7月10日，央行公佈6月社融及信貸數據，6月金融機構人民幣貸款和社融分別新增1.81和3.43萬億，M2同比已連續3月保持在11%的高位之上。近期央行流動性投放邊際收緊，是否意味着貨幣政策寬鬆取向發生了變化？
文 |沈建光朱太輝 張曉晨
7月10日，中國人民銀行公佈了6月社融及信貸數據。其中，6月金融機構人民幣貸款和社融分別新增1.81和3.43萬億；貨幣政策“極度寬鬆狀態”之下，上半年累計新增分別達到創歷史紀錄的12.09萬億元、20.83萬億，M2同比已連續3月保持在11%的高位之上。
季節因素與需求恢復助力6月貸款高增。6月為銀行季末集中投放時點，加之寬信用持續發力，信貸供給條件較好；隨着生產、生活迴歸常態，整體融資需求也在回暖，二季度央行貸款需求指數達到75.8、創2014年以來新高。結構上，季節性因素、消費與房地產銷售的恢復共同推動居民短貸和中長貸環比大幅多增；新增企業中長貸繼續高增，如剔除季節性因素對企業短貸的影響，貸款期限結構應在持續改善。
特別國債接力專項債推高社融。貸款投放和債券融資依然是社融保持高增的雙支柱。債券融資方面，政府債券依然是主力，當月新增7400億；專項債發行有所放緩，為特別國債發行騰挪了一定空間；企業債當月新增3311億，政府債券密集發行、6月利率中樞抬升，對企業發債構成一定限制。其他方面，股票融資保持穩定；非標持續收緊，尤其近期信託業監管力度再度升級，信託貸款當月降幅擴大至852億。
M2繼續保持高增，貨幣政策總體寬鬆基調未改。6月M2同比增11.1%，與上月持平、仍維持在近幾年的高位。貨幣供應層面，6月底至今央行連續暫停公開市場操作回籠資金，資金市場利率中樞明顯抬升，貨幣政策最為寬鬆的時期已經過去。當然，下半年經濟修復的不確定性仍然較大（如南方洪災和疫情反覆），當前整體寬鬆的基調並未改變。
“極度寬鬆”的貨幣政策面臨現實制約。按照易綱行長提出的20萬億信貸、30萬億社融新增目標，今年上半年社融投放進度已達70%，但信貸投放只完成了60%，“寬貨幣”與“寬信用”未有效同步。一方面，金融體系對貨幣政策的傳導效率仍有待提升。例如前期債市發行火爆、但低成本資金多流向國企，近期A股快速上漲、資金明顯“脱實向虛”，監管5月已開始整治資金空轉。另一方面，信貸有效需求仍然不足。從限額以上和限額以下社零增速來看，中小型企業的恢復進度明顯較慢，全球疫情衝擊帶來的訂單減少拖累了部分企業的生產；生產端的悲觀將會降低企業融資的意願。
上述背景下，近期貨幣政策正在迴歸“適度寬鬆”通道，轉向強化“結構性寬信用”的趨勢相對明確。央行二季度例會突出強調有效發揮結構性貨幣政策工具的精準滴灌作用、提高政策的“直達性”，近期流動性投放收緊、提出金融體系讓利1.5萬億、6月創設普惠小微企業貸款延期支持工具和信用貸款支持計劃等均是這一思路的體現。
在筆者看來，上述調整是十分必要的，但激發有效信貸需求，貨幣、監管政策之外，還需要財政政策的有力支持。在需求不足、訂單缺乏的情況下，單靠貨幣信貸投放難以解決部分企業的經營困境，應通過發放消費券、加快重點項目投資等手段有效擴大內需，與貨幣政策共同發力，幫助企業恢復生產經營。