上週，一則關乎知名私募機構高毅資產旗下基金經理馮柳相關操作的“傳言”刷屏。直到上週五該公司緊急召開媒體溝通會，公開其合規流程體系以“自證清白”，並宣佈已向有關方面投訴散播謠言的某“大V”，相關“傳言”才逐漸消散。
“傳言”雖然散去，另一個話題卻被推到了風口浪尖之上。由於資金管理規模較大，包括馮柳在內的明星基金經理一舉一動向來備受各界關注。其操作的蛛絲馬跡被投資者競相模仿。這是否會對基金經理的管理形成掣肘？如果是，基金經理是否應該在管理規模達到一定程度時主動控制規模？在今年爆款頻出，“百億級”基金經理不斷湧現的形勢下，思考這一問題或許正當其時。
股民“抄作業”不停手
上週五，高毅資產首席合規官朱可駿回應“傳言”稱，3月馮柳的基金通過定增獲配了某遊戲公司股份。4月公司公告後，馮柳注意到了市場對於該個股的過度關注和不當聯想所產生的極大熱情，這不符合其投資初衷。此外，馮柳認為該股的主要投資催化點新遊戲存在較大不確定性。他在5月接受媒體專訪時，特意提醒投資者不要“抄作業”。
事後來看，對馮柳的“提醒”，股民並沒有聽進去。
有股民在上週相關“傳言”出現後説，自己正是因為馮柳的操作才買入某遊戲公司股份。4月，該公司發佈的公告顯示，馮柳管理的基金通過定增獲配部分股份。到了10月底該公司披露三季報時，馮柳的基金並沒有出現在公司前十大流通股東名單中，引發部分股民驚呼“馮柳跑了！”此前，蜂擁而上的股民又開始驚慌拋售該遊戲公司股份。
“抄作業”存在風險。對此，業內人士解釋，重要原因是公開披露信息可能有不全面的因素。例如，如果只根據馮柳管理的基金是否出現在前十大股東或流通股東名單中來推測他對該公司的看法，難免犯錯。
朱可駿在媒體溝通會上解釋説，馮柳發現，上述遊戲公司新遊戲在7月初上線後表現不及預期，股價在7月初開始逐步下跌。因此馮柳決定在7月中下旬大宗和定增股份解鎖後逐步賣出，整個賣出過程長達數月。
上市公司披露的信息無法包含這些信息。業內人士介紹，私募基金投資經理沒有義務披露具體操作，事實上多數私募機構的合規部門也不允許基金經理披露具體操作。此外，朱可駿表示，馮柳管理的資金規模較大。即便他的基金出現在某上市公司前十大股東(流通股東)名單中，這也未必表示該公司就是馮柳最看好的投資，相關資金量在其投資組合中的佔比可能仍然較低。
一旦“抄作業”的人太多，還可能引起羊羣效應，進而加大股價波動，從而影響基金經理自己的投資。此次“抄作業”引發的市場波動只是基金經理規模效應的“一圈漣漪”，規模對基金經理的影響是多方面的。
管理能力決定規模天花板
被問及如何看待規模和投資業績的關係，旗下機構管理規模達數百億元的一位私募大佬這樣解釋：假定一傢俬募機構，旗下產品每年的平均回報率是15%。如果每年資金淨流入量為規模的10%。在基金淨值增長和資金淨流入雙重影響下，每年公司規模增長25%，三年公司的規模約翻一番。如果是一家管理規模1000億元的私募機構，按照這個發展速度，三年後的規模就會達到2000億元，再過三年則會達到驚人的4000億元。
該私募大佬坦承，就他所在的私募而言，如果規模以類似速度擴張，管理能力很快就會“捉襟見肘”。“明確自己的規模天花板，倒推回去，就知道什麼時候應該開始控制規模。”他表示，主動選股策略私募機構存在規模天花板，這是相對明確的。“全球對沖基金中，主動選股策略的對沖基金規模都維持在300億-400億美元左右，這些對沖基金的主要投資市場還是在市場流動性非常好的美國市場。”
另類投資研究機構PreQin的數據也佐證了該大佬的觀點：全球知名的主動管理股票策略對沖基金馬歇爾·韋氏(Marshall Wace)的最新規模為322億美元，老虎系基金維京環球投資者管理的規模為311億美元。這兩家機構管理規模常年維持在300億-400億美元左右，穩居全球股票型策略對沖基金前列。
按照上述大佬的説法，機構要維持現有的業績水平，則管理規模不能過大。這也就是説，當規模過大時，私募基金的業績往往會下降。對此，該大佬進一步解釋説，一般來説，在一定時間內的機構研究能力是穩定的。比如一家機構的研究覆蓋了A股市場千億市值以上的100家公司，如果從這100家公司中挑出5家，在機構研究能力過硬的前提下，這5家公司有可能為它創造非常可觀的超額回報。如果機構的規模達到了一定的程度，就必須從100家公司中挑出20家甚至更多的公司，才能滿足自身投資需求。不過，市場上能為投資者帶來超額回報的公司數量是非常有限的。當這家機構將更多的公司放到投資組合裏，整體超額回報水平可能反而不及當組合聚焦在5家最優秀公司時候的水平。
儘管該大佬談論的是機構管理規模，不過他的分析對於基金經理也是適用的。中國證券報記者在採訪過程中瞭解到，不少基金經理也感受到了規模之憂。
基金管理規模大爆發
2019年和2020年的基金賺錢效應明顯，與此同時，基金規模顯著增長。
在私募方面，中國證券投資基金業協會數據顯示，截至2020年10月末，存續私募證券投資基金51196只，存續規模3.68萬億元，較2019年年末的2.45萬億元大幅增加。整體管理規模提升的同時，百億級私募數量顯著增長。私募排排網數據顯示，2019年末，證券類百億級私募機構剛剛突破30家，截至2020年10月末，百億級證券私募的數量已經達到60家，刷新歷史紀錄。
以往私募機構往往需奮鬥數年，規模才能邁過百億級門檻。而在2020年，有私募一出生便進入“百億級俱樂部”。
火爆的不只是私募。中國證券報記者梳理數據後發現，截至今年三季度末，公募基金中，管理規模在百億以上的主動權益基金經理已經達到120餘位。其中，管理規模在500億元以上的基金經理已達到8位。管理規模最高的是廣發基金的基金經理劉格菘，其管理基金總規模達843億元，易方達基金張坤、南方基金茅煒的管理規模也都超過了700億元。
基金管理規模大爆發的同時，已有人嗅到了風險的味道。例如，南方某公募基金經理表示：“今年市場出現了很多大規模的‘爆款基金’，有的規模甚至達到幾百億。在公募基金髮展歷史中，這是罕見的。況且，有些爆款基金的基金經理管理基金的時間不長，當市場轉向時，他很可能難以快速調整。”這位基金經理表示，自己會把更多資源投入到擴大自己的能力圈和團隊擴建上。
也有基金經理認為，“規模之殤”對私募的“殺傷力”更甚於公募。“對於公募基金經理來説，基金經理背後有團隊提供投研支持。這可以幫助基金經理覆蓋更多的標的。不過，即便如此，當出現不利於該基金經理的市場環境和風格時，如何調倉佈局仍是基金經理面臨的巨大的挑戰和考驗。對於私募基金來説，團隊較小，有的基金經理甚至單兵作戰，私募投資經理的管理規模上限應該比公募低得多。”
另一位大中型私募的投資總監感同身受，他表示：“公司旗下兩位投資經理過去兩年的累計收益率近200%。當這兩位基金經理的管理規模從幾千萬元上升到幾個億之後，他們就停止吸收新資金了，但還有渠道找來想要投資他們的產品，也有老客户還想要追加資金。現在他們看好的行業或個股，會集中配置，並且迅速在行業間輪動，但如果管理規模達到幾十億、幾百億，這樣的思路顯然是行不通的。”該投資總監認為，私募基金管理規模在200億-300億元左右，是比較理想的水平。
一位百億級私募的投資經理表示：“一方面，投資經理的管理規模不只取決於投資經理個人的水平和風格，也取決於公司整體的運營，之前我們公司產品封盤了，並不是因為我們投資經理覺得到了上限，而是中後台的運營跟不上，有所掣肘；另一方面，隨着市場環境的變化和投資經理的不斷進化，管理規模上限也在變化，以前大家覺得基金經理管理幾億、幾十億就非常難了，但現在百億級私募已經很常見，有的基金經理甚至管理大幾百億資金。”
已成全球資管行業普遍問題
對沖基金馬歇爾·韋氏創始人近期在接受採訪時闡述了對沖基金的規模悖論。他説，對於對沖基金來説，需要一定的規模維持生存。不過，當規模過大時，很多時候也成了限制性因素。原因在於，當規模過大時，交易出現“磨損”，基金經理在市場的影響力可能會反噬業績。“馬歇爾·韋氏之所以能成為歐洲規模最大的對沖基金之一，正因為我們一開始就明白規模過大可能會限制發展，我們經常‘封盤’。從公司的角度來説，經常‘封盤’迫使我們不斷創新。‘封盤’之後，我們必須通過創造新的策略來實現盈利的增長”。
他認為，從行業來看，規模過大反噬對沖基金是常見現象。規模大了之後，機構的收益往往會衰減。有的機構收益衰減得慢些，這倒還好。有的基金經理規模大到一定程度，收益驟然降低。此外，對沖基金行業充滿了“聰明而自負的人”。他們在一度取得了優異業績之後，資金慕名而來。規模大到一定程度後，有些人就忘乎所以，罔顧投資紀律“做了不該做的事”，導致失敗。
朱可駿在上週五的媒體溝通會上提到，作為合規負責人，他也在思考怎麼去引導投資者，“不要過度關注旗下基金經理的操作。他不願意看到投資者因為‘抄作業’而受傷”。他還表示，馮柳管理的基金每個月的募集規模已有所控制，高毅資產在規模和業績出現衝突時，推崇業績優先。此外，不排除馮柳管理的基金存在很快“封盤”的可能性。
（文章來源：中國證券報）