軍工板塊：未來業績增長能消化估值嗎？
智通財經APP獲悉，太平洋證券發佈軍工板塊投資策略研究報告稱，在目前國際環境下，軍工產品需求處於爆發的初期，優質企業業績增長潛力巨大, 軍工板塊投資進入價值投資新時代。雖然基於歷史慣性，軍工板塊仍具備較高的β屬性，排除短期的波動擾動，行業長期投資價值凸顯。前三季度利潤表端業績增長趨勢顯著、資產負債表端改善明顯，未來業績增長將不斷消化估值，目前板塊估值具備吸引， 建議關注航空、飛行武器、國防信息化、軍用新材料板塊細分領域，佈局業績有長期支撐的強勢龍頭和細分龍頭標的，推薦中航沈飛(600760.SH)，中航西飛(000768.SZ)，寶鈦股份(600456.SH)，西部超導(688122.SH)，中航光電(002179.SZ)，和而泰(002402.SZ)等。
太平洋證券主要觀點如下：
利潤表端：2021前三季度收入利潤穩定快速增長，利潤率提升趨勢不減
統計了120個標的2021年三季度業績，軍工板塊整體保持業績的穩定快速增長，盈利能力水平提升趨勢顯著。隨着軍方訂單增長以及大額預付款的給付，合同負債翻倍，存貨增長趨勢顯著，經營性現金流出現大幅改善。
軍工板塊營業收入、歸母淨利潤增長穩定快速，且毛利率、淨利潤率、ROE處於快速增長態勢。整體來看，軍工板塊在軍改後需求快速增長，收入利潤在2020年出現顯著的提升，2021年三季度延續了這個趨勢，維持業績的快速增長。同時，軍改後軍工整體產品升級、規模效應提升，毛利率、淨利率和ROE提升顯著。
資產負債端：軍方大額預付款，合同負債翻倍增長，現金流持續改善
存貨增幅較大，合同負債和預收款大幅增加。下游軍方客户需求快速增長，為鼓勵企業進行積極研發和生產，2020年末起，軍方按照長期合同給付軍工企業大量預付款。因此，板塊企業預收款項大幅增長。同時，為響應客户需求，軍工企業備貨量增加，存貨量持續提升。
應收賬款穩定。隨着大額預付款的落地和量產訂單持續落地，軍工板塊整體資產負債表有較大的改善。未來的一段時間，兩因素將繼續推動資產負債表繼續表現向好。
經營性現金流同比大幅改善。軍工產品產業鏈長，由於產業特點，往往需要軍方進行最終產品的驗收後，主機廠才能收到款項，其後現金流再傳導到上游供貨商。導致軍工企業尤其是上游企業賬期長，應收賬款積壓相對嚴重，經營性現金流表現不佳。軍方目前對裝備需求迫切，在給予企業預付款的同時，向上遊企業的回款速度也有所加快，未來軍工企業現金流情況將繼續改善。
航空航天、材料和元器件板塊業績均延續高景氣。航空板塊收入、利潤端同比均實現高增長，上半年收入、利潤提升顯著;軍用材料板塊整體快速增長，航空航天需求帶動;軍用電子信息化板塊元器件等公司業績增長顯著，且淨利率顯著提高，毛利率最高;軍用材料、電子信息化ROE水平高。
軍工需求增長為“剛需”，目前僅為五到十年快速增長的開端
多原因帶動軍工板塊需求快速增長：
國際形勢、周邊環境複雜化，中美大國博弈毋庸置疑是長期命題，我國所處軍事環境出現新的變化，加強武器裝備和國防實力建設是維護國家根本利益的基礎，武器裝備需求量大幅增長是“剛需”;
軍改後軍隊對聯合作戰、實戰演練提出更高要求，信息化裝備、訓練消耗裝備需求迫切;
航空、航天重點型號新型裝備(直-10、運-20、殲-20、東風-17等)2018-2020年處於陸續定型列裝，近幾年以及未來3-5年處於快速上量階段，飛行武器、航空等領域新型號目前處於研發高峯期，未來需求拉動顯著;
十三五前幾年軍改對需求釋放造成困難，延遲的需求尚未實現完全釋放，仍為需求推動因素。
2021年為五到十年景氣週期的開始，需求和業績將持續快速增長
該行認為，在目前的整體背景下，“十四五”期間將是我國武器裝備持續快速增長的階段，軍工整體需求增長將延續，未來五到十年我國軍工都將處於發展的景氣週期。2021年為十四五開端，處於需求集中釋放的初期，軍費支出快速增長，武器裝備高需求持續，板塊將延續2020年的業績快速增長。預計2021、2022年行業需求年複合增速將達到15%左右，處於景氣細分領域的優質龍頭將獲得遠高於行業的高增速。
軍工板塊長期投資價值凸顯，目前估值具備吸引力
2021年年初至5月，國際形勢表面趨於緩和，市場熱度和整體風險偏好下降，軍工指數下跌29%。5月起，拜登政府釋放出對中強硬的信號，軍工板塊再次受到市場重視，同時軍工中報業績預期向好，軍工主機廠陸續收到軍方大額預付款，並在產業鏈上下游資產負債表體現，軍工板塊整體回暖，5月初至目前國防軍工板塊最高漲幅38.92%。
軍工板塊進入價值投資新時代，長期投資價值凸顯。該行認為，在目前國際環境下，軍工產品需求處於爆發的初期，優質企業業績增長潛力巨大，軍工板塊投資進入價值投資新時代。雖然基於歷史慣性，軍工板塊仍具備較高的β屬性，排除短期的波動擾動，行業長期投資價值凸顯。
板塊估值高於歷史均值。目前軍工板塊市盈率(TTM)達到81.15，高於2010年以來的歷史均值66。
目前板塊估值具備吸引力。
一方面，目前估值中主機廠估值高，抬高整體行業估值，除主機廠外其他具備投資價值的公司目前估值相對合理。更重要的是，十四五期間，軍工板塊訂單釋放迅速，該行估計板塊業績將維持20%以上的年複合增速，增長將繼續起到消化估值的作用。目前處於年末估值切換重要時期，切換到2022年軍工板塊對應市盈率下降顯著，目前估值極具吸引力。
看好航空、飛行武器、新材料、信息化領域，建議佈局龍頭
在目前國際環境和國家戰略背景下，我國武器裝備需求旺盛，軍工行業投資價值凸顯，安全性、確定性突出。
軍隊對於新型裝備的需求強烈，對軍工產業鏈各環節的供給提出要求，未來幾年處於景氣賽道，並能夠形成“有效供給增長”的企業將迎來業績的快速增長。該行從兩條投資主線：核心裝備裝備速度加快，信息化和關鍵材料、元器件升級，關注航空、飛行武器、國防信息化、軍用新材料板塊細分領域，精選需求和供給快速增長，業績有長期支撐的強勢龍頭和細分龍頭標的。
(1)空軍進入20時代，航空產業鏈維持高景氣。隨着殲-20、運-20、直-20等四代裝備的陸續服役，我國空軍正式進入“20時代”。“20系列”機型的量產交付將帶動航空產業鏈的景氣度提升，從而推動相關上市公司業績持續增長。
(2)飛行武器型號放量期，戰略儲備需求增加。十四五在飛行武器領域的投入出現大的傾斜，當前新型型號處於迭代期，當前戰略局勢緊張，戰略儲備需求增加。板塊需求有望爆發，相關上市公司業績可期。
(3)新型武器裝備量產爬坡，看好軍民兩用新型材料的細分行業龍頭。一方面，裝備需求增長帶來直接的上游材料需求增長;另一方面，新型裝備上對新型材料的應用佔比較之前有較大的提高(如複合材料等)，帶來新材料的需求較裝備整體需求量的增速要高。此外，軍用新材料的應用向民用拓展，長期看面向更廣闊的民用市場。關注：碳纖維複合材料、石英纖維、高温合金等領域投資機會。
(4)我國國防信息化進程加速，國防自主可控空間廣闊。國防信息化是現階段我軍現代化建設的重點，軍改後國防信息化進程加速。我國各軍兵種武器裝備升級及新研裝備批生產空間廣闊，看好其中的衞星、集成電路、通信、雷達電容等細分領域。
本文編選自太平洋證券軍工板塊投資策略研究報告，分析師：馬捷、劉倩倩、馬浩然，智通財經編輯：丁婷。