千億銷售規模下的中國金茂，已經到了“賣子維生”的地步

據克而瑞最新監測統計數據，中國金茂2020年1-5月累計全口徑銷售額為652.3億元，累計同比增長19.8%。

4月未經審核銷售數據也顯示，中國金茂單月取得190.5億元的銷售額，較去年同期127.92億元增加48.9%。

受此消息影響，中國金茂股價連續3個交易日反彈，累計漲幅達10%。

有消息預測，中國金茂得益於銷售數據向好，股價將重拾升勢，再創新高。

不過，如果你真的瞭解這家公司，恐怕就會對它的投資價值有一個完全相反的判斷。

5月份以來3賣子公司，中國金茂再現“左手賣公司，右手拿地”

5月25日，北京產權交易所披露，中國金茂旗下的北京興茂置業有限公司擬轉讓持有的嘉興浦晨全部30%股權，底價11.92億元，交易保證金3.57億元，披露時間截至6月19日。

這是5月份以來中國金茂第三次出售項目公司股權。

公開資料顯示，嘉興浦晨主要運營上海虹口項目。

2017年6月，嘉興浦晨以總價41.24億元、樓面價3.6萬元/平方米、溢價率0.24%競得上海市虹口區提籃橋街道HK314-05地塊，性質為商服用地。

此處出售，也意味着中國金茂將退出上海虹口項目。

此前，中國金茂還通過旗下子公司間接售出兩家項目執行公司100%的股權。

5月6日，中國金茂通過子公司北京豐茂置業有限公司轉讓持有的鄭州展輝置業有限公司51%的股權。

鄭州展輝置業在鄭州市龍湖內環南路南、眾意西路東的擁有兩塊住宅地塊，是由中國金茂於2019年12月20日以總價22.1億元競得，摺合樓面價23539元/㎡。

4月20日，中國金茂又通過另一家子公司廣州金茂置業有限公司，擬轉讓蘇州城茂置業有限公司50%股權，底價約2.71億元。

而蘇州城茂置業手裏持有江蘇張家港市高新區2019年初摘得，作價14.7億的兩塊地塊。

與此同時，中國金茂仍在保持自己的拿地節奏。

中指研究院數據顯示，僅2020年前4個月，中國金茂拿地面積就達到279萬平方米，位居全國房地產企業第十位，拿地金額達到136億元，位居第二十位，勢頭強勁。

一邊持續保持強勁拿地勢頭，另一面卻在賣公司回血，有觀點認為“中國金茂此舉在於加速資金回籠，順便賣掉開發成本較高或回款速度較慢的資產，重新投入新的擴張”。

不過，從中國金茂的財報數據分析來看，促使資金回籠是肯定的，但目的可能不僅僅是為了擴張，更多是為了填補償還債務後現金流空虛的尷尬局面。

融資成本低，卻難掩高負債經營下的財務危機

根據2019年年報，中國金茂算是為數不多平均融資成本低於5%的房企，只有4.94%。

但從負債規模來看，中國金茂持續擴張帶來的直接結果，是綜合償債能力逐年下滑。

根據歷年財報數據，從2016年到2019年，中國金茂淨負債率分別為：

2016年為0.54%

2017年為0.78%

2018年為100.23%

2019年為117.58%

資產負債率也從2016年的66.6%，逐年增至2019年的73.68%，高於64.3%的行業平均水平。

與高負債經營相對應的則是激進擴張下的大規模拿地：

從2016年到2018年，中國金茂銷售額從485億元增至的1280億元。

2017年，中國金茂只進入28個城市，而在2018年則擴容至40個，到2019年，中國金茂已經進駐49個城市。

其土儲規模也在2018年巨幅攀升

2017年，中國金茂全國土儲規模只有932萬平方米；

到2018年，中國金茂全年新增土儲2264萬平方米；

到了2019年，中國金茂又新增土儲1390萬平方米。

大規模拿地也讓中國金茂2019年銷售額突破1500億元，卻並沒有與之對應的高質量增長。

2019年，中國金茂全年營收實現437.12億元，同比增長11.98%。

實現淨利潤64.52億元，同比增長23.82%，但扣非後歸屬母公司股東的淨利潤卻較去年同期下滑12.53%，只有42.83億元。

投資回報率嚴重不足，現金流情況十分堪憂

由此也導致中國金茂的ROIC從2017年開始，連續3年徘徊在2.7%附近，更低於港股上市房企3.74%的平均水平。

資產回報效率嚴重不足，説明中國金茂一直在用高槓杆經營維持規模擴張。

ROIC即投資資本回報率，是判斷房地產企業盈利能力的核心指標之一，比ROE更具有效性，能直觀判斷企業每筆投入所帶來的投資回報，而過於依賴ROE，則有可能陷入“高杆槓陷阱”。

比如2019年ROE最高的房企是中梁控股，達到67.81%，但ROIC只有2.21%，其對應槓桿倍數的權益乘數則達到34.7，在同類型港股上市房企中排名第一，典型的高槓杆經營下的高ROE。

而高槓杆下的淨資產回報率，幾乎沒有太多可參考價值。

此外，中國金茂的財務健康狀況也相當堪憂。

根據年報數據，2019年全年中國金茂的可支配現金為171.95億元，但一年內到期的短期負債就超過了266億元，難以覆蓋短期負債規模。

再加上持續激進的拿地策略所需要的大量流動資金，中國金茂的財務狀況不樂觀，償債能力也十分堪憂。

一面是持續保持只增不減的拿地節奏，但並有帶來與之對應的高質量增長，反而由此導致負債規模不斷攀升，拉低企業投資回報率；

另一方面，則是槓桿經營下現金流嚴重短缺的財務健康問題。

可以想見，若此後中國金茂的財務結構仍無法得到改善，賣公司換取現金流的情況還會再度上演，如果一家房地產公司靠賣子公司過活，投資價值有多大，想必市場會給予答案。