被通知退市的瑞幸咖啡：接下來還將經歷什麼，三大問題解讀

北京時間5月19日晚間，根據瑞幸咖啡向美國證券交易委員會提交的文件顯示，公司於5月15日收到了美國證券交易委員會上市資格部門的書面通知，納斯達克交易所決定將公司摘牌。

此前的4月2日，瑞幸咖啡公告，稱自查發現公司首席運營官劉劍財務造假，牽涉約22億元交易額，公司董事會成立特別委員會，進行內部調查。此外，美國多家律所對其發起集體訴訟，控告瑞幸咖啡作出虛假和誤導性陳述，違反美國證券法。

對於納斯達克的決定，瑞幸咖啡稱，計劃就此決定要求舉行聽證會，在聽證會結果發佈前，將繼續在納斯達克上市。聽證會通常安排在提要聽證會請求的30至45天后。

“根據瑞幸咖啡的公開披露，目前公司也已根據階段性調查結果，第一時間處理相關責任人、重組董事會、更新管理層、積極進行整改，但納斯達克不等最終調查結果就要求公司退市，出乎意料，對此我個人深感失望和遺憾。”5月20日凌晨，瑞幸咖啡董事長陸正耀發表個人聲明。

那麼，瑞幸會被實施強制摘牌嗎？可能性有多大？納斯達克隨後更表示即將收緊上市規則，這會對中概股產生多大影響？澎湃新聞記者就此採訪了多位業內人士，就瑞幸咖啡財務造假案的三大問題做出解讀。

問題一：瑞幸若退市需要經歷哪些流程？什麼情況下會被強制摘牌？

老虎證券投研團隊向澎湃新聞記者表示，按納斯達克交易所退市規則，退市可分為主動退市和被動退市。

主動退市分為三種：公司轉板、私有化、收購併購。

而被動退市是指達不到持續上市的要求。比如不滿足市值要求、股價要求、總股東數要求、公眾持股量要求等，以及，監管層面的，在規定期限內提交財務報告。

納斯達克市場退市程序的實施主體為納斯達克上市資格部或上市調查部，在公司退市過程中其職責包括根據持續上市條件，做出終止上市公司股票交易的決定，以書面方式通知上市公司，説明做出決定的理由，為上市公司提供聆訊機會並提供逐級申訴的程序。

退市採用聆訊制，上市公司在接到退市通知後45天內，如有異議，有權逐級提出上訴。首先是納斯達克市場上市資格審查部門，接着是聆訊小組，然後是上市與聽證審查委員會，繼而是納斯達克董事會，最後SEC將進行最終裁決。

通常情況下，退市決定書將同時告知企業必須在規定日期之內，通常45天，包括非工作日提交整改計劃以符合掛牌條件。如果在納斯達克規定的日期內企業仍然未能達標，納斯達克將立即將該股票停牌，除非企業決定進行上訴。納斯達克也可以視情況給予更長的整改計劃遞交期限，但是最長不超過180天。若上市公司存在違規行為，包括未能及時發佈定期報告等情況，納斯達克推遲採取退市行動的“寬限期”將僅限於上訴申請提交後的15個工作日。聽證委員會將就納斯達克上市資格審查部的退市決定作出裁決。

“也就是説，如果瑞幸咖啡兩次上訴都失敗的話，那麼肯定會被摘牌。”美股維權律師、北京郝俊波律師事務所創始人郝俊波在接受澎湃新聞記者採訪時説。

退市以後瑞幸咖啡將何去何從呢？老虎證券投研團隊介紹，美國場外交易市場很發達，為退市機制提供了後續通道。

從場內板塊退市後，除了進入破產程序的公司，大多數公司可以退到場外交易市場證券市場上掛牌。

OTC市場主要由OTCBB和PINK SHEETS兩部分市場組成。二者一個較大的區別在於掛牌標準不一，退市公司可以根據自己的意願選擇到其中一個市場去掛牌。

OTCBB對於報價對象沒有財務和最低價格等要求，但是被報價證券必須在SEC或其他聯邦監管機構註冊，並且該證券向相應監管機構的文件報備當前是有效狀態。因此瑞幸去OTCBB的可能性比較低。

PINK SHEETS也是報價服務系統，其對進入報價系統的公司要求更低。被報價證券不需要在SEC報備文件。該市場上股票的信息透明度和信息質量比OTCBB更差，因而投機性更強。

問題二：瑞幸被強制退市的可能性有多大？是否會知難而退？

根據瑞幸咖啡在公告中的披露，納斯達克要求瑞幸咖啡退市主要基於兩點理由：一是瑞幸4月2日披露虛假交易的信息引起公眾利益擔憂；二是瑞幸此前未能公開披露重大信息，未披露用於執行此前披露虛假交易的商業模式。

多位接受採訪的人士均認為，瑞幸最終退市的可能性很大。

郝俊波認為，從目前披露的兩點摘牌理由來看，瑞幸的抗辯難度較大，“尤其第一條是客觀存在的事實，那幾乎是難以抗辯的”，因此最終退市的概率很大。

透鏡公司研究創始人況玉清認為，現在瑞幸已經進入申訴階段，但估計申訴成功的概率極低，納斯達克為了它修改了針對中國公司上市的規則，美國國會更針對這事修改了立法，在美國監管機構和立法機構如此高度一致的步調下，對於瑞幸而言申訴估計只是個多餘的流程而已。

在同濟大學法學院副教授劉春彥看來，瑞幸被強制退市的可能性很大，因為其財務造假情節嚴重，任何一個交易所都不會容忍的，在我國新的退市制度中屬於規範類退市。

不過，郝俊波認為，從瑞幸目前的態度來看，應該會窮盡一切可能的程序，儘可能的爭取保留上市資格。

問題三：納斯達克即將收緊上市規則，這將帶來多大的影響？

據中國證券報5月20日報道，納斯達克方面已提交關於修訂上市規則的提議至美國證監會，目前處於等待證監會批准狀態。此次納斯達克的規則修訂包含三個方面：首先，基於公司的審計質量、審計機構資格，納斯達克提出新的上市要求；其次，對特定區域公司，納斯達克提出新的上市要求；第三，對特定公司管理層，納斯達克提出新的特定要求。

例如，納斯達克要求來自上述限制性市場的擬上市公司最低募資額為2500萬美元，或者是最低募資額達到發行完畢後公司上市市值的四分之一，滿足兩者最低條件。

這將對中概股上市造成多大的影響呢？

況玉清認為，納斯達克的規則修改會給中國公司赴納斯達克上市造成的影響主要包括：門檻提高後會導致一部分公司根本無法上市，或者需要推遲上市時間，等公司的業務規模和估值水平達到納斯達克新規門檻後，才能提交申請。

這對於擬上市公司而言影響可能非常大，因為赴納斯達克上市的中國公司多數是處於融資階段尚未盈利的公司，他們經營規模本來就偏小且尚未盈利，急需通過各種渠道獲取融資，如果因新規修改這樣的公司IPO時間需要推遲幾年，這個損失是無可估量的。

在況玉清看來，納斯達克的新規不僅會推遲、甚至是完全摧毀很多中國公司赴納斯達克IPO的夢想，同時還會不可能避免地將這種影響前移至這些公司的前期融資階段——如果這些公司因為新規需要推遲上市預期，這會直接影響到他們PRE—IPO的融資進程和估值水平，上市預期延長，風險和不確定性增加，投資人不得不考慮這樣的因素，在投資時必然會有所顧忌，這種顧忌會讓這些擬赴納斯達克上市的公司融資進程和估值水平受到很大影響。

不過，凡德投資總經理陳尊德認為，擬上市公司最低募資額不低於2500萬美元這一標準並不嚴苛，大部分中概股在納斯達克上市一般募資額都沒有低於5000萬美元。

劉春彥認為，中小企業赴美上市，性價比不是很高。因為上市是有成本的，融資數額少，融資成本高，可能得不償失。當然，之所以赴美上市，因為這些企業在國內還無法上市，隨着我國資本市場制度建設更加完善，市場板塊越來越多，給中小企業的上市機會也會越來越多，因此可以不必去美上市。