智通財經APP獲悉，中信證券發佈研究稱，地緣風險衝擊的高點或已過，風險擾動主要體現在情緒層面，3月將進入穩增長政策初步效果觀察期，預計後續政策將持續加碼並進入集中發力期，A股“三底”已依次確認，建議保持較高倉位，緊扣穩增長主線，堅持行業和風格兩個維度的均衡配置，圍繞“兩個低位”佈局。首先，地緣風險對全球市場衝擊高峯或已過，俄烏衝突進一步擴散的可能性相對較低，擾動影響預計將趨弱。其次，對歷史上6次地緣衝突事件覆盤顯示，地緣衝突並不改變中美股市中期趨勢，預計俄烏衝突亦不改A股中期向好和美股中期調整的趨勢。同時，預計3月美聯儲將加息25bps，幅度低於前期預期。再次，3月全國“兩會”預計將更加強化穩增長政策預期，並明確全年5.5%的GDP增長目標，政策將持續加碼並進入集中發力期。最後，A股“三底”已依次確認，外部衝擊擾動的高點或已過，內部基本面預期在政策支持下進入修復通道。
核心觀點如下：
地緣風險對全球市場衝擊高峯或已過
俄烏衝突進一步擴散的可能性相對較低
1)俄烏衝突升級，地緣風險壓制全球資金風險偏好。長期的地緣糾葛是俄烏問題的主要歷史原因，而大國角力則是俄烏問題的直接現實原因。俄烏數次談判均告失敗，近期衝突持續升級，2月21日俄羅斯承認頓涅茨克人民共和國和盧甘斯克人民共和國，2月24日俄羅斯總統普京宣佈在頓巴斯地區進行特別軍事行動，衝突明顯升級壓制全球資金風險偏好。一方面，歐洲股市回調明顯，俄羅斯MOEX指數過去一週大幅回調27.2%，黃金價格也因避險情緒在24日盤中觸及1976.5美元/盎司的高點。另一方面，俄烏衝突激化導致市場擔憂歐美可能通過制裁措施限制俄羅斯原油、天然氣出口，進而引發全球油氣供應緊張，24日布油一度突破100美元/桶，創2014年9月以來新高。伴隨股價、金價、油價超調後修復，中信證券認為俄烏衝突對資產價格衝擊最大的時點或已過。
2)衝突進一步升級的可能性相對較低，預計擾動影響將趨弱。首先，烏克蘭並非北約盟國，北約和美國皆已明確表示不會直接派兵進入烏克蘭，本次事件“天花板”已明，俄烏衝突升級並擴散為影響數月的多國區域性戰爭的可能性較小。其次，由於西方特別是歐洲對俄資源依賴，當前已公佈對俄製裁的32個國家幾乎都沒有直接涉及油氣輸出方面的制裁措施。最後，金融方面，美國、歐盟、英國和加拿大共同聲明將部分俄羅斯銀行從SWIFT中驅逐，具體影響仍待觀察。衝突演化大概率會出現的情形是烏東地區爆發一定規模的正面衝突，整個事件持續數週，衝突進一步升級並失控的可能性較低。預計大類資產價格受本次地緣風險衝擊的程度依次是：俄羅斯股市>盧布>全球大宗商品>歐洲股指>美股。
地緣風險衝擊不改A股和美股中期趨勢
預計3月美聯儲加息幅度低於前期預期
1)對歷史上6次地緣衝突事件覆盤顯示，地緣衝突並不改變中美股市中期趨勢。從歷史來看，地緣政治危機對國際資本市場的影響主要有“波動情緒化、反映時效快、持續時長短、後續影響小”的特點。僅就A股和美股而言，中信證券對過去6次地緣衝突窗口覆盤後發現，衝突後指數通常快速回調，隨後一個月呈寬幅震盪格局，再往後則企穩回升。數據上，上證指數/標普500在過去6次地緣衝擊爆發後2周平均漲幅分別為-1.8%/0.0%，4周後平均漲幅分別為-0.5/-0.6%，60個交易日後則平均實現3%漲幅。地緣風險衝擊雖會加大短期波動，帶來短期調整，但基本不會改變股市的中期趨勢。中美貨幣政策階段性錯位下國內政策“以我為主”，近期央行流動性投放明顯加大，本週淨投放資金7600億元；人民幣資產有韌性，外部擾動加大下人民幣兑美元走強，本週北向配置型資金依舊淨流入37億元。
2)預計美聯儲3月加息25bp，幅度低於之前市場預期。地緣風險惡化後，30日聯邦基金期貨走勢表明市場對加息預期有一定回落，但不改3月加息落地的預期。截至2月25日，市場對於3月加息50bps的預期概率下跌至24%。今年美聯儲加息大概率是“短程衝刺”而非“加息長跑”，預計全年加息節奏或將先急後緩，相對市場全年加息6次的預期而言，中信證券更傾向於預計美聯儲全年加息3-4次，其中3月加息25bps，但縮錶速度預計仍將較為激進。在俄烏衝突不擴散、美聯儲常規加息節奏的基準假設下，中信證券認為海外權益市場將受益於風險緩釋和投資者情緒改善，3月中下旬開始企穩回升。
3月全國“兩會”預計將強化穩增長政策
預期，政策亦將擴散並進入集中發力期
1)全國“兩會”預計將強化穩增長政策預期和5.5%左右GDP增速目標。預計將於3月上旬召開的全國“兩會”基調仍將以穩為主，貨幣財政配合發力，主基調將延續中央經濟工作會議精神，“穩字當頭”下預計全年GDP增速有望達到5.5%左右的目標，防止經濟增速失速下滑。從宏觀政策來看，貨幣政策預計將更加靈活，寬貨幣政策有望延續；財政政策預計將更加積極，中信證券認為2022年專項債規模有望與2021年基本持平在3.65萬億，赤字率或將適度下調至2.8%，建議更多關注實物工作量的落地。結構上，預計穩增長的政策抓手仍然是先基建後地產，政策範圍逐步擴展至製造業與服務業。
2)宏觀數據披露和政策輿情將強化市場對穩增長政策的預期。首先，根據中信證券研究部宏觀組預測，1~2月份基建投資同比增速、製造業固定資產投資增速均可實現8%左右的高個位數正增長；但地產投資和銷售數據或仍在磨底、同比增速或將轉負，而散點疫情或對消費數據也形成明顯壓制。其次，先行的基建主線當前基建項目、資金、執行方案均已齊備，開工相關的中觀價格數據在3月值得密切關注。再次，接力的地產主線處於政策落地觀察期，各地因城施策下，政策放鬆已經從中低線城市向高線城市擴散，預計房企需求端政策(改善銷售)與房企融資政策(改善融資)存在空間，防止房地產行業信用循環塌陷風險。最後，隨着政策接力形成合力，預計後續地產投資和居民消費的增速將向正常水平迴歸，同時整體經濟增速也有望進一步向上，預計一季度GDP同比增速約為5.3%
A股“三底”已依次確認
緊扣穩增長主線堅持均衡配置
1)A股“三底”已依次確認，外部擾動影響有限，內部穩增長驅動A股中期向好。政策底、市場底與情緒底已經依次確認，A股在3月將進入外部擾動和內部基本面的觀察期。一方面，外部擾動對A股的影響主要體現在情緒層面，後續升級並超預期的可能性低，地緣風險衝擊亦不改A股中期由穩增長政策擴散驅動的向好趨勢。另一方面，交易層面國內機構本輪調倉和減倉已近尾聲，配置型外資依然維持流入，中信證券渠道調研顯示本週存量公募淨贖回率僅為0.1%，私募倉位亦維持在74%的中低位水平。
2)緊扣穩增長主線，堅持行業和風格兩個維度均衡配置，圍繞“兩個低位”佈局。中信證券依然強調堅持全年藍籌風格，當前仍需緊扣穩增長主線，相比前期該主線更聚焦於低估值的傳統行業，政策擴散後預計主線將更加多元，穩增長主線中價值與成長的風格更加均衡。建議堅持行業和風格兩個維度的均衡配置，圍繞“兩個低位”積極佈局。具體包括：一是基本面預期處於相對低位的品種，重點關注前期受成本問題壓制的中游製造，如汽車及零部件、光伏風電設備等，基本面預期仍處於低位的航空和酒店；二是估值處於相對低位的品種，建議關注地產信用風險預期緩釋後的優質開發商、建材和家居企業，現金流明顯改善的通信運營商，新基建領域的智能電網及儲能和受益“東數西算”的數據中心和雲基礎設施，受部分龍頭下跌衝擊後的港股內容驅動的互聯網龍頭，以及具備新材料等新業務發力能力的精細化工企業。
風險因素：全球疫情反覆；海內外宏觀流動性超預期收緊；俄烏衝突進一步升級。
本文選編自微信公眾號“中信證券研究”，作者：秦培景、裘翔、楊帆、程強、李世豪、楊家驥，智通財經編輯：謝青海。