漢坤律師事務所李濤：擬在香港上市的新經濟公司需注意的問題 | WISE2020 新經濟之王大會
12月8日-10日，36氪在北京國際會議中心舉辦了「WISE2020新經濟之王大會——崛起與迴歸」。本次大會是WISE大會的第八屆，2020年也是36氪成立的第十年。在新經濟之王主會場，我們邀請十年裏乘風破浪的創變者們，連接初創公司、互聯網巨頭、投資機構、地方政府、傳統企業等市場參與主體，一起回望中國新經濟快速崛起的十年，共同展望新經濟下一個十年的無限可能。
漢坤律師事務所李濤在大會上發表演講。
以下是李濤的演講實錄，經36氪整理編輯：
下面分享一下在香港上市的新經濟公司需要注意的問題。漢坤在過去十年陪伴和見證了很多優秀的新經濟公司的成長，比如剛才很多嘉賓提到的美團、蔚來、貝殼等上市項目，我們都有參與。剛才的嘉賓分享了關於上市公司面臨的風險，我跟大家分享的是上市之前，以及準備過程中的實操經驗。分三個部分。第一，上市前投資及基石投資。第二，香港上市財務測試。第三，兩類新經濟公司上市的條件和常見問題。
第一，上市前投資。
很多新經濟公司去上市之前，都會經過幾輪的Pre-A融資。就香港上市而言，港交所對於Pre-A完成的時間和交易所掛牌上市的時間的間隔有規定。第一種情況，要在遞交申請表格之前28天完成最後一輪的融資，如果做不到這一點，就是最後一次融資完成以後120天才可以掛牌上市。上面説的120和28不包括投資完成當天，遞交上市申請的當天和掛牌上市的當天。我們看過一種情況，不用等到上市，投資人撤出投資退出了，這種情況對上市時間表也有一定的影響。在遞交上市申請之前退出的話，這不影響，如果是在遞交上市申請之後到上市之前退出的話，會影響到，就要在退出之後120天才可以再港交所掛牌上市。剛才一直在説完成，港交所的要求是説，新進來的投資人的投資款不可撤銷，要付給上市公司或出售原來舊股的股東。
還有很多投資者和上市公司會關心一個問題，就是上市前投資者的特殊權利，是不是可以在上市之後還可以存續呢？港交所有明確和詳細規定，首先是價格調整。價格調整必須要在上市之前，如果上市調整跟股價或市值掛鈎的話，必須在上市之前掛鈎。還有退出選擇權，通常看到的是大股東或上市公司給到投資者的回購權利。這種回購權利在上市之前需要解除，其實大部分情況下是遞交A1申請之前就要解除。唯一有例外的是，如果上市公司在某一個時間節點還沒有上市，這種情況下可以行使退出選擇權。董事提名權在上市之前也要解除。股東之間關於推薦董事的安排，可以在上市之後存續，比如投資者會跟大股東有個約束，上市之後大股東在股東會投票的時候，要投資者推薦的董事擔任董事，這種情況在上市以後還可以存續。
公司的否決權在上市前也要解除掉，還有反攤薄權，在上市之前可以行使，前提條件要按照IPO的價格行使反攤薄的權利，上市以後就沒有這個權利了。還有對賭，就是利潤保證。在一定情況下，上市以後對賭還可以存續，但是條件比較嚴苛。對賭賠錢的話，不可以是上市公司自己賠，比如可以由大股東賠。即便是大股東賠錢的話，對賭金額不可以跟股價或市值進行掛鈎。比如公司事務的事先同意權，也要解除，還有獨家權及沒有更優惠條款，如果遵守這樣的條款對上市公司股東不利的話，股東可以不遵守。如果是優先於股東的權利，這需要在上市之前要解除的。比如股東之間的約定。
下面説一下基石投資。在香港上市IPO的時候，股份的出售有兩個大塊。一塊是公開發行，也就是散户。另外一部分給到機構投資者配售，給到機構投資者的配售分兩類，一類是基石投資，一類是錨定。基石投資的話，招股書出版之前要簽定協議，錨定的話，定價的時候才最終確定份額。基石投資的話，是需要遵循一些原則，首先基石投資者認購股份的話，必須按照公開發行的價格來認購。最重要的一點，投資者最關心的是基石投資人會有一個6月的鎖定期，上市以後六個月不可以出售股份。邏輯在於交易所覺得對所有的投資人都要公平，如果基石投資者在上市過程中認購的股份是已經給你的，相對於其他投資者的股份，他説要認購1000萬美元，最後只分了500萬。基石投資者的認購在絕大多數下可以保證，交易所覺得保證公平的情況下，反過來基石投資者需要被鎖定六個月。基石投資者不可以在上市公司有任何董事會席位，身份和背景要詳細披露在招股書裏面。
過去遇到關於基石投資最多的問題，不管是投資者還是上市公司問的問題，投資者要作為基石投資人投資一家即將上市的公司，可不可以讓大股東給我籤一個保底。如果上市以後多長時間股價沒有達到預期價格，或出售的時候股價在潛水，大股東能不能賠差價？答案是不可以。交易所規定，通過其他方式給到基石投資人利益的話，這有誤導性。舉個例子，一個很有名的投資人作為基石投資人投資了一家港股上市公司，招股書披露投資人願意以10元錢投資1億美金，很多散户看到以後，覺得有這麼大的投資人願意以10元錢買的話，我跟着買準沒錯。可是如果背後有保底安排的話，對於公眾投資者就是很大的誤導。如果是正常業務往來這是沒問題的，很多時候也看到一些基石投資人是上市公司平常的業務合作伙伴，這些沒有問題，只需要在招股書裏進行全面的披露就可以了。
下面講一下關於香港上市的最基本的財務測試的指標。
有三個測試可以供選擇，三個當中滿足一個就可以。第一，盈利測試，盈利測試是一個現行的規定，最近港交所剛剛出了一個諮詢文，建議提高標準，但還在諮詢過程中。現在的規定是過去三個會計年度的淨利潤不少於5000萬港幣，其中最近一年是2000萬，之前兩年是3000萬，這是第一個指標。
第二個測試，市值收入測試。在上市時候市值至少達到40億港幣，收入是最近一個會計年度5億港幣。
第三個測試加入了現金流因素，市值相應減半，市值上市以後20億港幣，收入最近一個會計年度至少5億，最近三個年度累積的現金流不低於1億。這三個當中，只要滿足一個就可以了。
新經濟公司上市過程中，這些測試會有一些更改。管理層至少三個會計年度保持很大程度上不變，股東在最近的一個會計年度，是不可以改變的。
下面介紹兩個類型的新經濟公司，一個類型是生物科技公司。生物科技公司不需要滿足剛才説的財務測試了。剛剛交易所的鮑總介紹了，生物科技公司沒有收入也可以在香港上市，但是要向港交所證明有一支產品通過了概念階段，以研發為主，專注開發核心產品，上市前最少12月已開始從事核心產品的研發，上市集資主要用於研發用途，而且擁有多支潛在產品，至少一名資深投資者提供相當數額的第三方投資。上市時候的市值至少達到15億港幣，對管理層的連續性要求是三年，而在生物公司降低到了兩年。資金上市以後12個月要覆蓋125%。
第二個類型是不同投票權公司，也就是管理層擁有超級投票權的公司。不同投票權公司在香港上市的門檻非常高，目前只有非常頭部的幾家，像美團、小米，以及最近從2019年上市的這幾家二次上市公司，只是這些家目前是以不同投票權的方式在香港上市的。最主要的原因是香港的證監會和交易所認為一股一票是保證投資者權利的重要環節。對於財務測試來説，如果要以不同投票權方式上市的話，有兩個測試，滿足其一就可以。
第一，單純的市值測試，上市時候達到400億港幣。
第二，市值100億港幣，但最近一個會計年度收入不低於11港幣。另外還要滿足一定的標準，第一，必須是創新產業的公司，第二，在業績披露期必須是高增長，而且高增長未來可以持續的。持有超級投票權的人必須對公司的發展做出了重大貢獻，而且不同投票權的受益人必須是個人，他在公司上市的時候，必須是公司的董事。跟剛才生物科技公司一樣，如果是不同投票權公司要上市的話，也是需要得到資深投資者的背書。最後不得極端不符合公司管制的常態。
今天由於時間關係，分享就到這裏，謝謝大家！