博時基金王俊：估值差持續收斂 加大受益於經濟恢復的低估值行業的配置

　　博時基金研究部研究總監 王俊

　　三季度以來，上證綜指圍繞着3300點波動，整體市場以震盪為主，板塊之間的博弈加快。展望四季度，博時基金研究部研究總監王俊表示，市場大概率繼續維持區間震盪走勢，上半年A股內部行業之間較大的估值差異或將繼續修正，風格可能會趨於平衡。

　　從配置上，建議降低高估值行業的配置，加大受益於經濟恢復的低估值行業的配置。具體看好新能源、工業金屬、化工行業的配置，將精選其中具備長期競爭力的公司。

　　估值差繼續收斂

　　尋找低估值行業投資機會

　　今年上半年A股市場呈現出“頭重腳輕”的局面，頭重是指很多行業比如醫藥、食品飲料和科技類行業的估值都達到了歷史上較高水平；而腳輕是指許多傳統行業，尤其是跟經濟增長相關的行業，估值則處於歷史較低位的水平。行業估值分化達到極端水平，投資者對高估值行業情緒提升。

　　而三季度以來，前期部分漲幅較大的板塊出現一定程度的回調。近期海外疫情出現反覆，不確定因素也在凸顯，市場風險偏好呈現一定回落。筆者認為，四季度行情仍然是區間震盪，此前估值差異較大的局面會繼續收斂，更願意在這些低估值的行業裏面去尋找投資機會。

　　基本面方面，全球宏觀經濟正處於逐步恢復的過程中，之前受疫情影響比較大的一些行業，之後的盈利能夠有比較好的修復，這可能是比較好的方向。其次，在疫情暴發的時候，很多央行和政府都推出了比較有利的貨幣政策和財政政策的刺激，伴隨經濟的恢復貨幣政策也慢慢會迴歸常態，流動性最寬鬆的時候已經過去。儘管海外依然有不確定性，但國內經濟恢復的大方向不變。在穩健的貨幣政策取向下，國內流動性最寬鬆的時候已經過去。

　　在這兩個基本面因素驅動下，一個是經濟情況會變得越來越好，另外就是貨幣政策會變得越來越正常化。我們更加應該聚焦在盈利增長和與實體經濟相關的行業上面來。所以四季度來看，更多的機會應該是來自於這些低估值的行業，比如説跟經濟相關的一些傳統的製造業或會有一些投資機會。此外，在貨幣政策正常化的過程當中，我們的信用利差伴隨着經濟的恢復也是在收窄的。相應的在今後一段時間裏面，一些高股息的股票也會有相對不錯的表現，尤其是一些上市公司。

　　四季度保持謹慎

　　看好新能源、大化工等行業

　　展望四季度，我們對A股持謹慎態度，預計波動加大，但下跌幅度有限。經濟恢復使得A股整體盈利處於回升中。流動性邊際上不能更加寬鬆使得整體市場估值水平的提升受到抑制。

　　從配置上，建議降低高估值行業的配置，加大受益於經濟恢復的低估值行業的配置。當前高估值的醫藥、科技和消費類上市公司本身隱含了較高的增長預期或是無風險利率下降的預期。在經濟恢復的過程中，無風險利率難以下降，絕大部分這些行業的公司業績難以超預期。我們看好新能源、工業金屬、化工行業的配置，精選其中具備長期競爭力的公司。

　　新能源方面，相關供應鏈上已經有特別強的中國公司，換個角度來説，離開了中國的公司，全世界的電動車也跑不起來。在疫情出現以後，不管是中國還是德國，財政刺激在產業政策上都對新能源車有比較重要的傾斜。這是政策上的保障，或者説是銷量重要的保障。

　　其次今年看到更多傳統頭部車企新能源車型的推出，帶來更多的讓消費者願意夠買的車型。所以從基本面的角度來看，這是一個既受益於經濟復甦以後帶來的消費恢復，又能夠看到整個汽車產業電動化的結構性增長的機會。

　　此外，目前整個新能源車產業鏈的估值合理，而且行業在過去的一年多里面也發生了比較多的競爭結構改善的機會，在很多環節的整個回報率開始逐漸提升。所以當前看好新能源車方向。

　　另外，在製造業升級的大的背景和邏輯下，尤其是關於大化工，這個方向我們也比較認同。原因有兩個方面，一方面藉助於中國龐大的市場規模，他們能夠獲得穩定的現金流和業務盤，然後在這個過程當中能夠不斷地去提升自己的市場佔有率，傳統業務的盈利和回報都會有緩慢的提升。

　　另一個方面來看，我們在半導體材料等其他材料裏都需要有突破，而這個突破的關鍵還是需要在基礎的化工行業，基礎的化工原材料我們要能夠做得更好，而要做得更好就需要有更多的研發的投入。所以國內整個化工和整個新材料行業往後來看的話，也有非常大的機會，可能全球都需要去重估一下中國的重化工業，很難找到比這些重化工廠更高的生產效率和更高的回報水平的企業了。

　　堅持“物美價廉”的投資哲學

　　如果用四個字來總結我的投資理念，即“物美價廉”，物美簡單説就是要去找到好的公司，我認為好的公司是指能夠持續為社會創造價值，或者能夠給股東持續創造回報的公司，這些好的公司可以從總量有增長的行業和競爭結構改善的行業裏面去找；價廉的核心問題是指在投資過程當中買的東西一定不能很貴，買貴了一定會影響長期收益，而我們判斷一家公司是否“便宜”則需要從客觀和主觀兩個維度結合來看，客觀標準是指比如一家公司的整個盈利能力還在持續地提升，它就應該享受一個更高的估值，或者整個宏觀環境能夠支撐整個股票更高的估值，主觀標準則是要看投資者自身的預期回報和風險的組合

　　從中長期角度，我對A股市場仍保持樂觀。首先，當前很多A股板塊、行業的估值依然不貴。其次，整個A股的上市公司質量越來越高。再次，監管層積極推動中長期投資者入市成為市場的穩定器，有利於市場健康發展。隨着經濟的恢復，我依然會以“物美價廉”為標準選擇合適的投資標的。

　　【個人簡介】王俊先生，碩士。2008年從上海交通大學碩士研究生畢業後加入博時基金管理有限公司。擁有12年證券從業經驗，現任研究部研究總監兼基金經理。