近年來，三生國健(688336.SH)憑藉自身強勁的體系化競爭優勢，始終站在行業發展的上風口。而這也使得在中報披露的關鍵時間節點，三生國健再次成為市場關注的焦點。
據智通財經APP瞭解，近日，三生國健公佈了其2021年中期業績。財報顯示，報告期內，三生國健實現營收4.79億元，同比增長36.33%;當期歸屬於上市公司股東的淨利潤2242.31萬元，同比實現扭虧為盈。
營收與利潤齊增的背後，是公司產品益賽普成功實現以價換量、渠道下沉，以及賽普汀商業化逐漸步入正軌。而隨着三生國健憑藉體系化競爭優勢，持續推進國際化佈局以及創新管線的新藥研發，其未來成長確定性將逐漸提高，中長期投資價值會不斷增大。
以價換量成效明顯，核心產品步入全面收穫期
生物醫藥投資的重要邏輯，在於研判公司對創新研發的投入力度，以及研發成果高效轉化後的市場佔有能力。三生國健之所以在今年上半年實現收入和利潤齊增，首先就得益於其在“研產銷”一體化優勢的驅動下，核心產品再次爆發強勁增長動能。
半年報顯示，2021年上半年，益賽普銷量同比增長153.15%，實現銷售收入4.28億元，同比增長近30%。
智通財經APP瞭解到，在醫藥領域，商業化成功的背後其實是各大創新醫藥企業在規模化生產、質量控制以及市場銷售上的“體系化競爭”勝利。三生國健益賽普上半年表現優異的關鍵在於，其能夠根據市場動態靈活地在藥品生產及銷售全週期階段，實行合理的產銷安排和價格調節，在擴大益賽普市場可及性的同時，成功實現“以價換量”穩固自身護城河。
2020年，阿達木單抗、英夫利昔單抗進入醫保後大幅降價，其月均費用從 5000-6000元降至2000-2500元，面對競爭對手的“攻勢”，去年10月起，益賽普也相應進行調價，月均治療費用已從此前的5144元降至2560元。
在市場支付能力趨於一致的情況下，三生國健憑藉強大的學術基礎和深入的基層覆蓋，益賽普在今年上半年實現了銷售的“拓面下沉”。作為國內最早切入風濕疾病領域的藥企，三生國健擁有經驗豐富的學術推廣人員組成的營銷團隊，產品療效和安全性得到國內廣大知名醫院及醫療專家認可。而在市場覆蓋方面，2021年上半年公司銷售覆蓋超過3300家醫療機構，其中三級醫院超過1600家。
據悉，在各級市場中，益賽普上半年在三至五線城市中的銷售增長超過50%，增速超過一二線城市，三至五線城市的銷量佔比已經上升至40%左右。三生國健相關人士透露，下半年公司還將繼續耕耘三到五線市場，力爭進一步將該市場的銷量佔比提升至50%左右。
除益賽普外，三生國健獲批上市的另外兩款重磅產品——賽普汀和健尼哌實現放量增長，也是上半年取得亮眼業績的原因之一，進一步鞏固了其在國內生物藥領域的先發優勢。
以賽普汀為例，去年12月底，賽普汀通過了醫保談判，隨後便積極開展進院工作。繼去年完成110多家醫院的銷售、掛網以及編碼工作後，在今年3月1號賽普汀正式開始實現醫保報銷，三生國健也在完成核心市場佈局，快速推進醫院准入。上半年，賽普汀覆蓋的等級醫院數量超過200家。
在今年4月，賽普汀被正式納入CSCO乳腺癌診療指南，成為晚期乳腺癌患者全程抗HER2治療的基礎藥物，進一步提高了產品的市場可及性。
而作為目前國內唯一獲批上市的人源化抗 CD25 單抗，健尼哌在今年上半年新冠疫情影響減弱、腎移植手術量恢復的積極背景下，銷售業績實現大幅增長，報告期內收入同比增長 198.07%，同樣成為公司業績增長的重要助力。
與科創板和港股生物技術板塊中許多公司還在“概念期”不同，三生國健多項重磅產品的成功商業化為公司的發展提供了強有力的收入支撐，同時也為管線中的在研藥物，打開了未來變現的想象空間。
創新管線全面推進，國際化佈局持續提速
三生國健價值曲線不斷提升，離不開創新研發管線持續提供源動力。公司從患者的臨牀實際需求出發，依託自身強勁高效的研發實力並輔以國際化合作佈局，以“內外兼修”的積極姿態，全面加速創新，打開估值的天花板。
財報顯示，今年上半年，三生國健確認研發費用2.14億元，同比增長30.45%，佔營業收入比重達到44.68%，顯示出公司對於創新研發的重視。
而從研發管線中可以看到，三生國健緊貼全球最前沿的治療方向，選取了最具臨牀價值的領域開展研究，且多為生物創新藥品類。
目前，三生國健擁有處於不同開發階段的20個主要在研抗體藥物(包括12個處於臨牀及臨牀後階段的在研藥物、8個處於臨牀前階段的在研藥物)，涵蓋腫瘤、自身免疫及眼科等疾病領域，其中大部分在研藥物為治療用生物製品1類或單克隆抗體，部分在研藥物為中美雙報。截至今年6月30日，三生國健共擁有專利權69項,較去年年底新增4項。
與國內同行公司相比，三生國健的研發管線不僅對EGFR、HER2和IL-17A等較熱門靶點進行了全覆蓋，還對當前行業尚未過多涉及的IL-5、IL-4Rα、PSGL-1、VSIG-4等靶點進行了前沿探索，同時前瞻性地佈局了多種雙抗產品，多個在研產品取得階段性成果。
從最新研發進展來看，今年上半年，三生國健新增了3項臨牀批件，新遞交了4項IND申請，新增了1項Pre-IND申請，同時還新增了3項抗體立項。
以今年上半年於美國獲批IND的SSGJ-705雙抗為例，智通財經APP瞭解到，該產品自立項僅用2年多時間就已全速推進到臨牀開發階段。目前行業公開信息中，同靶點抗HER2/PD1雙抗僅有信達生物與韓美製藥(Hanmi)共同開發的IBI315已進入臨牀。該產品於2019年遞交IND申請，目前正處於I期臨牀研究階段。
而從產品潛力上看，根據三生國健研發中心在核心期刊Acta Pharmacologica Sinica發表的一項關於SSGJ-705的研究，該抗PD1/HER2雙抗與人類HER2和PD1有很高的親和力，同時具有HER2抑制和PD1的阻斷活性，並在體外和動物模型體內均表現出強大的抗腫瘤活性。
此外，該雙抗能夠通過抗體依賴的細胞毒性作用(ADCC效應)有效地殺死HER2陽性腫瘤細胞，而對T細胞沒有影響。從結構上來看，SSGJ-705採用scFv融合技術，其生產過程與單抗相似，較大量產和產品質量都能做到一步到位，為滿足臨牀需求和產品上市提供了保證。財報顯示，SSGJ-705計劃在今年下半年獲得中國 IND 批件，並爭取開始患者入組。
國際化佈局方面，據智通財經APP瞭解，三生國健以“外部項目引進來、內部項目走出去”為基本原則，努力引進國際領先、國內稀缺且臨牀需求高的藥物。同時，積極推動已上市產品在海外市場的註冊上市，對自主研發創新品種積極開展國際臨牀試驗，尋求自主研發品種與國際合作的機會。
目前，三生國健一方面與美國Verseau公司在巨噬細胞檢查點調節劑抗體領域開展合作。2019至2020年間先後選取PSGL-1靶點的單克隆抗體VTX-0811、VSIG-4靶點的單克隆抗體作為授權產品，由三生國健負責在中國的開發和商業化。另一方面，三生國健還與瑞士Numab公司在多特異性抗體領域開展合作，基於Numab的技術平台開發和商業化一系列用於癌症治療的新型多特異性抗體。
在“內外兼修”的發展導向下，三生國健顯然已在自主研發管線和國際合作方面卓有建樹，形成了多梯隊、高臨牀價值與具備核心競爭力的在研產品結構。未來是否能夠順利實現“內部項目走出去”的目標，值得期待。
小結
從此次中報來看，三生國健在研發投入逐年增加的情況下做到了盈利，説明公司已經步入了創新增長的良性循環。隨着研發管線以及國際化佈局的逐漸深化，相信“內外兼修”帶來的全方位和深層次的產業協同效益將進一步投射至公司財報上，為三生國健的價值曲線提升添上新的座標點。
過去一段時間以來，市場對biotech的估值主要基於其研發管線，較少考慮後端的商業化和生產能力。然而，集採的推進和PD-1的殘酷競爭讓市場逐漸看到，在目前各家藥企靶點相似程度較高的情況下，biotech的生命力不僅在於靶點的創新，更取決於其商業化和生產的能力。這兩方面中，三生國健已經走在了行業的前列。
不過，儘管目前三生國健已具備明顯的體系化競爭優勢，市場卻尚未給予其合理的估值。截至發稿日，公司的PS僅為15.73倍，低於近年估值中樞，仍處在低估狀態。
這一反差也為研究機構所洞悉。華泰證券在8月25日的最新研報中表示，在綜合考慮三生國健益半年報中賽普以價換量奏效，賽普汀持續放量以及加大研發投入，前沿靶點佈局卓有成效的亮眼表現後，維持“增持”評級，給予其2021年目標市值167 億元，目標價 27.09 元。這一價格較三生國健當前股價還有30%的上漲空間。