7%；與10月份的物業新股卓越商企服務、合景悠活在管規模接近，但明顯低於行業均值：中指研究院數據顯示，2020中國物業服務百強企業的平均管理面積為4279萬平方米。

而本就不大的規模，還存在分佈集中於同一地區的狀況。諸葛找房數據中心分析師陳霄也認為，佳源服務長期以來以長三角區域業務為主，具有侷限性。

2017-2019年間，佳源服務在長三角地區的在管面積佔比分別為92.1%、92.61%、84.29%；同期，長三角地區貢獻的物業管理服務總收入佔比分別為95.52%、93.28%、94.03%，明顯較為集中。

佳源服務也在嘗試通過收併購的方式進行更廣泛的佈局。

2019年，佳源服務收購了湖南華冠65%的股權，獲得了17處物業、約270萬平方米在管面積，將其中南地區在管面積佔比提高至10%以上。

而其他地區在管面積佔比依然極為有限，截至今年6月末，西部地區在管面積佔比為3.9%，北方地區在管面積佔比僅為0.9%，已簽約物業總數分別為9個、6個。

“佳源服務規模增速並不夠快，而且較分散，單個城市項目較少，這樣反而會導致運營成本的增加。”肖雲祥表示。

成長性看弱

除了現階段業績表現較弱外，在市場看重的成長性方面，佳源服務也不甚理想。

目前來看，佳源服務對佳源地產存在較強的依賴性。其中，佳源地產品牌包括上市公司佳源國際及佳源創盛。

從在管面積方面看，2017年-2020年上半年，佳源服務從佳源地產品牌方面獲取的在管面積佔比分別為93.7%、84%、70%、68.8%，呈現逐年走低態勢；從收入來看，佳源服務向佳源地產品牌開發的物業提供物業管理服務的收入分別為1.63億元、2.35億元、2.9億元、1.66億元，分別佔同期物業管理服務總收入的96.3%、90.8%、79.4%、70.2%。

儘管佔比逐年下降，但佳源服務對佳源地產方面的依賴可見一斑，而佳源國際及佳源創盛本身的規模仍處於行業低位。

據佳源國際披露，截至2020年11月，其合同銷售金額約273.25億元，在第三方機構銷售額榜單中排名約在91位；同期，合同銷售面積約244.55萬平方米。而佳源服務招股書顯示，佳源創盛集團的規模較佳源國際更小。

物管行業增量靠賣房、存量靠收購。沒有大樹庇廕的佳源服務未來的規模增長，將需要仰賴收併購。佳源服務也預計將募集資金的約70%將用於尋求選擇性戰略投資及收購機會，以及用於進一步發展戰略合作。

佳源服務管理層對於向外拓展項目的進度也設下了初步的目標。11月底，佳源服務執行董事及投資發展中心總經理牟立園對外表示，關於未來第三方佔比的水平，將會逐步地調整結構，目前公司30%以上已經是市場化承接項目，未來每年將有一個穩步的提升。

“在未來兩年，我們在體系外，就是佳源地產之外的佔比，要超越佳源地產的佔比額，這是我們的原則和目標。”牟立園表示。

不過，有長期跟蹤物業股的投資者直言，這種小物業公司不被大公司搶份額就不錯了。

事實上，佳源服務對外的中標率已出現明顯下挫。2017年-2020年上半年，佳源服務在第三方物業開發商開發物業的中標率分別為61.5%、38.2%、38.3%、41.2%；遠低於來自佳源地產品牌開發的項目97.7%的平均中標率。

“2017年至2019年，對獨立第三方物業開發商開發的項目的中標率普遍降低主要是由於競爭日趨激烈，及我們於該期間參與更多招標流程，以獲取更多業務，實現項目組合的多元化及拓展至我們致力建立品牌知名度的新市場。”佳源服務如是稱。

不過，即便成功獲取項目，也不意味着能“躺賺”。企業取得物業管理權並不是終點，只不過是起點。佳源服務與第三方開發商開發的物業有關的相關留存率分別為92.9%、90.9%、95.4%及95.1%，低於來自佳源地產品牌開發的項目98.7%的平均留存率。

值得一提的是，2017年-2019年，佳源服務在管面積中處於業主委員會階段的佔比不斷上升，分別為20.2%、24.5%、27.7%；2020年上半年，這一指標升至29.4%。在中信證券研究部首席基地產業分析師陳聰看來，成立業委會後，物業管理合同期限很短，業主不滿意就可以換掉物業管理公司。從趨勢上來看，政策是鼓勵成立業委會，而不是反對的。