央行“踩油門”，允許宏觀槓桿率階段性上升 專家：貨幣政策不宜放鬆
作者：時代財經 餘思毅
10月14日，央行發佈的金融統計數據顯示，當前全社會流動性合理充裕，貨幣信貸和社會融資規模合理增長。
會上，央行調查統計司司長兼新聞發言人阮健弘指出，“當前面臨的是特殊情況，宏觀槓桿率的回升是宏觀政策支持疫情防控和國民經濟恢復的一個體現，應該允許宏觀槓桿率有階段性的上升，擴大對實體經濟的信用支持。”
對於央行的表述，有市場人士認為“這個政策信號不一般”，意味着貨幣政策將會更加寬鬆。對此，中國郵儲銀行研究員、中國財政科學研究院博士後婁飛鵬10月15日接受時代財經採訪時表示，槓桿率本身是個比例概念，分子（社融與M2）擴大或分母（GDP總量）縮小都會導致槓桿率上升。
“目前槓桿率提高總體是經濟受疫情影響增速下降，為應對疫情增加信貸投放共同導致，並不是採用刺激政策導致的。”
10月15日，國家統計局公佈中國9月CPI同比增長1.7%，低於預期1.9%。即便CPI重回“1”時代，也沒有通脹的預警，婁飛鵬認為，CPI回落只是減少了對貨幣政策寬鬆的制約。“央行允許宏觀槓桿率階段性較高，更多的是針對整體而言，結構性高槓杆問題仍然需要解決。另外房地產領域調控壓力仍然較大，為了防範資金‘脱實向虛’，不宜放鬆貨幣政策。”
中鋼經濟研究院首席研究員、高級經濟師胡麒牧則對時代財經分析稱，維持“穩槓桿”是因應四季度外部環境面對較大的不確定性。“目前來看，歐美地區針對疫情的救助計劃都於9月底到期，所以四季度這些地區可能會出現裁員潮，進而對我們的外需產生不利影響。而貨幣政策是有時滯的，我們必須提前預防，所以目前雖然國內經濟恢復情況較好，但仍然沒有收緊貨幣政策。”
貨幣政策穩健為主調
時代財經：央行發言人表示，“當前面臨的是特殊情況，應該允許宏觀槓桿率有階段性的上升，擴大對實體經濟的信用支持。”央行這一表述是否意味着貨幣政策保持甚至更加寬鬆？
婁飛鵬：槓桿率本身是個比例概念，分子擴大或分母縮小都會導致槓桿率上升。目前槓桿率提高總體是經濟受疫情影響增速下降（分母為GDP降低），應對疫情增加信貸投放（分子，社融與M2增加）共同導致，並不是採用刺激政策導致的。
國內疫情防控和經濟恢復都取得較好成效，沒有必要進一步採用寬鬆刺激措施穩定經濟增長，貨幣政策仍然是穩健為主調。
胡麒牧：今年宏觀政策的重點是“六穩”、“六保”。要實現保經濟增長，穩定就業、保證各項改革穩步推進等全局性的目標，就要充分對沖疫情的影響，為實體經濟提供充足的流動性。無論是信貸投放還是政府專項債的發行力度都要明顯大於正常年份，客觀上講宏觀槓桿率肯定會有所上升。
至於宏觀槓桿率提升是否會帶來系統性風險的問題，我認為經濟增長失速的風險更大，而金融去槓桿在2018年已經取得了階段性成果，所以兩害相權取其輕，決策層對於槓桿率上升是採取階段性容忍的態度。
時代財經：CPI重回“1”時代，沒有通脹的預警，貨幣或財政政策是否會考慮更加寬鬆？
婁飛鵬：制約貨幣政策寬鬆的因素很多，物價是其中之一，CPI回落只是減少了對貨幣政策寬鬆的制約。允許宏觀槓桿率階段性較高，更多的是針對整體經濟而言，當下結構性高槓杆問題仍然需要解決，另外房地產領域調控壓力仍然較大，為了防範資金“脱實向虛”，不宜放鬆貨幣政策。
胡麒牧：現在CPI和PPI不高，通脹的預期不高，給了宏觀槓桿率一定的容忍空間。只有保障GDP增長，居民才有就業，企業才有利潤，財政才有税收，國家才有資源去解決民生問題、去加大科研投入，這都是相輔相成的。
時代財經：2016年底，中央提出防範金融風險，“去槓桿”是必要措施。今年4月、5月、7月，央行在多個場合提到：“當前應當允許宏觀槓桿率有階段性的上升”，時隔半年央行繼續維持這一表述，背後是什麼原因？
胡麒牧：2016年底中央開始提出“降槓桿”、“去槓桿”，到2018年5-7月份，本輪去槓桿基本結束，進入到“穩槓桿”的階段。在2018年、2019年的《政府工作報告》中，關於槓桿率的提法是“保持宏觀槓桿率穩定”，背後透露出前一階段（16年、17年以及18年初）降低宏觀降槓桿的已顯露成效。
今年的《政府工作報告》上沒有提及宏觀槓桿率的相關內容，同時，財政預算赤字率也大幅上升，註定了今年宏觀槓桿率必然上升。今年《政府工作報告》制定時，全球疫情處於爆發階段，從國內數據來看，一季度的經濟是負增長，為了保證全年經濟增速，《政府工作報告》沒有提及槓桿率，實際是給宏觀槓桿率的上升留了一定的空間。
婁飛鵬：“加槓桿”會引發風險，“去槓桿”同樣會引發風險。面對我國經濟恢復和疫情防控取得的成效，有必要繼續穩定經濟增長，併為經濟增長營造較好的環境。此時開始“去槓桿”容易導致融資主體資金緊張，可能引發風險，因而需要允許宏觀槓桿率階段性較高。
四季度面臨較大不確定性
時代財經：允許槓桿率有階段性的上升”，“階段”會維持多長時間？
胡麒牧：國內疫情二季度基本結束，但國外即便到了三季度，疫情拐點也沒有出現，四季度更是有二次暴發疫情的風險。
中國三季度的出口數據良好，這是由於海外很多國家在6月份開始組織復工，所以我們三季度面臨的外需有所恢復。不過由於海外復工是在疫情沒有得到有效防控的情況下進行的，如果出現了疫情的反覆，復工進程會受到嚴重影響。
我們要看到，歐美國家的政府救濟計劃基本上到了9月份結束，而美國在四季度大選結束之前，兩黨很難達成統一意見出台新救助政策，所以海外四季度很可能出現裁員潮。因此，四季度的不確定性依然非常大。
至於“階段性上升”維持多久，到底是明年還是後年還不太好説，這要看海外疫情發展情況。
婁飛鵬：今年以來，企業中長期貸款增加，在新增貸款中佔比較高，這都是良性槓桿。從這方面看，也有必要允許槓桿率階段性較高。
槓桿率本身沒有好壞，“加槓桿”和“去槓桿”都需要有所取捨。關注槓桿率的結構，長遠來看需要利用槓桿率的優勢，規避槓桿率過高引發的問題，保持槓桿率基本穩定。
貨幣政策的施政空間較大
時代財經：前三季度中國社會融資規模增量累計為29.62萬億元，比上年同期多9.01萬億元。是否主要受到政府債券強勢拉動，以及企業債券小幅回暖的影響？
胡麒牧：比上年同期多9.01的萬億元中，最大的有兩部分，一個是金融機構對企業的信貸2.79萬億，一個是政府債券淨融資2.74萬億。但由於近兩年槓桿降低，本身發生系統性風險的概率也大大降低了，給予了貨幣政策一定的空間。
時代財經：IMF近日預測，今年中國將是主要經濟體中唯一正增長國家。央行允許宏觀槓桿率有階段性的上升，能否理解為在經濟復甦勢頭較好的情況下，央行為經濟踩油門？
婁飛鵬：允許宏觀槓桿率階段性上升是針對既有的情況，對於後續貨幣政策，仍然保持穩健，根據經濟發展情況精準施策。
胡麒牧：IMF在10月份的全球經濟展望中將中國2021年的經濟增速調高至8.2%，我認為IMF的這個上調動作恰好説明中國的經濟增長已經是超出IMF預期了。另外，即使今年沒有疫情，我們也會有構建“雙循環”新發展格局，加快建設創新型國家的重要任務，這客觀上需要在一定程度上加大宏觀政策的力度。