經營140年才回本的生意，來杯茶冷靜冷靜

一級市場投資人給的百億估值，二級市場接得住嗎？

奈雪的茶已經走向資本市場，喜茶、蜜雪冰城上市進程是否也指日可待？資本市場又如何看待蜜雪冰城等新式茶飲？

今年6月，奈雪的茶於港交所正式掛牌上市，上市前，奈雪的茶麪向散户部分獲得了高達432倍超額認購，並且在IPO前暗盤開漲11%。

投資人們都在暗暗期待，奈雪的茶能憑藉“茶飲第一股”的名頭，來個開門紅。

現實很骨感。

奈雪的茶上市首日低開4.75%，報價18.86港元，低於每股19.8港元的發行價。截至收盤，每股報價17.12港元，跌幅達13.54%，總市值為293.63億港元（約合人民幣244億元）。

如今，奈雪的茶上市已有半年，從二級市場的股價表現看，不盡如人意。截至12月10日，奈雪的茶總市值為152.30億港元，距離上市時，已經跌了一半。

有了奈雪的茶打樣，蜜雪冰城和喜茶，又當如何？

A輪財經「產業觀察」第11篇。

主筆/ Adele

文章架構師/ 花哥

出品/ A輪財經

01.

誰能拿下茶飲第二股

都挺自信的

喜茶完成新一輪融資後，消息源直指，喜茶將在港股上市。喜茶再次闢謠，稱沒有上市的打算。但同一時間，被稱為“10元以下無對手”的蜜雪冰城，傳出“真的要上市了”的消息。值得注意的是，此次蜜雪冰城上市地從早前盛傳的港股變為A股。相較於香港資本市場，A股的業績門檻要求更高，也折射出蜜雪冰城對自己業績的自信。

自信來自哪？門店規模、收入規模。

先看門店規模。

不同於喜茶和奈雪的茶，蜜雪冰城從下沉市場起家，基因也相對低調。2017年前後，前兩家茶飲項目因“排隊”而火，再因融資而興，但同一時間，蜜雪冰城還未曾進行過融資，市場上的聲量也不大，但時至今日，其開店數量已經破萬。僅僅三四年時間，蜜雪冰城這家從二三線城市起步的奶茶品牌，實現了包抄。

可以説，蜜雪冰城走的是農村包圍城市的路線，其開店速度比瑞幸還要更快。

2007年，蜜雪冰城只有36家，到了2008年，暴增至180家。2013年至2015年期間，蜜雪冰城每年以門店數量翻倍、營業額翻三番的速度在保持增長。2016年至2018年門店的數量分別為2500家、3500家、5000家、7500家。到2019年，蜜雪冰城已經擁有約7500家門店，營收接近65億元。2020年，蜜雪冰城宣佈全國門店突破一萬家，成為國內門店數量最多的茶飲連鎖品牌。

也正因為低價，使得蜜雪冰城收穫了數量最多的消費者，用最短的時間在二三線城市建立了用户基礎，可以説在10元單價的茶飲企業中，無人可與蜜雪冰城對抗。

而單價在30元上下的喜茶，規模雖然不敵蜜雪冰城，但開店速度也不弱，目前門店數量在800家之下。要知道，在一線城市是開店的費用，成本遠比二三線城市要高。

再看收入規模。

據接近蜜雪冰城的知情人士透露，2019年蜜雪冰城收入為60億元左右，淨利潤約8億元。目前，蜜雪冰城收入主要來自向加盟商收取材料費，即供應鏈費用，加盟費佔整體收入比重並不高。

在供應鏈方面，蜜雪冰城優勢不小，據瞭解，依靠供應鏈上游優勢，蜜雪冰城單杯成本可以穩定保持在2-5元之間。據蜜雪冰城官網顯示，其產品毛利率基本在50%左右。

“和市面上其他的茶飲品牌通過加盟費來盈利不同，蜜雪冰城的盈利模式更類似於安利等直銷公司模式。”曾有業內人士表示，蜜雪冰城的加盟費幾乎可以忽略不計，其主要通過銷售生產設備和食品原材料來盈利。

與蜜雪冰城不同，喜茶仍是直營模式，並未開放加盟。不過，喜茶在多元化的路上，一直都在積極嘗試，比如，拓展低價格區間的喜小茶。

今年，喜茶旗下子品牌喜小茶發佈《喜小茶一週年小報告》，報告信息顯示，喜小茶實際上從未“下沉”，目前，喜小茶在深圳、廣州、東莞、中山、佛山和惠州這6大城市開出22家門店，而價格主要是在20元以下。

不論是有規模優勢的蜜雪冰城，還是深耕一線城市的喜茶，在上市這條路上，都不會一帆風順。原因在於，兩家項目如今已經被架在了高估值的火爐上，很難下來。

02.

一級市場的瘋狂

二級市場並不買賬

在奈雪的茶折戟二級市場後，整個茶飲市場都在放緩上市的腳步。原因在於，一級市場已經給了超高的估值，讓二級市場怎麼接？

以喜茶為例，招商證券調研，一家奶茶店每天賣出800杯，開始盈利。攤入房租水電、員工薪資等成本，一家奶茶店每年營收1000萬元，最終到手100萬元左右，淨利率約10%。也就是説，一杯賣30多塊的芝士奶蓋水果茶，大概能賺3塊錢。

根據公開數據顯示，喜茶單店平均每天能賣出去1500杯。除去推廣、聯名等費用，利率可能下探至5%左右，單店每年盈利在百萬上下。

截至目前，喜茶門店數量在700家上下，如果按照800家計算，則全年盈利達到8億。再按照30倍市盈率看，估值為240億上下。

但一級市場給了喜茶多少估值？去年還傳出消息是600億，今年就成了1200億。這個量，誰來承接？看看港股和A股市場上的消費品牌，能做到千億體量的，並不多。

要知道即便是240億的估值，也是在全部門店都盈利的前提下，更何況，盈利的資金還需要不斷支持開新店。

從2016年開始，喜茶先後拿到了IDG、今日投資、美團龍珠資本、黑蟻資本、騰訊投資、紅杉、高瓴在內8家機構的融資，當之無愧的資本寵兒。

喜茶融資歷程 圖片來源：天眼查

從喜茶背後的投資方看，“非富即貴”，其中，紅杉中國、高瓴、騰訊、黑蟻資本都是兩次下注。不過，雖然投資方星光熠熠，但是二級市場的考驗，同樣存在。如果説早期投資方或還能賺錢，那麼後階段進入的投資人，血虧的可能不小。

再看蜜雪冰城。

今年1月，蜜雪冰城完成20億元的首輪融資，龍珠資本、高瓴資本聯合領投，據悉，雙方各自投了 10 億元。融資完成後，蜜雪冰城估值超過 200 億元人民幣。

自2019年之後，茶飲市場的競爭更加激烈了，頭部品牌融資消息頻傳，有了資本的支持後，各家都在跑馬圈地式的開店，以求通過更多門店，佔據更大的市場。喜茶、奈雪的茶深耕一線城市，而蜜雪冰城則在二三線城市突圍。

頭部項目拿到了最多的錢，腰部品牌加速下沉。

據前瞻產業研究院分析，近年來，雖然奶茶店開店數量增長迅速，但關店數量也持續攀升。根據行業統計數據，奶茶店的存活概率為20%左右，即大部分新開奶茶門店處於經營虧損狀態。空間效益、規模效益和經濟效益如何平衡仍是茶飲行業面臨的主要難題。

被VC、PE推向高潮的奶茶熱，在二級市場不受“待見”。

原因就在於，“德不配位”。由於行業進入門檻不高，所需生產技術含量低，產品同質化嚴重，新式茶飲市場“內卷”嚴重並迅速飽和，已經逐漸審美疲勞，行業投資也出現快速降温的現象。

03.

經營140年才回本的生意

來杯茶冷靜冷靜

投資人的邏輯很簡單：賽道和團隊。

從賽道看，灼識諮詢調研報告顯示，按零售消費價值計算，2020年中國茶飲市場總規模約為1136億元，躋身千億市場行列；預計到2025年將達到3400億元，複合年增長率為24.5%。

從團隊看，一定是從一線梯隊中選頭部項目。喜茶、奈雪的茶、蜜雪冰城，雖然出發點和基因不同，但這三家已經是毋庸置疑的頭部茶飲企業。

投資人追着投頭部項目，讓企業有了議價優勢。

今年曾有消息傳出，喜茶將於明年赴港上市，估值達到1500億港元。喜茶再現上市傳聞，估值更是又翻了一番，達到了歷史的最高價。但也有投資人直言，這樣的高估值，上市後一定會破發。

如果喜茶按1500億港元估值上市，則喜茶單家門店估值高達1.25億元人民幣。而根據對喜茶單店日平均銷售額和利潤率的計算，投入1.25億買一家喜茶門店，要持續經營140年才能回本。

雖然投資人嘴上都説，高估值不可怕，投資是投項目的未來。但兑現了140年的估值，未來業績如何支撐？

茶飲行業發展至今，已經5、6年之久，但是大部分企業仍依靠融資過活。消費賽道，是一個重現金流的行業，如今卻在資本加持下，背離了原來的模式。通過融資，擴大市場規模，然後持續投入擴店。但如此循環，距離盈利越來越遠。

這也導致，大批的茶飲企業開始走上資本市場。除了蜜雪冰城和喜茶，茶百道、以及火爆長沙的茶顏悦色都已做好了上市準備了。

新茶飲賽道上的競爭激烈，但奈雪的招股書，也揭開了行業背後的問題：單店銷售額下降、成本居高不下，連續虧損，導致毛利遠低於星巴克。

去年年底，曾有投資人判斷，“新式茶飲上市潮即將殺到”。

但另外，奈雪的茶以高估值上市後股價狂跌，嚴重打擊了資本對新式茶飲行業的投資熱情。一級市場上，投資人也紛紛減少了新式茶飲的投資熱度。

莫要説千億估值的喜茶，即便是200億估值的蜜雪冰城，怕也難以給其背後的投資人，遞交一份滿意的答卷。

都太瘋狂了，來杯茶冷靜冷靜。

冷靜了才發現，老百姓喜聞樂見，還挺喜歡喝的；股民們異常清醒，就是不上鈎；最後，損失的只有追高的後期資本。

原來，XC和JC竟然都是我自己。