雙林生物：擬與新疆德源簽訂供漿協議 漿量有望跨越式提升

事件：

公司與新疆德源擬簽訂《供漿合作協議》：新疆德源的合作漿站向廣東雙林供應原料血漿；南方雙林向新疆德源支付1.8 億元作為押金。

合作期限：合作漿站在協議簽署生效後五個合作年度內持續向廣東雙林供漿，若新疆德源供合格血漿漿量不足、合作期滿未能歸還全部押金，則合作期限相應延長。

供漿目標：每一合作年度合計供應合格漿量不低於180 噸(包括延長的合作年度)，且半個合作年度不低於90 噸，五個合作年度合計不低於900 噸。

採購價格：①1 噸普通原料血漿：支付相應漿站85 萬元 支付新疆德源14 萬元；②1 噸特免原料血漿：支付相應漿站85 萬元 支付新疆德源44 萬元。

點評：

合作協議供漿量大，價格合理

2019 年公司採漿量首次突破400 噸，若在此基礎上增加德源供漿180 噸，則合計可用漿量達到580 噸，增長約45%，帶來巨大彈性。2019 年公司營業成本4.36 億元，按採漿量測算噸漿成本約為109 萬元；血製品直接材料成本3.11 億元，噸漿直接材料成本約為78 萬元。此次合作協議的噸漿採購價為99 萬元(普通漿)/129 萬元(特免漿)，相比自有漿站的採漿成本，價格較為合理。未來待貴州泰邦和新疆德源的訴訟完結後，公司與新疆德源將進一步推進合作。

併購派斯菲科將帶來雙重彈性，漿量與品種期待突破除從新疆德源簽訂供漿協議外，公司還在推進併購派斯菲科。派斯菲科現有10 家正式運營的單採血漿站 10 個指定的縣和縣級市中設置漿站的名額，2019 年採漿約240 噸。雙林原有漿站 德源供漿 派斯菲科現有漿站可將公司每年的原料血漿量提升到820 噸以上，考慮後續新建漿站和現有漿站採漿能力的提升，公司有望在2~3 年後漿量達到千噸級別，跨入國內血製品第一梯隊。同時派斯菲科可發揮品種優勢互補的協同作用，為公司補充凍幹靜丙、纖原、靜注乙免三個品種，使公司進軍凝血因子類產品。

盈利預測、投資評級和估值：

隨着公司治理結構的完善、歷史遺留問題逐步清理，公司的發展逐漸步入正軌，規模將持續擴大、血漿綜合利用率持續提升，併購與合作將帶來較大的成長空間，未來有望進入快速增長期。考慮新疆德源尚未完結訴訟，存在一定不確定性，暫時維持預測公司2020-2022年的淨利潤預測為2.36/3.72/4.87億元，由於股權激勵導致股本變動，對應EPS 調整為0.86/1.35/1.77 元，同比增長46.83%/57.48%/31.20%，現價對應PE 為86/55/42 倍，維持“買入”評級。

風險提示：

採漿量低於預期；血製品價格波動；在研血製品進度慢於預期；對外併購或合作事項低於預期。