嘉賓介紹：陶燦，北京大學光華管理學院金融碩士，任建信基金權益投資部總經理，代表作建信改革紅利分別於2018年、2020年獲《上海證券報》“金基金·股票型基金三年期”獎和“金基金·股票型基金五年期”獎
回顧過去十年，A股市場上不乏10倍大牛股，長期牛股的誕生最主要的推動力是什麼？是業績增長還是估值提升？中美公募基金市場有何區別？繼前兩年的上漲之後，2021年A股市場會有怎樣的表現？對此，建信基金陶燦跟大家分享精彩觀點。
陶燦表示，A股在過去十年提供的回報非常不錯，如果把這裏面相對優質的一些公司挑出來，回報是更好的。一個長期的大牛股，它一定是來自於股票背後實體的、真實的回報。
陶燦認為，國內的主動的股票基金，就是主動管理的產品還是大幅的戰勝了低頻指數的，這種現象跟美國是完全相反的。如果從年度的角度來看，繼2019年、2020年快速走的態勢之後，今年總體上是把它定位為鞏固調整的年份，為的是休息一段時間在今後2022年、2023年更好地出發。
以下為採訪實錄：
1、建信基金陶燦：業績增長造就長期牛股
主持人：回顧過去，A股在各類資產中的回報表現如何？
陶燦：A股在過去十年來看，它提供的回報還是非常不錯的，如果你把這裏面相對優質的一些公司挑出來，它的回報是更好的。舉個例子 ，A股所有十年的股票平均50%的分位，就是過去十年提供的回報，如果你在股票市場，非標的話，你大概能獲得5%的回報，也能跑贏通脹。但是如果你選擇的是頭部的前30%的股票，你十年的回報是超過20%的。
主持人：您覺得A股歷史大牛股最主要的推動力是什麼呢？
陶燦：典型的比如説股價漲幅10倍的牛股，基本上都是10倍的業績貢獻，估值的貢獻幾乎為0，這個事情説實話可能跟一般的投資者大家想象中有點不一樣。在前半段，它的估值的確有很大的貢獻，意味着在前半段，它的靜態估值會有往上拔估值的過程。到了後半段，靜態估值就開始萎縮了，這時候利潤就必須得跟上了，如果利潤不跟上來的話，往往可能10倍牛股走到一半就會夭折了。所以真正的能成為一個10倍牛股，成為一個長期的大牛股，它一定是來自於股票背後實體的、真實的回報是很好的，這是我們從實證的角度發現了A股市場有這樣一個特徵。
2、建信基金陶燦：中美公募基金有何區別？
主持人：我們再來談談基金市場，您覺得與美國市場基金的表現相比，咱們A股的公募基金的主要特徵是什麼呢？
陶燦：我們也梳理了一下美國的公募基金和國內的公募基金的區別，美國的公募基金給大家留下的一個印象就是它的股數產品或者被動投資的產品發展的速度非常快，而且股數化產品的收益率比主動的產品收益率也相對較好。中國的情況是比較相反的，我們統計的結果是國內的普通股票型基金指數取得了年化的符合回報率是18%，但是我們的寬基指數滬深300只提供了10%的年化符合回報。換句話講，國內的主動的股票基金，就是主動管理的產品還是大幅的戰勝了低頻指數的，這種現象跟美國是完全相反的。有很多人會認為美國市場是一個很成熟的市場，它所有的投資者主體大部分是機構投資者，所以大家沒辦法，是這樣嗎？我們發現一個核心是美國的公募基金的運作機制是不一樣的，美國公募基金的運作機制是要求基金經理要戰勝基準就可以了。
但是中國的話，大家的考核是要戰勝同行，這是不一樣的。國內我們除了實質上戰勝了基準，此外我們的目標是要戰勝同行。但是這種現象、這種機制的背後有它存在的底層邏輯嗎？我們認為也是有的。舉例來説，為什麼國內行業的配置會成為基金收益的一個比較重要的來源，當然另外一個重要的來源是購入選擇，為什麼要存在呢？因為從過去的10年或者20年來看，滬深300結構性的機會是非常大的，它的行業的權重也是變化非常大的。如果一個主動的基金經理做一個行業的側重和偏離的話，他投了一些增長更好或者表現更好的行業，份額擴張更快的行業的話，他是可以的，把寬基指數要表現好，這是中國公募基金和美國公募基金一個比較大的區別。
主持人：您認為主動權益在資產管理業務中的定位又是什麼呢？
陶燦：主動權益在資產管理業務中的定位，按照我個人的理解，在國內來説，我是傾向於把它作為基礎性的業務。為什麼這麼講？因為從我們國家目前處於經濟轉型和產業升級，結構在發生很大變化的一個階段，我們的股票市場也是有這麼一個結構性很大的變遷，從滬深300行業權重的變化可以看出來，在過去的10年有一個很大的變化。此外，我們認為在未來就是在經濟結構轉型的階段依然會存在，所以結構性的機會依然是很強的。寬基指數就像我們之前提到的，寬基指數拉長看是戰勝不了主動的股票基金，您發細分的行業指數，到底該發哪些細分行業指數呢？這時候就需要主動的來甄別一下，到底哪些行業可能在未來的滬深300會變得它更大，它回報更優，你只有發這些回報更好的產品，它未來可以有生命力的，從這個角度出發的話，我們是跟它的未來回報掛鈎。所以這裏面體現了我們主動權益做行業配置的時候，就給股數產品提供基石和支撐的作用了，這是第一塊。
第二塊，只收固收產品。但是今後隨着經濟增長中樞的下滑，我們債券的利率趨勢性的，長期的肯定是往下走的，它的重心是往下移的。如果想在固收產品上有一個相對比較好的回報，光靠固收是不行的，所以我們需要有其他產品收益的增強，最典型的是需要權益這塊的增強，做權益增強的時候，這時候權益體現的也是一個基石性和基礎性支撐的作用，我可以做一些增強。
3、建信基金陶燦：2021年為鞏固調整的年份
主持人：明白。此外，近期市場有所振盪，大家也有投資A股真的能賺錢嗎的一些疑問，對於A股投資回報這塊，您怎麼看呢？
陶燦：如果拉長時間的話，我可以相對比較自信的説，長期A股的回報或投資基金的回報是比較好的。但是如果您説從某一個階段來看的話，它的回報的確就會有很大的不同，階段的回撤。這是典型的體驗了A股有一個自身的特點，它的波動率是比較大的，A股年化的波動率接近28%，美國成熟的市場可能年化收益率15%。但是隻要時間拉長，這個波動率就會降低，就能拉長運行的波動，最終我們拿到的是股票背後的公司投資的回報。A股的回報就是A股背後的公司的淨資產收益率，就是它的ROE，它的ROE是什麼水平的話，基本上意味着它的回報是什麼水平，這是我們從中長期得出的一個比較量化的結論。
主持人：最後，請您跟我們展望一下2021年的資本市場，您比較看好哪些投資機會？
陶燦：如果從年度的角度來看，2019年、2020年如果是快速走的態勢，今年總體上是把它定位為鞏固調整的年份，這個調整鞏固為的是什麼？為的是休息一段時間，為了今後2022年、2023年更好地出發，因為本質上我相信這個市場的重心依然是持續向上的。因為從過去的幾年供給側改革以來，中國股票市場背後的這些上市公司是在不斷地改善，它的ROE的增值回報水平出現了機動性的提升。
從時間點來看，今年的回報可能會有一些回撤，從目前來看，回撤的可能性大一些。但是從這個時點往後看，我覺得下半年市場反而會上半年市場會更好做一點，所以全年的回報不會像春節之後表現的那麼急劇的調整，這個調整的幅度力度是不是有點過大、過於激烈。但是下半年隨着各種風險因素的釋放，還有貨幣政策也迴歸了正常態，通過了一季報和半年報業績的證明，我們可以在績優的公司的分化能發現最終它的股價會反映到前期過度的調整給修復過來，這個我們還是比較有信心的。
風險提示：投資人應當認真閲讀《基金合同》、《招募説明書》等基金法律文件，瞭解基金的風險收益特徵，並根據自身的投資目的、投資期限、投資經驗、資產狀況等判斷基金是否和投資人的風險承受能力相適應。基金的過往業績並不預示其未來表現，基金管理人管理的其他基金的業績並不構成基金業績表現的保證。文中提及指數歷史表現不代表未來表現，亦不預示相關基金業績表現。基金有風險，投資需謹慎。
（文章來源：東方財富研究中心）