新浪財經訊 6月23日，理臣中國再次向港交所遞交了招股説明書。這是理臣中國於2017年1月和2018年8月兩次遞表港交所又紛紛失效後的第三次遞表。
不過與最早遞表的2017年相比，雖然理臣中國收入在後續的兩年中保持了持續上揚的態勢，但盈利能力卻出現下滑，毛利率淨利率均有所下降；現金流方面，在2019年和2020年1-4月，現金流淨流量為流出狀態。此外，公司所經營的財税諮詢、教育支援和軟件業務均為市場分散度高，參與者眾多的行業，競爭較為激烈。
市場分散競爭激烈 教育支援業務為重要獲客渠道
理臣中國創立於2004年，初始名稱為青陽興閩企，主要提供薄記服務。後拓展為專注私營企業的財税解決方案服務商，2014年更名為理臣諮詢並新設理臣教育。2019年推出軟件及維護業務。
截止2019年，理臣中國共有財税解決方案服務、教育支援服務和軟件及維護服務三條業務線，收益佔比分別為77.6%、14.2%和8.2%。
具體來説，財税解決方案服務包括財税管理諮詢、內控管理諮詢、年度或常年顧問、內部培訓和一般諮詢等。根據Frost & Sullivan的諮詢報告，財税解決方案服務市場2014年到2017年的複合增長率為14.7%，截止2019年的市場參與者約有1萬家，其中理臣中國在所有財税解決方案服務專家中以1.7億元的收益排名第一，不過市場份額僅有0.5%，而十大參與者的合計市場份額也僅有2.6%。
這裏需要指出的是，除解決方案專家外，市場上還有一類重要的參與者被Frost & Sullivan分類為其他服務供應商，包括券商投行、財務諮詢公司和大型會計師事務所均屬此列，但Frost & Sullivan在諮詢報告中未將理臣中國與此類機構進行比較。由於券商投行、財務諮詢公司和大型會計師事務所提供的服務與財税諮詢有着較高的協同，且其長時間為企業提供專業服務的原因，導致客户粘度較高。所以一般來説，此類機構佔據着市場中大型企業客户的多數份額。以會計師事務所為例，依據中注協2019年6月公佈的《2018年度業務收入前100家會計師事務所信息》，四大會計師事務所非鑑證業務收入的最低值為2.18億元，最高值為11.52億元。
理臣中國的教育支援業務主要包括提供營銷、運營計算支持服務，出售教學學習資料、處理學歷教育申請等。2014-2017年教育支援市場的複合增速為33%，線上教育支援服務市場的年複合增長率為39.9%。總體而言，教育支援市場的競爭格局同樣分散，前十名參與者的市場份額約為11.6%，理臣中國以2019年收益3110萬元位列第十，市場份額佔比0.1%。
據悉理臣中國在2020年3月起，開始提供在線教育課程的技術支援。
理臣中國的軟件及維護服務主要是出售財税分析和培訓軟件，2014-2017年，市場的年複合增長率為28.3%，截止2019年，市場約有參與者5000家，前三名服務提供商約佔市場份額的17.7%。理臣中國此業務的收益為1800萬，市場份額為0.1%。
總體來看，理臣中國收入結構中最重要的財税解決方案服務的市場增速不及佔比較小的教育支援市場和軟件服務及維護市場，三個業務市場的競爭格局均較為分散，市場參與者眾多，競爭激烈。
不過雖然教育支援業務的佔比不高，但卻具有戰略意義，因為這是理臣中國重要的獲客渠道。招股書披露，通過在教育支援業務中與合作機構共同努力。2017年到2019年的三年間，分別有45.5%、54.4%、39.3%的財税解決方案項目來自於合作機構的轉介，佔總收益的43.2%、52.3%、42.5%。此外還通過舉辦講座、研討會、組織比賽等形式繼續提升品牌影響力和拓展潛在客户。
另外值得關注的是，華東地區為理臣中國主要的業務來源地。據披露，三年間華東地區收益佔比分別為67.5%、71.1%和68.7%。理臣中國表示將進一步在北京和成都設立辦事處，來拓展華北地區及東北部和西南地區的業務。
盈利能力走弱 第二大客户為關聯方
對於從事專業服務行業的理臣中國來説，高毛利一直是個亮點。但相比第一次遞表的2017年，近幾年雖然業務規模持續增長但毛利率和淨利率均出現明顯下滑。2017-2019年，公司綜合毛利率分別為71.3%、69.5%和63.6%；淨利率分別為25.4%、24.1%和19.6%。
具體來看，財税管理諮詢業務的毛利率由2017年的70.3%下降至64.8%；軟件及維護服務的毛利率也由71.3%下降至63.6%；教育支援業務為毛利率最高的業務，並且保持穩定，三年業務毛利率分別為81.2%、78.9%和80.1%。
專業服務行業屬於知識密集和勞動力密集型產業，人工成本是最主要的成本構成。招股書指出，員工成本和外聘專家成本合計佔總成本的90.7%、90.7%和86.5%。理臣中國表示，財税諮詢項目的毛利率減少超過收益的增加，主要是由於外聘專家成本和員工成本的增加。董事會認為，在競爭激烈的市場中，員工成本的增加對強大的僱員團隊至關重要。
據悉，除公司員工外，理臣中國會引進外聘專家來保證服務質量。截止2020年4月30日，公司共有46名外聘專家和247名內部諮詢師。2017-2019年，外聘專家分別參與完成48個、76個、62個財税解決方案項目，公司通常會分攤50%的項目費用給予外聘專家作為補償。
由於近年來我國人力成本的不斷上升，理財中國或會繼續受到不利影響。
財報顯示，由於外聘專家為公司重要的供應商等原因，導致理臣中國的供應商相對集中。2017-2019年，公司前五大供應商分別佔同期總採購額的75.5%、78.8%和65.2%。
客户方面，理臣中國以服務中小型企業為主。客户中上市公司和國有企業的佔比保持在10%—15%，其他商業企業則佔到82%—89%。項目規模方面，在2019年度458個項目中，人民幣50萬以下的有356個，人民幣50萬到100萬的有98個，100萬以上的有4個。
另外值得關注的是，公司創始人李亞於2008年和2014年分別創立了晉江學院和泉州學院，2017-2019年以及2020年1-4月，理臣中國與上述兩所學校均存在關聯交易，其中泉州學校分別位列五大客户中的第2、3、3、2位。
招股書
現金流方面，2019年度和2020年1-4月，理臣中國的現金流量淨額均為淨流出狀態。主要原因是資本性的購買無形資產、廠房及設備科目款項支出較大導致投資活動現金流為負，此外在2019年度和2020年1-4月，分別支付股息4500萬元和2700萬元，導致籌資活動現金流量為負。財報顯示，理臣中國一年一期的合計税後淨利潤為4630萬元。（文/新浪財經上市公司研究院 何吾）
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