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摘要：這是一個非常有趣的併購案例，使用了拆除VIE架構、過橋收購、過橋資金、增發募資、股權置換、分離重構等多個工具。
六間房是中國最早三個直播平台之一，是宋城演藝2015年26.02億從併購來的資產，2019年宋城演藝以六間房為主體與北京密境和風“花椒直播”再度整合為“花房集團”新主體，密境和風持股38.21%，宋城演藝持股37.06%。兩次整合前後5年時間，使用了若干工具、過渡、分拆、歸攏，最後達成利益統一。
一、收購前的六間房：
收購前，北京六間房科技有限公司是母公司“Six Room Holdings”通過“VIE”【1】協議控制“北京六間房”、“保定六間房”、“北京樂橙”、“上海夢獲”四家公司，通過一系列控制協議受北京太陽莊科技有限公司控制。
註冊於開曼羣島的“Six Room Holdings”為離岸融資實體，主要負責融資，“北京太陽莊科技有限公司”為“Six Room Holdings”在中國設立的外商企業，由於受行業准入限制，無法通過股權與“北京六間房”等四家公司連起來，需要簽署協議將“北京六間房”等四家公司收入、利潤、權益等裝入“Six Room Holdings”主體。
董事長劉巖持“Six Room Holdings”29.99%股份，首席技術官姜宏持股4.65%，總經理朱曉明持股2.17%，戰略股東“Highland”持股25.52%，“Celestial Riches Limited” 持股20.89%。
二、宋城演藝分兩步走交易結構：
宋城演藝對六間房交易方案分為兩部分，第一步宋城集團配合宋城演藝先行實施對北京太陽莊100%股權及六間房62%股權收購，這是過橋收購方案，拆除VIE架構；第二步宋城演藝發行股份及支付現金購買交易資產。
宋城演藝聘請摩根士丹利華鑫證券、華泰聯合證券作為獨立財務顧問，立信會計師事務所作為審計機構、北京市金杜律師事務所提供法律服務法律、北京中企華資產評估有限公司提供資產評估服務。
（一）第一步交易事項：
1.2015年2月，宋城集團以16.12億元收購“北京太陽莊”100%股權及六間房62%股權。其中，宋城集團從“Six Rooms Holdings”受讓北京太陽莊100%股權所支付的股權轉讓款15.996億元，分五期支付。以六間房註冊資本為作價依據受讓六間房股東劉巖等8名自然人【2】所持六間房股權62%部分，支付股權轉讓款0.124億元。
2.宋城集團與劉巖簽訂《股權質押協議》，已經雙方簽署《<股權質押協議>之解除協議》予以解除，且根據相關方簽署的《關於第一步交易相關事項的確認函》，交易各方同意豁免將宋城集團質押六間房62%股權給劉巖作為第一步交易交割的前提條件。
3.北京太陽莊公司性質由外商獨資企業變更為內資企業。
4.Six Rooms Holdings將其持有的北京太陽莊100%股權轉讓給宋城集團。
5.宋城集團向劉巖等8名自然人股東合計支付0.124 億元人民幣，向開曼公司支付首期支付款合計12.522634億元人民幣等值美元，將扣除預繳所得税之後支付款打出境外。
6.六間房、保定六間房、北京樂橙、上海夢荻主體與北京太陽莊之間VIE協議解除。六間房第一大股東“宋城集團”持股62%，劉巖等8名自然人持股38%，保定六間房、北京樂橙成為六間房全資子公司。
宋城集團配合收購，資金來源兩個渠道：
與銀河金匯證券資產管理公司、銀河證券公司簽署《股票質押式回購交易業務協議》（銀河融通75號—金匯資管第01號），專項融資9.99999億元，年利率8.2%。
與華安未來資產管理（上海）公司、工商銀行浙江省分行營業部簽署《委託債權代理投資合同》，融資4.00億元，年利率7%。
（二）第二步交易事項：
2015年8月，宋城演藝以26.02億元收購六間房100%股權，通過每股26.92元發行3670萬股合計9.88億元購買劉巖等8名自然人股東持有六間房38%股權，另通過現金16.14億元購買宋城集團所持六間房62%股權，包含支付宋城集團256.7萬元過橋費。
購買宋城集團所持六間房62%股權資金來源兩部分，其中6.5億元是以每股29.88元非公開增發2175萬股得來，剩餘資金由宋城演藝自籌，分6期支付宋城集團。
北京中企華資產評估有限公司出具《宋城演藝發展股份有限公司擬收購股權涉及的北京六間房科技有限公司股東全部權益項目評估報告》，截至2014年12月31日，六間房賬面淨資產3778.4萬元，增值率6818.24%。
六房間承諾2015-2018年度淨利潤1.51億元、2.11億元、2.75億元和3.57億元，對應市淨率68.8倍。
若未完成六間房以現金或股份對上市公司補償，補償上限15.10億元，約佔本次交易總對價26.02億元的58.03%。
2015年8月，併購六間房交易案完成。六間房董事會設3名董事，其中宋城演藝委派2名董事，維持原管理團隊持續管理。宋城演藝總股本594391532股，劉巖持股3.99%，姜宏0.65%，朱曉明0.65%，楊小龍0.36%，高宇慶0.36%，盧寶剛、王望記、孫明琪各0.05%。
原六間房創始人 劉巖
三、六間房再併購手遊公司北京靈動時空：
2017年3月，六間房3.8億元現金購買北京靈動時空100%股權。北京靈動時空主要從事互聯網手遊業務，核心遊戲產品《劍魂之刃》，業務覆蓋中國大陸、日本、泰國、越南、馬來西亞、新加坡市場。
靈動時空原股東蘭溪博投資合夥企業持股56.77%，實際控制人方奇通過持有93.78%蘭溪博投資合夥企業間接持股53.24%。
六間房3.8億元分4期收購靈動時空，每期金額佔比51%、16.17%、16.17%、16.66%。
靈動時空承諾2017-2019年淨利潤4000萬元、5200萬元和6500萬元。
四、六間房2015-2018業績兑現情況：
六間房2015-2018年業績對賭情況，2015年承諾淨利潤1.51億元，實際淨利潤1.62億元；2016年承諾2.11億元，實際2.30億元；2017年承諾2.75億元實際2.85億元，北京靈動時空承諾4000萬元，實際4063萬元；2018年六間房承諾3.57億元實際4.08億元，北京靈動時空承諾5200萬元，實際5316萬元。六間房對賭解除。
2019年六間房淨利潤1.71億元，六間房和北京靈動時空出表，轉為長期股權投資。
五、六間房與密境和風整合為“花房集團”事項：
2018年6月27日，宋城演藝董事會公告六間房擬與北京密境和風公司業務重組，北京中企華資產評估公司對北京密境和風科技公司採用收益法評估值510822.41萬元。
密境和風主業是花椒直播平台運營服務，第一大股東“奇虎三六零”持股45.16%，天津花椒壹號科技合夥企業、天津花椒貳號科技合夥企業合計持股19.95%，為股權激勵平台。
六間房估值34億元，密境和風估值51億元，重組後花房集團公司整體估值85億元人民幣。
1.重組後的花房集團董事會5名構成，3名由奇虎軟件任命，2名由宋城演藝任命，總經理和財務負責人應由奇虎軟件提名，周鴻禕【3】任董事長，劉巖任總經理。
360創始人 周鴻禕
2.奇虎軟件、天津花椒壹號科技合夥企業（有限合夥）、天津花椒貳號科技合夥企業（有限合夥）簽訂一致行動協議，奇虎軟件及一直行動人合計持有重組後集團公司39.07%股權。
3.六間房將不再作為宋城演藝並表子公司。
2019年5月，宋城演藝所持花房集團0.47%股權作價4000萬元出售奇虎三六零，宋城演藝所持比例由40%下降至39.53%股權，密境和風原股東中奇虎三六零、天津花椒壹號科技合夥企業、天津花椒貳號科技合夥企業為一致行動人，合計持有六間房39.54%股權。
2020年花房集團淨利潤虧損-1079.9萬元，宋城演藝對其資產減值18.15億元，剩餘賬面價值14.93億元。
2021年10月，花房集團向香港證券交易所遞交招股書，最新股權結構周鴻禕通過奇虎三六零、花椒壹號、花椒貳號持38.21%股份，宋城演藝持37.06%股份，員工持股平台花房飛騰持股6.25%。
參考與註解：
【1】VIE：可變利益實體，投資企業擁有實際或潛在的經濟利益，但該企業本身對此經濟利益並無完全的控制權，只是通過一系列的協議安排由主要受益人實際或潛在控制該經濟利益
【2】8名自然人：劉巖、姜宏、朱曉明、楊小龍、高宇慶、盧寶剛、王望記、孫明琪
【3】周鴻禕：360公司創始人、董事長兼CEO
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來源：藍籌企業評論（ID:bluechip808）