國泰君安：四季度經濟動能修復有望超預期
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四季度經濟動能修復有望超預期 | 國君周知
來源：國泰君安證券研究
國泰君安2021年投資策略會
12月2日-4日，國泰君安證券於海南三亞舉辦2021年度投資策略會，在為期兩天的峯會上，國泰君安證券研究所各研究團隊就2021年宏觀形勢展望、市場投資策略以及各個熱點投資方向與投資者進行深度交流。
其中，國泰君安證券研究所所長黃燕銘提出從現在開始到2021年一、二季度，上證綜指仍將維持在3100-3500點之間的橫盤震盪，基於消費與出口的兩大動力，結合經濟復甦和貨幣收緊的拉鋸力量，重點推薦三朵金花：一是從基建地產週期轉變為全球原材料週期；二是從必選消費轉向可選消費，重點是汽車、家電、家居、化妝品、服裝以及旅遊酒店；三是科技需要集中精力，重點在新能源和電子。
此外，各研究團隊就全球疫情與疫苗研發新進展、高質量發展新能源、科技發展自主可控、人口結構醫藥消費、金融市場改革與開放、城市羣整合與新基建等諸多投資者密切關心的重要議題進行了深度交流。
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▼ 國泰君安年度策略會現場座無虛席
數據來源：國泰君安證券
貨幣寬鬆不再
配置策略之外，國泰君安策略團隊還對2021年的盈利、增量資金和政策進行了展望。
盈利方面，策略團隊認為2021年盈利改善的超預期與盈利景氣的持續性將成為投資策略的重心。盈利在2021上半年整體將符合市場預期，下半年在全球消費與製造業修復的共振之下，盈利修復有望超出市場預期。結構上看好製造端週期、可選消費與新能源科技。
▼ 從累積歸母淨利潤來看
2021年一季度增速見頂
數據來源：Wind，國泰君安證券研究
資金方面，策略團隊認為資金運動的背後是投資者的預期和行為表達的結果，是行情價格的另一面，相較於全面寬鬆的2020年，2021年將面對的是一個增量入市動能邊際放緩的市場環境。根據策略團隊的基準假設預測，2020年全年北上、財富管理機構、保險增量入市將達2.6萬億元，2021年增量入市降至2.1萬億元。總體，2021年將面對增量入市動能的放緩。
▼ 2021年增量入市結構：
公募、險資、北上、私募是重要邊際力量
數據來源：國泰君安證券研究
政策方面，2021年作為“十四五”規劃元年，策略團隊認為隨着經濟的修復，貨幣與財政政策將回歸常態，關鍵看點在於資本市場改革開放，以及產業、區域和人口領域的政策紅利。流動性收緊預期下，2021年IPO與再融資及限售股解禁對資金面的壓力將更大。總體，寬鬆時期和增量市場下的流動性需求，在寬鬆政策回退和市場流動性供給邊際放緩的環境下，IPO、再融資和限售股解禁對市場資金面壓力實際在上升。
▼ 多層次的資本市場結構
數據來源：證監會，國泰君安證券研究
債市開啓春季躁動
PMI各分項均改善，經濟復甦超預期，但債市無視利空大漲。國泰君安固收團隊一方面對上週的債市表現進行了跟蹤點評，另一方面通過覆盤歷史，指出債市將迎來春季躁動的可能性。
首先，針對上週的債市無視PMI超預期而大漲，固收團隊分析催化劑是央行意外進行了OMO+MLF大額淨投放，存單利率下行15bp左右，活躍券下行4-5bp，創下了近期最大單日漲幅。
其次，從歷史數據來看，固收團隊觀察到每年12月至次年春節後一個月，債市似乎更大概率會上漲，分析可能的一個原因為一季度經濟指標空窗期階段，資金面成為高頻、可交易指標，而央行通常會應對兩次跨年（元旦&春節）進行資金面維穩。
再次，結合當下的市場情緒，固收團隊認為股市順週期板塊與債市共舞並不矛盾。因為理解當下債市行情的關鍵在於貨幣政策而非基本面，一方面，央行貨政報告認為“不存在長期通脹或通縮基礎”，預計2021年CPI温和、PPI走出通縮衝高回落；另一方面，即便價格指數都走高，也不太影響政策定調。
最後，總結本輪債市反彈行情，固收團隊認為持續性或將超市場預期，3-5Y利率債博弈價值更高。
▼ 預計2021年CPI温和
PPI走出通縮
數據來源：Wind，國泰君安證券研究
固收專題.國企兑付
華晨、永煤違約事件引發了市場對國企信用債違約的擔憂，近兩年國企違約事件頻發，且違約後償付進展遲緩，更是加重了這種擔憂。通過梳理違約國企償付情況，國泰君安固收團隊發現國企違約後債券償還率普遍較低，截至2020年12月2日累計償還率僅為5.75%。
從數據上看，截至目前已違約的28家國企中，已兑付部分或全部違約債券的國企6家，不含已兑付債券的國企22家。
▼ 違約國企債券已兑付只數
數據來源：Wind，國泰君安證券研究
除了梳理違約國企兑付情況，固收團隊還總結了違約國企償付的四條經驗：
一是整體來看國企違約債券償還率低且償付週期較長，結構上看2020年以來大國企違約呈現上升趨勢；
二是政府支持是國企違約後能否償還的關鍵因素，部分積重難返的發債主體在債務逐步到期下可能喪失外部支持；
三是優質資產未必能夠作為國企違約後有能力償付的保障；
四是償債壓力相對較小是違約債券得到兑付的主要原因，兑付方式上主要通過重整進行清償。
年度策略之外，國泰君安食品飲料團隊和計算機團隊還分別對啤酒和公有云這兩個細分領域的近期變化進行了深度跟蹤。
食品飲料 / 啤酒將迎高端新時代
啤酒傳統上是重資產、高週轉、薄利多銷的行業，要求企業追求規模。國泰君安食品飲料團隊分析認為我國啤酒業發展各階段核心競爭要素動態變化，從資本、渠道再到效率，實現集中度提升、格局趨穩。
隨着行業步入成熟期，價升取代量增成為行業增長邏輯，食品飲料團隊認為效率提升和高端化取代規模競爭將成為破局之道，在管理優化基礎上形成體系化競爭優勢的企業將贏得高端時代競爭。
▼ 高端及超高端啤酒消費量
將持續增長
數據來源：GlobalData，國泰君安證券研究
計算機 / IT架構變化帶來新機遇
公有云廠商的快速發展帶來雲計算在各行各業的快速滲透，給上游的硬件廠商和SaaS公司帶來投資機會。
國泰君安計算機團隊認為作為雲計算的底層基礎設施，公有云廠商的快速發展對於全行業來説有重要意義，使得雲計算在各行各業快速滲透，IT架構的變化給上游硬件廠商和SaaS軟件公司帶來了投資機會，推薦服務器龍頭浪潮信息以及SaaS軟件公司。
▼ IaaS、PaaS、SaaS收入以及CDN收入
佔比存在較大差異
數據來源：雲智
本週，國泰君安研究團隊共覆蓋13只個股，其中對佩蒂股份（300673.SZ）和博睿數據（688229.SH）等7家公司進行了首次覆蓋;上調了上海石化（600688.SH）、中海油服（601808.SH）和聖農發展（002299.SZ）3家公司的目標價。
首次覆蓋
本週，國泰君安計算機團隊首次覆蓋了博睿數據（688229.SH）、中孚信息（300659.SZ）和聖農發展（002299.SZ）三隻個股，均給予 “增持”評級。
博睿數據（688229.SH）為APM領域龍頭企業，據Gartner報告顯示，預計2021年全球APM市場容量有望達到50億美元。國泰君安計算機團隊預計，隨着互聯網和移動領域的快速發展，中國有望成為未來第一大市場，而IT和APM相結合可以產生巨大的商業利益。公司在國內廠商裏已形成較為完善的APM產品體系，且已逐漸超越APM範疇，已向更廣泛的ITOM市場延伸。
中孚信息（300659.SZ）為保密軟硬件領軍企業，在產品端形成保密防護、檢查、監管業務三輪驅動的產品體系，憑藉出色產品性能在細分領域均取得較高市佔率。隨着長期客户資源的積累以及公司項目承接能力的提高，公司積極參與到相關項目集成業務中，推動收入快速增長，同時也帶動公司產品收入增長，二者相互促進形成正循環，計算機團隊預計公司將充分受益於信創戰略推進。
博彥科技（002649.SZ）收入在過去實現了十年十倍的增長，但市值沒有，計算機團隊判斷是市場質疑在人均薪酬走高的背景下公司的持續盈利能力。
通過研究，計算機團隊發現公司的人均收入開始和人均薪酬同步上升，認為這是毛利率見底的信號，未來隨着客户行業結構的改善和創新業務的發展，若毛利率反轉公司將迎來業績的高增長以及估值的修復。
首次覆蓋給予 “增持”評級的還有佩蒂股份（300673.SZ）、五礦資源（1208.HK）和愛美客（300896.SZ）和金博股份（688598.SH）。
未來隨着城鎮化水平提高、居民可支配收入水平提高、人口老齡化比例提高等，國泰君安農業團隊預計我國寵物行業將擴容，寵物食品行業規模也隨之擴大。
2024-2025年中國寵物行業的市場規模到達2000億，寵物食品行業市場規模預計1200億，行業的快速擴容將為頭部企業帶來更大發展機會，公司有望受益。
五礦資源（1208.HK）目前手握四大礦產，銅及鋅礦產資源量分別為1,260萬噸和1,110萬噸。目前疫苗預期加強下，全球銅價修復，國泰君安有色團隊預計Las bambas銅礦後續生產也將逐漸正常化，測算銅價每上漲5000元，公司業績增厚6.67億元，對比A&H;兩市資源標的，公司目前顯著低估，給予“增持”評級。
愛美客（300896.SZ）為輕醫美領域龍頭公司，公司既往經營和產品開拓充分顯示其敏鋭的市場觸角和對用户需求的精準把控，國泰君安生物醫藥團隊預計公司未來業績有望持續高速增長，且公司基於醫美行業長期空間和後續產品梯隊價值可享一定估值溢價。
金博股份（688598.SH）為碳基複合材料領軍企業，國泰君安建材團隊分析公司碳基複合材料領域沉澱深厚，熱場產品光伏市場或將加速成長，此外半導體市場已在孕育，卡位優質客户資源伴隨產能釋放將打開成長瓶頸。
上調目標價
國泰君安石油化工團隊上調上海石化（600688.SH）和中海油服（601808.SH）的共同原因為油價中樞上移，公司業績有望受益提升。
不同點在於前者積極推進內部機構改革，以碳纖維事業部為試點，構建職業經理人管理體系，後續有望提升創效增效能力；後者在於公司的阿爾法屬性，以及隨着公司技術不斷取得突破，未來行業景氣好轉時公司長期市佔率有望提升。
國泰君安農業團隊上調聖農發展（002299.SZ）目標價則是由於雞價下行影響公司凍雞利潤，下調了公司2020-2021年盈利預測，對應當前行業估值，相較此前目標價有所上升。
維持評級
此外，對於業績符合預期，經營穩定的中嘉博創（000889.SZ）、華宇軟件（300271.SZ）和波司登（3998.HK），國泰君安通信、計算機和紡服團隊均維持了前期目標價和評級。
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責任編輯：陳志傑