國泰君安證券：美國關税減免預期下的家電行業機會

　　投資建議：若關税能夠實現減免，其利好主要體現在短期相關公司的估值提振。減免關税除了減輕進口商的採購成本外，有望間接降低部分仍涉徵品類的終端市場價格，從而小幅提升美國國內家電需求，但其對需求和成本端的改善程度較小。從EPS影響層面分析，對美出口收入佔比較高且產能主要來自中國的公司更為受益，同時間接承擔關税成本、在之前訂單談判中降價讓利的企業有望在之後的價格談判過程中實現提價改善毛利水平。利好新寶股份、石頭科技、萊克電氣。

　　覆盤一：空冰洗彩電等傳統大家電、少部分廚衞電器、小家電和大功率清潔電器依舊屬於涉徵商品。美國從2018年7月開始進行了三個批次，共計5500億美元商品的進口關税加徵。通過比對各輪關税加徵與排除清單後，目前各細分板塊仍被加徵的核心出口品類有：空調(壁掛式)、冰箱、洗衣機、彩電、熱水器、烤箱、剃鬚刀、榨汁機、咖啡機、空氣炸鍋、吸塵器、掃地機(大功率或大容積)。

　　覆盤二：加徵關税對估值層面影響遠大於對基本面影響。海外收入佔比較低或對美出口比例過低的公司受關税影響程度較小，而具備全球化生產能力的企業也能通過轉移產能有效規避風險。整體來看，加徵關税對企業基本面影響大多在於短期海外收入增速與出口毛利水平的下滑，對全年業績影響較小。而在加徵或上調税率預期出現時，股價波動較大，儘管全年EPS並未受到明顯影響，估值層面的下殺卻造成了整體短期股價的疲軟表現。

　　與市場認知的不同之處：我們認為關税減免對估值提振作用要強於EPS改善。我們認為影響明年海外出口的核心影響要素，首先是需求其次是成本。從需求角度看，美國耐用品新增訂單規模同比增速從今年5月開始逐步回落，體現出因消費券帶來的需求透支效應。而從成本角度看，大宗以及航運價格仍在高位，其對美國貿易商造成的成本壓力要遠大於進口關税。另外，在當前疫情下，全球其他地區供應鏈依舊未能恢復正常，家電產能依舊集中於中國，相較2018-2019年關税上調的階段，更難找到合適穩定的供給替代。2020-2021年度，行業整體更為受益新冠疫情帶來的訂單轉移，我們也預計，關税減免未必會進一步推高對於中國供應鏈的需求，疫情與特效藥的研發進展或將對明年全球產業鏈再分佈帶來擾動。

　　風險提示：關税減免未能施行、海外疫情反覆、原材料、海運成本的進一步上行導致出口訂單提價受阻。

（文章來源：國泰君安證券研究）