安信證券：中航機電(002013.SZ)航空機電龍頭進入快速發展通道，維持“買入-A”評級
智通財經APP獲悉，安信證券發佈研究報告稱，中航機電(002013.SZ)21Q1淨利潤增長 225%，航空機電龍頭進入快速發展通道。預計公司2021-2023年歸母淨利潤分別為12.93/15.15/17.68億，對應PE為30X、26X、22X，維持“買入-A”評級。
安信證券指出，公司2021年一季度實現歸母淨利潤2.1億元，同比增長225.22%，盈利能力持續改善。隨着公司航空機電業務的絕對值以及佔比的提升，非航空業務的企穩回升，公司有望實現營收規模和盈利能力的雙提升。
安信證券主要觀點如下：
投資建議：中航機電作為我國機載機電系統絕對龍頭，航空主業突出，內生增長穩健，將核心受益我國軍機尤其是戰機新機型換裝列裝加速、新機型機電系統價值量佔比逐漸提升以及維修市場空間的逐漸打開;同時民機機電系統在以國產大飛機等為代表的民機中市場佔有率逐漸提升，國產替代空間巨大。公司是中航工業旗下航空機電系統業務的專業化整合和產業化發展平台，平台地位穩固、唯一，前期資本運作有序開展，後續優質資產注入仍有望有序推進，大機電產業協同效應逐漸凸顯，隨着公司剝離虧損資產逐步聚焦主業，公司盈利能力持續改善。
2021年4月25日公司發佈2021一季報，2021年一季度實現營收35.79億元，同比增長72.45%，歸母淨利潤2.1億元，同比增長225.22%。
點評：
持續聚焦主業航空業務大幅提升，非航空業務企穩回升。2021Q1實現營收增長72.45%，主要系，一方面上年同期受新冠疫情影響生產經營受限，部分企業停工時間較長，而本期生產經營恢復正常;另一方面本期航空業務收入同比大幅提升，非航空業務企穩回升，反映公司聚焦主業成效顯著。參考2020年報，①航空產品實現收入90.14億元(同比增長7.6%，營收佔比73.74%，達近年來最高水平，毛利率約為30%，如果考慮到2019年置出貴陽機電，則航空產品增長15.36%);②非航空產品實現營收31.13億元(同比下降14.53%，營收佔比25.46%);③現代服務業實現營收0.98億元(同比下降13.16%，營收佔比0.8%)。
高研發投入確保科研生產能力提升，公司進入快速發展通道。2021Q1實現歸母淨利潤2.11億元，同比增長225%，增速遠高於營收，淨利率主要系公司收入規模擴大的同時，期間費用並沒有擴大，毛利率則基本穩定(同比提升0.12pct)：2021Q1期間費用率12.52%，同比下降3.54pct，其中銷售費用率、管理費用率和財務費用率分別下降0.37、2.13和1.54pct，但是公司研發費用率仍然提升0.5pct，繼續保持高研發投入，根據公司投資者關係活動記錄，公司2018年之前營收增速持續低於10%主要是由於公司科研生產能力不足，而近年來高研發投入確保了公司科研生產能力的提升，公司當前增速已經突破天花板，進入發展快車道。
資產負債表反映公司訂單飽滿，處於加緊採購和生產狀態，經營回款改善。期末預付賬款4.88億元(較期初增長46%)，主要系採購生產材料增加所致，反映公司處於加緊採購和生產的過程。期末預收賬款1.1億元(較期初增長67%)，合同負債3.81億元(較期初增長20%)，二者合計較20年初增長130%，反映公司訂單飽滿;21Q1經營活動現金淨流入0.31億元，一改往年一季度現金流為負的現狀，反映公司當前收款狀況良好。
公司作為我國機電系統的絕對龍頭，航空主業突出，內生增長穩健，將核心受益我國軍民兩大機電產業的發展。公司航空主業突出，貢獻70%以上業績，核心受益我國軍民機電產業發展。
1)航空裝備尤其是先進戰機處於迫切列上量階段，機電龍頭核心受益行業高景氣。2020年我國空軍要構建以四代裝備為骨幹、三代裝備為主體的裝備體系，當前我國軍機數量和結構都亟需優化。根據目前我國空軍軍機的裝備數量和結構看，預計軍機未來十年的換裝列裝規模達6500億，對應機電系統市場規模達1250億，其中戰機帶來的機電系統增量達961億元，是航空裝備增量最大、最迫切的機型。此外如果考慮維修市場則機電系統空間更為廣闊。公司在國內軍機機電系統佔有絕對龍頭地位，是中航工業旗下唯一的機電系統平台。綜合看，軍機機電系統仍將是公司內生增長的核心驅動因素，主要受益以下核心邏輯：一方面，未來幾年我國軍機尤其是戰機新型號換裝列裝處於加速態勢，保持較高景氣度;另一方面，機電系統綜合化、多電化技術趨勢決定了新機型中機電系統的單架價值量佔比有提升，公司產品毛利率有望穩中有升;再者，公告顯示，公司未來以航健作為平台打造一站式航空維修服務模式，未來目標是維修和備件佔比提升至50%左右。(上述數據詳細測算參見2020年8月7日發佈的報告《中航機電深度：機電系統龍頭增長穩健，核心受益航空裝備尤其新型戰機高景氣》)
2)以C919為代表的國產民機上量及機電系統國產化趨勢將是拉動我國民機機電系統快速增長的主要力量。長期看，預計我國民用飛機機電系統總規模達2萬億元;短期看，預計2020年機電系統在國產民用飛機中市場規模超200億元;民機機電系統的國產化率也有望進一步提升。公司依託軍機航空核心技術優勢大力拓展民用航空產品，已實現從國內機型配套向全球民機市場配套發展，民機產品配套從初級向中高級產品發展，從單個產品向系統級產品的發展。我國機電系統產品在C919項目中有5個系統先後與國外知名企業開展合作，其中液壓、燃油、電源系統分別與派克宇航、UTAS組建了合資公司，高升力系統與MOOG開展了項目合作，空氣管理系統與LIEBHERR開展了項目合作，座椅系統實現自主研製;MA700支線飛機實現5個機電系統的自主牽頭研製，實現了系統級研發、關鍵部件研製;AG600大型水陸兩棲飛機幾乎所有機電系統實現自主研製等。綜合看，公司民機機電系統業務有望伴隨我國以C919國產大飛機為代表的民機產業，未來體量上升一個大的台階。
唯一的航空機電全科目平台，虧損資產剝離和優質資產注入有序推進。不管是軍機還是民機在綜合化、多電化發展趨勢下，現有機電系統“小、散、弱”的局面只能通過整合來建立系統供應商級的能力。中航機電作為唯一平台，資產注入有序進行，公司自2013年託管18家機電系統下屬企業以來，截至目前已陸續收購了託管公司中的4家，目前仍託管包括一個優質研究所：南京機電液壓中心(609所)(2018年6月新增)等在內的8家公司;2019年12月收購南京航健70%股權以及宏光裝備36.55%股權打造一站式航空維修服務模式，安信證券認為核心優質資產注入將帶動中航機電在系統級供應能力上再上升一級，協同效應有望進一步凸顯;此外，公司也在逐漸剝離虧損資產聚焦航空主業，2019年發佈出售貴陽機電100%股權，2020年底發佈公告擬剝離虧損資產慶安製冷，安信證券認為伴隨着虧損資產的剝離和優質資產的有序注入，公司資產質量有望提升。
風險提示：武器裝備列裝換裝不達預期;民用航空機電產品訂單及國產替代不達預期;院所改制及資產注入進度不及預期。