來源：西南證券 倪正洋
公司長期深耕於冷鏈設備用微電機領域，是名副其實的細分行業龍頭企業、隱形冠軍。多年積累建立了優質的客户網絡和渠道，護城河不斷深築。15-19年營收復合增速達19.1%，歸母淨利潤複合增速為19.4%，紮實穩健、確定性強。新動能將貢獻彈性：一方面，公司自主研發高端ECM電機，效率較傳統電機優勢明顯，預計2021年滲透率將持續提升至20%。另一方面，公司鋭意進取切入工業機器人領域、開發WA、WB、WD、WE系列伺服電機新產品，並積極橫向拓展至整個伺服系統，2019年銷量已達4.1萬台。新動能將為公司未來發展貢獻業績彈性。
冷鏈物流行業迎政策與需求共振
目前中國人均冷庫容量僅為0.13立方米，與國外差距明顯、發展潛力巨大。在政策扶持和需求共振下，冷鏈物流行業已邁入爆發期。2019年我國冷庫容量和冷鏈物流市場規模已再創新高，分別為6053萬噸和3391億元。而工業機器人方面，中國作為世界上最大的製造業國家，人均機器人密度大幅低於其他主要製造業國家。在此背景下，國內工業機器人市場發展迅猛。2019年工業機器人產量達18.7萬台，2012-2019年年均複合增速高達63%。在工業機器人和其他設備銷量增長的帶動下，國內伺服電機市場規模迅速擴大。
高效節能成為未來趨勢，公司高端ECM電機產品滲透率將持續提升：隨着節能減排成為工業發展的內在要求，高效節能電機已成為未來發展趨勢。公司自主研發併成功量產高效節能ECM電機，採用先進電子控制技術，使電機的能效得到較大幅度的提升。ECM電機效率達到60%以上、ECM無刷直流風機效率達到40%以上，有效降低客户用電成本，投入產出效益明顯。憑藉高效節能、性價比高的優勢，逐漸被主要客户青睞，銷量快速增長。ECM電機銷售額從2013年的661萬元增長至2019年的8738萬元，年均複合增長率高達54%。隨着市場滲透率的不斷提升，相關產品將進一步放量。
伺服電機產品持續放量
公司充分發揮成本控制、產業鏈完整優勢，努力成為品種全、性價比高的伺服電機生產企業。2017年成立伺服電機事業部，投資年產30萬台伺服電機項目，切入工業機器人賽道。目前公司伺服電機已實現產業化，伺服電機業務快速增長。2019年收入較2018年翻五倍，2020年上半年收入已超過2019年全年。同時公司研發集中力量，重點突破伺服電機編碼器和驅動器等核心技術，由伺服電機拓展至伺服系統，將進一步提高產品附加價值量。目前，公司在編碼器和驅動器方面取得進一步突破，成功生產樣品，為進一步拓展工業機器人業務奠定堅實基礎。
投資建議
隨着高端ECM電機滲透率的持續提升以及伺服電機產品的持續放量，公司未來業績增長具有高確定性，未來三年歸母淨利潤複合增速達20.8%。我們給予公司2021年30倍PE，對應目標價48.9元，首次覆蓋給予“買入”評級。