巴菲特2022年《致股東信》

　　巴菲特2022年《致股東信》

　　伯克希爾哈撒韋公司

　　致伯克希爾哈撒韋公司的股東：

　　我和我的長期合作伙伴查理·芒格的工作是管理很多個人積蓄。我們感謝他們長期以來的信任，我們之間的這種關係往往會跨越他們成年後的大部分時間。當我寫這封信時，我腦海中最先浮現的便是這些專一的儲蓄者。

　　大眾普遍的想法是，人們在年輕時進行儲蓄，希望以此能在退休後維持他們的生活水平。這種理論認為，他們去世時留下的資產會留給他們的家人，也可能是朋友和慈善事業。

　　但我們的經驗有所不同。我們相信，伯克希爾的個人股東大部分都屬於“一旦儲蓄、永遠儲蓄”的類型。

　　這些人過得很好，他們最終將大部分資金捐獻給了慈善組織。這些慈善組織會為了提高更大羣體的生活水平而花掉這些儲蓄，從而使得這些資金進行重新分配，造福那些和捐助者本無交集的人們。有些時候，這種方式取得了令人驚歎的成績。

　　如何處置金錢會揭開人的面具，暴露人的本性。我和芒格很高興地看到伯克希爾產生的大量資金流向公共需求，而我們的股東卻很少選擇守財或建設家族王朝。

　　誰會不享受為這樣的股東工作呢？

　　我們做什麼

　　查理和我將你在伯克希爾的儲蓄投資於兩類所有權形式。首先，我們將資金投資於我們控股的公司，通常我們會掌握它們100%的股權。伯克希爾主動管理這些子公司的資本配置，並任命負責日常運營決策的首席執行官。在管理大型集團公司時，信任和規則都是必不可少的。伯克希爾將信任強調到不同尋常的程度——有些人認為是極端的程度。偶爾的失望在所難免。我們能夠理解商業決策上的失誤，但我們對個人不當行為的容忍度為零。

　　我們的第二類所有權形式，是我們購買公開交易的股票，我們通過持有這些股票，被動地擁有這些公司的一部分。在這些投資中，我們在管理上沒有發言權。

　　對這兩種所有權形式，我們的目標是一致的：對長期經營向好、管理人值得信賴的生意進行有意義的投資。請特別注意，我們持有公開交易的股票，是基於我們對其長期業績的預期，而不是因為我們將它們視為巧妙買賣的工具。這一點很關鍵：查理和我不是在選擇股票，我們是在選擇企業。

　　這麼多年以來，我犯了很多錯誤。從結果來看，我們目前龐大的企業集團裏，只有少數企業真正具有卓越的經濟價值，有許多企業的經濟價值很高，大部分企業則很普通。一路走來，我投資的一些企業已經倒閉，它們的產品不再被公眾認可。資本主義有兩面：這個系統會生產越來越多堆積成山的失敗者，同時也能生產越來越好的商品和服務。熊彼特稱這種現象為“創造性破壞”。

　　我們投資於公開交易股票的一個優勢是：偶爾地，我們能輕易地以便宜的價格買入優秀企業的一部分。理解以下事實至關重要：股票的交易價格時常很愚蠢，不是太高就是太低。“有效”市場只存在於教科書中。事實上，股票和債券的價格波動是莫名其妙的，要想理解它們的價格波動，通常只有覆盤的時候才能做到。

　　對企業進行控股式的投資則完全不同。它們有時會索取比合理價格高得離譜的價格，但幾乎從不以便宜的價格出售。除非受到脅迫，否則控股企業的所有者不會考慮以恐慌式估值出售。

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　　時至今日，我的成績單是不錯的：在管理伯克希爾的58年中，我的大部分投資決策都僅僅是馬馬虎虎。此外，在一些情況下，我挽回自己的昏招幾乎全靠運氣。(還記得我們從全美航空和所羅門兄弟的災難中倉皇逃離嗎？我當然記得。)

　　我們令人滿意的業績，來源於十多個真正的好決策，大約每五年一個。另一個來源是有時被遺忘的、有利於像伯克希爾這樣的長期投資者的優勢。接下來，讓我們拉開帷幕的一角，一窺其中奧秘。

　　秘方

　　1994年8月，沒錯我是説1994年，伯克希爾完成了為期七年的4億股可口可樂股票的買入，總成本為13億美元，這對於當時的伯克希爾來説可是一筆非常大的數目。

　　1994年我們從可口可樂公司收到的現金分紅為7500萬美元。而到了2022年，分紅已經增加到了7.04億美元。每一年的分紅都有增長，就像是每年過生日一樣確定。我和查理只需要把可口可樂的季度分紅支票兑現就行了。我們預計這些支票的金額很可能會繼續增長。

　　美國運通公司的情況大致相同。伯克希爾對美國運通的買入基本在1995年完成，巧合的是，也花費了13億美元。從這項投資中獲得的年度股息已從4100萬美元增長到了3.02億美元。這些支票的金額似乎也很有可能增長。

　　這些股息收益雖然令人高興，但遠遠不能稱得上是“卓越”。真正讓人讚歎的是它們帶來的鉅額股價收益。截至2022年底，我們持有的可口可樂市值為250億美元，而持有的美國運通的市值為220 億美元。現在它們每隻股票市值約佔伯克希爾的5%，與很久以前的權重類似。

　　假設，我在1990年代犯了一個資金規模類似的投資錯誤，它在2022年股價打平並維持着13 億美元的價值(就像是持有高等級30年期債券一樣)。這項令人失望的投資現在會僅佔伯克希爾淨資產的0.3%，並且只會為我們帶來大約8000萬美元的年收入。

　　給投資者的教訓：野草只會凋零，花朵才能盛開。隨着時間的推移，只需要少數幾個正確決策，就能創造奇蹟。儘早起步、活到90多歲，你會更容易取得成功。

　　過去一年的簡述

　　伯克希爾在2022年表現不錯。公司的“營業利潤”(公用會計準則GAAP計算盈利，但不包含持有股權的資本收益或損失)創下了308億美元的歷史新高。查理和我關注的是這個運營數據，我們希望你也這樣做。GAAP數據未經我們調整，每個報告期都會劇烈波動。它在 2022 年上躥下跳是很正常的。

　　按季度甚至按年度查看的GAAP收入100%具有誤導性。可以肯定的是，在過去的幾十年裏，資本收益對伯克希爾來説非常重要，我們預計它們在未來幾十年也會產生積極的影響。但媒體經常無腦地把每季度的波動列為頭條新聞，完全誤導了投資者。

　　去年，伯克希爾第二個比較積極的動作是：收購了由喬·布蘭登(Joe Brandon)擔任首席執行官的財產意外保險公司——阿勒格尼公司。我曾與喬共事過，他非常瞭解伯克希爾和保險。阿勒格尼為我們帶來了特殊的價值，因為伯克希爾無與倫比的財務實力，使其保險子公司能夠長期採用有效的投資策略，而這一策略幾乎是其他所有競爭對手無法實現的。

　　2022年在阿勒格尼的協助下，我們的保險浮存金從1470億美元增加到1640億美元。通過嚴格的承銷核保，這些資金很有可能實現零成本。

　　自1967年收購第一家財產意外保險公司以來，伯克希爾通過收購、運營和創新將浮存金增加了8000倍。雖然在財務報表中沒有體現，但這一浮動金對伯克希爾來説是一筆重要非凡的資產。新股東可以通過閲讀我們每年更新的A-2表格，來了解浮存金的價值。

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　　2022年，伯克希爾通過股票回購每股內在價值實現非常小幅的增長，蘋果和美國運通有類似舉措。這兩家公司都是我們重要的投資對象。在伯克希爾，我們通過回購1.2%的公司股份，直接增加了你持有我們公司的權益。蘋果和美國運通的回購增加了伯克希爾的所有權，但我們沒有付出任何成本。

　　其中的數學原理並不複雜：當股票數量減少時，你所持有的所有權就會增加。如果回購以“價值增長”的價格(通過回購股份即可以使得每股內在價值實現增長)實施，那麼哪怕是一點點回購都會起到效果。同樣可以肯定的是，當一家公司在回購上支付溢價時，繼續持有股票的股東就會虧損。在這種情況下，收益只會流向出售股票的那部分股東，以及那些服務熱情、收費昂貴、推薦他人做出愚蠢買入決策的投行人士。

　　需要強調的是，“價值增長”的回購會在所有方面、讓所有股東受益。想象一下，一家本地汽車經銷商有三位完全知情的股東，其中的一位負責管理公司。接着，當其中一個被動股東希望以對其他兩位現有股東有吸引力的價格，將其所有權回售給公司。交易完成後，這筆交易損害到任何人的利益了嗎？管理者會比繼續持有的被動股東更受益嗎？公共利益受損了嗎？

　　如果有人告訴你所有回購都對股東或國家有害，或對首席執行官尤為有利，這個人要麼是經濟文盲，要麼是一個口若懸河的煽動者(並非相互排斥的兩個角色)。

　　伯克希爾2022年幾乎所有業務的細節都在K-33–K-66頁中列出來了。查理和我，以及伯克希爾的許多股東，都喜歡仔細研究這一部分列出來的許多事實和數字。但這些並不是非讀不可。在伯克希爾，很多百萬富翁——當然還有億萬富翁——從未研究過我們的財務數據。他們只知道，查理和我，以及我們的家人和密友，繼續將大量的資金投入到伯克希爾。他們相信，我們會像對待自己的錢一樣對待他們的錢。

　　這是我們可以做出的承諾。

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　　最後，一個重要的警告：我們非常關注營業利潤數據，但這一數據很容易被經理人操縱。在首席執行官、董事及其顧問看來，這種操縱是老練的體現。記者和分析人士也欣然接受它的存在。畢竟超越“預期”就會被視為管理上的勝利。這太噁心了。

　　操縱數字不需要天賦：只需要你有強烈的欺騙欲。一位首席執行官曾當着我的面管這叫“大膽而富有想象力的會計”，這已經成為了資本市場的恥辱之一。

　　58年——以及一些數字

　　1965年，伯克希爾還只會一招“三板斧”，它擁有一家歷史悠久但又註定失敗的新英格蘭紡織公司。隨着這項業務走向滅亡，伯克希爾需要立即從頭來過。回顧過去，我遲遲沒有意識到它身上問題的嚴重性。

　　此時我們撞了大運：1967年伯克希爾收購了國民保險公司，於是我們將公司資源投向保險和其他非紡織業務。

　　2023年的旅程是崎嶇坎坷的，涉及到股東(通過留存收益)的持續儲蓄、複利的力量、避免重大錯誤，還有最重要的是“美國順風”【譯註：巴菲特在2018年的《致股東信》中首次提出這一概念，意即相信美國經濟會長期增長】。如果沒有伯克希爾，美國可能依舊會很好，但反之卻非亦然。

　　伯克希爾控股了一系列無與倫比的大型公司，遍及各行各業。讓我們先看看每天在納斯達克、紐交所以及其他相關場所交易的5000家左右的上市公司。坐鎮其中的是標普500指數，它是美國大型知名公司的精選組合。

　　2021年，這500家公司的總收入為1.8萬億美元。我還沒有2022年的最終結果，所以使用2021年的數據，這500家公司中只有128家(包括伯克希爾公司)賺了30億美元或更多，有23家公司是虧損的。

　　截至2022年底，伯克希爾是其中八家巨頭的最大股東：美國運通、美國銀行、雪佛龍、可口可樂、惠普、穆迪、西方石油和派拉蒙全球。

　　除這8家公司外，伯克希爾還持有伯靈頓北聖太菲鐵路運輸公司(BNSF) 100%的股份，以及伯克希爾哈撒韋能源92%的股份，收益均超過30億美元(BNSF為59億美元，BHE為43億美元)。如果這兩家公司是上市公司，它們將取代標普500中的兩名現任成員。總體來説，我們這十個控股和非控股巨頭，使伯克希爾在未來比任何一家美國公司，都能更廣泛地與美國經濟保持一致性。(這一計算不考慮養老基金和投資公司等“信託”業務。)此外，伯克希爾的保險業務雖然通過許多單獨管理的子公司進行，但其價值與BNSF或BHE相當。

　　未來，伯克希爾公司將一直持有大量現金和美國國債，以及一系列各式各樣的業務。我們會避免不當行為，防止現金流出現任何意外——包括在面臨金融恐慌以及前所未有的保險損失時。

　　我們的首席執行官將永遠是首席風險官——這是一項責任重大的任務。未來，他們將自掏腰包，將自己淨值的很大一部分投入伯克希爾的股票。而且，我們的股東將通過留存收益繼續儲蓄並實現繁榮。

　　伯克希爾，沒有止境。

　　關於聯邦税的驚人事實

　　在截至2021年的這十年中，美國財政部收到了約32.3萬億美元的税收，同時支出了43.9萬億美元。

　　儘管經濟學家、政治家和許多公眾對這種巨大失衡所帶來的後果持不同意見，但查理和我願意承認無知，我們堅信對經濟和市場的短期預測毫無用處。我們的職責是以一種方式去管理伯克希爾的運營和財務，這種方式將隨着時間的推移取得可接受的結果，並在金融恐慌或全球發生嚴重衰退時，讓公司保持無與倫比的持久力。這種方式還給伯克希爾提供了適度的保護，用來抵禦失控的通脹，但這些保護遠非十全十美。巨大且根深蒂固的財政赤字，確實會造成影響。

　　通過個人所得税(48%)、社會保障和相關收入(34.5%)、企業所得税支付(8.5%)以及各種較小的徵税，財政部總共獲得了32萬億美元的收入。在這十年中，伯克希爾繳納了320億美元的企業所得税，差不多是財政部所有收入的千分之一。

　　你可能會被嚇到——這意味着，如果美國還有大概1000名納税人能像伯克希爾哈撒韋這樣繳税，那麼其他企業以及美國1.31 億家庭，都不需要向聯邦政府繳納任何税款，一毛錢都不用出。

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　　百萬、十億、萬億——我們都知道這些詞，但幾乎無法理解其所涉及的金額。讓我們用物理尺寸來表示這些數字：

　　• 如果你將100 萬美元兑換成新印製的 100 美元鈔票，它們能從地上堆到你的胸口。

　　• 用10億美元做同樣的事——這太令人興奮了！它們能朝着天空堆個3/4英里。

　　• 最後，想象一下把320億美元堆在一起。320億美元是伯克希爾2012-2021年的聯邦所得税支付總額。這一疊錢的高度能超過 21 英里，大約是商用飛機通常巡航高度的3倍。

　　談到聯邦税，擁有伯克希爾的人可以明確地説，“我坐在辦公室就已經付了”。

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　　在伯克希爾，我們希望並期望在未來十年內支付更多的税款。這是我們欠這個國家的：美國的活力對伯克希爾取得的任何成功都做出了巨大貢獻，伯克希爾會一直需要美國的活力。我們指望着美國順風，雖然這風會不時平靜下來，但它的推動力總是回來。

　　我已經投資了80年——超過美國曆史的三分之一。儘管我們的公民傾向於、甚至熱衷於自我批評和自我懷疑，但我不認為長期做空美國是有意義的，我也不太認為這封信的讀者在將來會看到不同的結果。

　　沒有什麼勝過一個偉大的合作伙伴

　　查理和我的想法很相似。但那些需要我一頁紙來解釋的內容，他用一句話就能總結。此外，他的推理更清晰，表述更巧妙，有時也很直接。

　　以下是他的一些想法，其中許多來自最近的播客：

　　• 世界上到處都是愚蠢的賭徒，他們的表現比不上耐心的投資者。

　　• 如果你不客觀理性地看待世界，那就像通過扭曲的鏡頭來判斷事物。

　　• 我只想知道我會死在哪，我就永遠不會去那裏了。還有一個相關的想法：儘早寫下你想要的訃告【譯註：意思是儘早確定自己想成為什麼樣的人】——然後照此行動。

　　• 如果你不在乎自己是否理性，你就不會努力變得理性。行事不理性，就會搞得一團糟。

　　• 耐心是可以學來的。注意力持續時間長、能夠長時間專注於一件事，是一個巨大的優勢。

　　• 你可以從已故之人身上學到很多東西，向你欽佩和厭惡的已故之人學習。

　　• 如果你能游到適合航海的船上，就不要乘坐正在下沉的船逃跑。

　　• 偉大的公司在你離開後照常運轉；平庸的公司做不到。

　　• 沃倫和我不關注市場泡沫。我們尋找好的長期投資，並頑固地長期持有它們。

　　• 本傑明·格雷厄姆説，“股市短期是投票機，長期是稱重機。” 只要你不斷地製造更有價值的東西，聰明的人就會注意到並開始買入。

　　• 投資時沒有100%確定的事情。因此，使用槓桿非常危險。再大的數字，乘以零都永遠等於零。別覺得自己能富兩次。

　　• 想要變得富有，你不需要擁有很多東西。

　　• 如果你想成為一個偉大的投資者，得不斷學習。當世界變了時，你也得變。

　　• 沃倫和我幾十年來一直痛恨鐵路股，但世界發生了變化，美國終於擁有了四條對美國經濟至關重要的大型鐵路。我們遲遲沒有意識到這一變化，但遲到總比不到好。

　　• 最後，我要補充查理的兩句話——過去幾十年來，他經常在決策時説這兩句話：“沃倫，多想想。你很聰明，而我是對的。”

　　事情就是這樣。我每次與查理通電話都能學到一些東西。而且，在他讓我思考的同時，也讓我發笑。

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　　我會在查理的列表上添加一條我自己的規則：找一個非常聰明的高級合作伙伴——最好比你年長一點——然後非常仔細地聽他説的話。

　　奧馬哈的家庭聚會

　　查理和我真是不知羞恥——去年，在我們疫情三年以來的第一次線下股東聚會上，我們一如既往地打起了大家的主意。

　　從開市鐘聲開始，我們就直奔你們的錢包。很快，我們的喜詩糖果售貨亭就賣了11噸營養豐富的花生脆餅和巧克力。我們曾向大家自吹自擂，説自己能長壽。畢竟，查理和我能活到99歲和92歲，不就是因為經常吃喜詩糖果嗎？

　　我知道你們迫不及待地想知道去年忙碌的細節。

　　週五，大門從中午一直開到下午5點，我們的糖果櫃枱共賣出2690份。週六，在早上7點到下午4點30分之間，喜詩又登記了3931筆交易，儘管在9個半小時的營業時間中，有6個半小時的客流很有限，因為當時是我們的影片和問答環節。

　　算算看：喜詩在其主要營業時間內，每分鐘約有10筆銷售(兩天內銷售額達400309美元)，它們的銷售地點是固定的，產品在過去101年裏沒有發生過本質變化。在福特T型車時代對喜詩管用的方法，在現在也管用。

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　　查理、我和整個伯克希爾團隊期待5月5日至6日在奧馬哈見到你。我們會玩得很開心，當然你也會。

　　2023年2月25日

　　沃倫·E·巴菲特

　　董事會主席

　　——2022年致股東信至此結束——

　　2022年標普500情況：

　　翻譯：研究院小青