三維通信業績承諾發力過猛
三維通信預計三季報業績大降，稱主要原是受新冠疫情影響，公司自媒體業務收入下滑，毛利率轉負，事實上，這更多是因當初業績承諾用力過猛帶來的後遺症。
本刊特約作者 林依達／文
三維通信（002115.SZ）預計2020年前三季度盈利1200至1800萬元，同比下降八至九成。其中，公司自媒體業務收入下滑，毛利率轉負，主要原因為受新冠疫情影響，中小電商客户投放廣告熱度降低，及自媒體業務中每條廣告投放單價持續下降，公司減少新增公眾號租賃投入所致。
不過，公司表示，未來是光明的。預計第三季度單季度的歸屬於上市公司股東的淨利潤為3515.22萬-4115.22萬元，較第二季度環比上升六至八成。公司經營狀況逐季改善，疫情影響逐漸減弱，公司盈利能力持續恢復。
三維通信業績大降，怪疫情？事實顯然不是如此。
又到融資時
業績大幅下降，融資正創歷史新高。
預告三季報業績的同月，三維通信發佈公告，擬非公開發行股票募集資金不超過人民幣12.72億元，擬用於“5G通信基礎設施建設及運營項目”、“支持5G的新一代多網融合覆蓋產業化項目”等。前一個項目完全達產後可實現年均營業收入1.05億元，年均利潤總額2804.67萬元。後一個項目完全達產後可實現年均營業收入7.69億元，年均利潤總額1.09億元。
業績改善加上有如此上億利潤的募投項目馳援，三維通信看上去未來可期。
然而，從IPO至今，三維通信已經多次發行股票，整體上來看，效益並不好。過去十年，年均淨利潤6451萬元，扣非淨利潤3682萬元。2014年至2017年主要靠投資收益及營業外收入維持盈利，年均淨利潤2695萬元、年均扣非淨利潤511萬元。
併購翻身易？
糟糕的業績維持至2017年10月才迎來轉折點，彼時三維通信進行公司歷史上最大的一筆收購，以13.44億元（發行股票+現金）收購江西巨網科技有限公司（下稱“巨網科技”）99.59%股權，這筆交易作用顯著，當年就增加了1.92億元營業收入及2349.92萬元淨利潤，分別佔比16.28%及49.69%。2016年年末，三維通信的淨資產才9.88億元。2017年之前，三維通信的主要業務為移動通信網絡設備及系統解決方案綜合服務，本次收購後，增加了廣告業務和自媒體業務。
2018年，巨網科技的營業收入及淨利潤分別為26.72億元、1.68億元，在三維通信整體業績中分別佔比75.18%、78.29%。2019年營業收入及淨利潤分別為46.75億元、1.72億元，分別佔比84.09%、108.43%。
因巨網科技的到來，三維通信翻身了。2017年至2019年，三維通信營業收入分別為增長19.49%、200.79%、56.43%，淨利潤分別增長71.28%、354.17%、-26.15%，扣非淨利潤分別增長70.76%、682.80%、-33.36%。而2016年三維通信還只是一家營業收入不足10億元，利潤不到3000萬元，扣非淨利潤不足1000萬元的公司。
業績承諾精準完成，業績承諾完成率105.14%。
三維通信業績騰飛、巨網科技圓滿完成業績承諾，如果時間定格在2019年，那麼本次收購無疑是非常成功的，性價比相當高。
但併購標的出現業績承諾期滿後變臉的情況在資本市場是大概率事件，廣告公司的業績變臉更是常見。高舉併購大旗做大做強的藍色光標（300058.SZ）2015年因為鉅額資產減值損失（主要是商譽減值損失）導致業績暴降超過九成，儘管後來藍色光標的營業收入還在不斷增加，但淨利潤至今沒超過2014年的，做大規模遠比實際盈利更容易。科達股份（600986.SH）2019年計提商譽減值損失25.97億元導致鉅虧25.09億元，截至2019年末未分配利潤為-11.84億元，以目前的盈利情況來看，很難補上這個窟窿。而聚力文化（002247.SZ）也曾跨界到互聯網廣告業務，也嘗試到業績暴增341.37%的快樂，而2018年計提資產減值損失31.04億元而鉅虧28.97億元，後來退出廣告業，目前以*ST聚力出現，面臨退市風險。互聯網廣告行業作為輕資產行業，實現較快速發展主要依靠併購等方式。天價併購導致商譽一旦過大，就會頭重腳輕，摔跟頭是遲早的事情。截至2020年6月末，三維通信的商譽為11.29億元，佔資產總額27.02%，佔淨資產的45.57%，為最大的一塊資產，如果巨網科技業績不佳，商譽就會曝雷。
巨網科技的業績出現了大幅下滑，並且是業績承諾期滿後，這是一種必然？還是隻因為疫情的影響？
2020年上半年，巨網科技的營業收入36.16億元，同比大增111.26%，在嚴峻的疫情影響下實在非常難得，但淨利潤只有3710.11萬元，同比鋭減56.35%，銷售淨利潤率從4.97%直降至1.03%。而銷售淨利潤率暴降不是2020年才發生的事情，2019年就存在了，當年營業收入增長74.98%，而淨利潤僅僅增長了2.28%，銷售淨利潤率從2018年的6.29%直降至2019年的3.68%。出現這樣的情況主要是毛利率大幅下降所致，2017年至2020年1-6月，巨網科技營業毛利率分別為19.72%、9.84%、6.20%、1.99%。對此，三維通信給出的理由是：隨着公司業務的發展，公司業務重心調整，部分低毛利率的業務取代了高毛利率的業務，以換取公司整體毛利的增長。
業務重心調整放棄高毛利率業務？
2015年巨網科技的營業收入1.67億元、淨利潤1573.75萬元、扣非淨利潤1478.79萬元。到了2019年，營業收入暴增27倍，淨利潤暴增10倍。2019年中國互聯網廣告市場規模約比2015年增長了2倍，巨網科技到底有什麼魔法獲得遠超行業的爆炸性增長且遠遠超出預期？
為何巨網科技突然轉變風格？目前毛利率只有1.99%，巨網科技這種薄利多銷的操作還能扛多久？
這種操作能否提升了三維通信互聯網廣告業務的競爭力？能否長期帶來持續的盈利？還是隻是為了完成業績承諾而進行的權宜之計？當初，三維通信收購巨網科技的目的是，“通過收購兼併等多種方式，不斷擴大自身在該行業的產業版圖，整合各類資源要素，才能夠分享行業高速增長的豐碩成果，實現公司長期發展戰略目標。”而收購行為和時點也非常關鍵，拯救三維通信於水火之中。
現在，巨網科技毛利率暴降，2019年營業收入同比增長75%，而淨利潤僅僅增長了2.28%，這些是否已經給出了答案？如此下去，三維通信還談什麼分享行業高速增長的豐碩成果，也談不上實現公司長期發展戰略目標。
從開發商到批發商
三維通信沒有細説巨網科技到底進行哪些業務調整來獲得如此爆發性的增長，但從披露的有關客户的情況來看，巨網科技可能已經從開發商到批發商的轉變。批發商競爭的核心只有一個，那就是價格，上游供應商主要是騰訊旗下的北京騰訊文化傳媒有限公司（下稱“北京騰訊”），2017年至2019年北京騰訊是三維通信互聯網廣告傳媒業務的第一大供應商，佔比分別為71.48%、89.12%、86.31%，2020年上半年比例下降至69.42%。字節跳動有限公司在2020年上半年躍居第二大供應商，佔比27%。互聯網巨頭的遊戲規則對任何批發商都是一樣，批發商基本上沒有議價能力，而爭奪下游客户也十分激烈，批發商只有不斷提高折扣，降低自身毛利。其業務特點就是利薄多銷：規模大、毛利低。
批發商的生意並不好做，如利歐股份也有做批發商生意的子公司，2019年該子公司營業收入32.30億元，淨利潤4926.59萬元，銷售利潤率1.53%。相比之下，巨網科技的盈利能力可以説是驚人，同期營業收入46.75億元，淨利潤1.72億元，銷售利潤率3.68%。
與同行業的公司相比，三維通信的營收規模相對較小，但預付最積極。2016年至2019年，三維通信各年末的預付款項分別為1364萬元、8815萬元、3.91億元、1.60億元，與當年營業成本的比率分別為1.89%、10.16%、12.76%、3.16%；利歐股份分別為1.90億元、1.95億元、2.92億元、1.36億元，與當年營業成本的比率分別為3.31%、2.18%、2.69%、1.09%；藍色光標分別為2.70億元、3.10億元、3.09億元、2.84億元，與當年營業成本的比率分別為2.80%、2.49%、1.52%、1.11%；2020年6月末，三維通信、利歐股份、藍色光標預付款項分別為2.83億元、7745.65萬元、2.34億元，與同一期間營業成本的比率分別為7.53%、1.15%、1.45%。
2017年至2019年，三維通信的財務費用逐年增減，在利息支出越來越多的情況下，為何其預付款項遠超同行？預付款項裏面有沒有包含本該計入成本費用的款項？
7億元狂買微信公眾號使用權
三維通信的長期待攤費用冠絕同行，這與巨網科技狂買微信公眾號使用權有關。
與大部分併購標的不同的是，巨網科技不是購買公司而是購買微信公眾號使用權來達到完成業績承諾的目標，從而導致長期待攤費用暴增。2016年至2019年各年末的長期待攤費用分別為283萬元、1.09億元、3.54億元、3.72億元，其中微信公眾號使用權的金額分別為零、1.04億元、3.46億元、3.59億元。而藍色光標的長期待攤費用分別為1.06億元、7594.44萬元、6839.64萬元、5942.03萬元；利歐股份的長期待攤費用分別為1478.69萬元、1352.99萬元、6517.22萬元、4610.48萬元。
巨網科技主要從事互聯網廣告投放業務，為順應市場發展趨勢，拓展新型移動端廣告媒體，於2016年逐步介入微信公眾號廣告業務，主要採取購買和租賃兩種方式，當年投入較少，2017年，巨網科技加大了微信公眾號的業務投入，且主要採用租賃形式，一次性支付相關租賃費用，按照會計準則的規定，計入了長期待攤費用。
2016年新增“長期待攤費用—微信公眾號使用權”3839.62萬元新增“無形資產—微信公眾號”1898.67萬元等。牛刀初試之後，購買金額大增，自2017年11月至2020年6月，巨網科技耗資超過7億元用於購買微信公眾號使用權。
當年，*ST瀚葉（600226.SH）計劃花38億元買981個微信公眾號，曾經引起軒然大波。
微信公眾號的造假非常容易，因此巨網科技購買的微信公眾號使用權的含金量到底如何？2020年上半年巨網科技業績大幅下滑，加上預付款項及長期待攤費用合計起來有數億之多，一旦消化不好，爆雷也不是不可能。
自媒體廣告業務從暴利走向負利
巨網科技的自媒體廣告業務在2015年營業收入才772.26萬元，到了2019年達到3.67億元，毛利從376.83萬元飆升至1.19億元，2015年至2019年毛利率分別為48.79%、46.24%、56.02%、55.33%、32.47%。自媒體廣告業務給力，是巨網科技完成2017年至2019年業績承諾的主要原因之一。到了2020年上半年，自媒體廣告業務營業收入大降42.23%，毛利成了負數，為-3549.11萬元。從暴利到負利，到底是受新冠疫情影，還是業績承諾期滿後的反應？抑或兩者兼有？對比同行，巨網科技的自媒體廣告業務下降得有些狠。利歐股份也有毛利率相當的業務——數字營銷服務，2020年上半年營業收入1.58億元，同比下降25.25%，毛利率從44.13%下降至17.14%。
由此可見，疫情並不是決定業務負毛利的因素，巨網科技負毛利，可能是因為業績承諾期發力過猛帶來的後遺症。
第一大客户真給力
巨網科技的前五大客户變化大，第一大客户年年不同。2018年第一大客户胡楊網絡科技（寧波）有限公司成立於2016年9月，2016年、2017年繳納社保人數為零，2018年3人，人少力量大，這一年，該公司給巨網科技貢獻營業收入5.51億元，佔比20.62%，到了2019年，該公司沒有進入前五大客户名單，是否還是公司客户也就不得而知了。
2019年第一大客户長沙聚豐網絡科技有限公司（下稱“長沙聚豐”）給巨網科技貢獻營業收入1.65億元，佔比3.54%。長沙聚豐是恆大高新（002591.SZ）的子公司，恆大高新的2019年年報顯示，長沙聚豐2019年營業收入9055.78萬元，營業利潤6462.74萬元、淨利潤5476.55萬元。2019年恆大高新的互聯網營銷的營業收入為1.74億元（佔比45.90%）、營業成本4713.78萬元，毛利率72.85%。長沙聚豐的營業收入佔比52.17%，按照該比例大概算出其營業成本2459萬元。
為何長沙聚豐給巨網科技貢獻的營業收入遠遠超過其營業成本？
恆大高新曾經披露，長沙聚豐作為代理商向巨網科技預付資金充值以獲得其廣點通廣告業務平台賬號的“廣告費金額”，廣告主自己在騰訊各平台投放廣告，代理商在中間幫助解決問題併發布重要信息以便廣告主精準投放，廣告主根據協議約定的付款期根據消耗金額支付賬款。由於長沙聚豐不能控制投放主體，廣點通的充值代理業務本質是代理服務，故長沙聚豐按照淨額確認收入。長沙聚豐通過預付款形式向巨網科技充值，通過後台消耗總額進行結算。長沙聚豐在約定的客户賬期到期後，根據賬户消耗情況與上游客户進行結算。
不過，2019年，恆大高新從第一大、第二大供應商採購的金額分別為1.69億元、3140萬元，而三維通信披露長沙聚豐的金額為1.65億元。
（聲明：本文僅代表作者個人觀點；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票）