油價下跌和需求偏弱致通脹低於預期
2022年8月CPI和PPI數據點評
核心觀點
食品方面，豬價上行放緩、鮮菜漲幅低於歷史同期，共同導致食品對CPI 同比的拉動小幅回落。非食品方面，國際油價下跌和國內疫情反覆導致非食品價格回落0.2個百分點，是本月CPI增速回落的主因。同時，核心CPI持平上月，延續弱勢，源於服務和居民消費需求偏弱。
二、預計9月CPI增長3.0％左右。往後看，豬肉上行週期開啓、服務需求恢復、上下游價格傳導增強，均將對CPI中樞形成向上支撐，預計9月CPI同比增速破“3”，但疫情擾動和需求偏弱制約向上空間，全年CPI約增長2.3％，整體温和。
三、高基數、油價下跌、國內需求偏弱，共致PPI大幅回落。受翹尾因素回落和原油、煤炭等大宗商品價格下行影響，8 月份PPI同比回落1.9個百分點至2.3％。分行業看，原油鏈條行業價格環比降幅擴大，表明輸入性通脹壓力繼續減弱；有色和黑色金屬壓延行業價格降幅收窄，或由基建需求釋放推動；中下游行業價格環比在零附近波動，顯示國內需求恢復偏弱。
四、預計年內PPI將繼續快速回落，9月增長0.6％左右。下半年翹尾因素延續快速下行趨勢，疊加全球經濟放緩、需求下降影響，輸入性通脹壓力將明顯減緩，年內PPI 將繼續快速回落。但由於地緣衝突持續，國際大宗商品面臨的供給約束仍存在較大不確定性，將影響PPI的下行斜率，預計全年中樞在4.1％左右。
正文
事件：2022年8月份全國居民消費價格指數（CPI）環比下跌0.1％，同比上漲2.5％，漲幅較上月回落0.2個百分點；工業生產者出廠價格指數（PPI）環比下跌1.2％，同比上漲2.3％，漲幅較上月回落1.9個百分點。
一、非食品是CPI同比回落主因，預計9月CPI增長3.0％左右
豬價上行放緩導致食品同比漲幅低於預期。8月食品價格環比漲幅收窄2.5個百分點至0.5％，同比漲幅收窄0.2個百分點至6.1％，影響CPI上漲約1.09個百分點，較上月小幅回落0.03個百分點（見圖1）。其中，受生豬壓欄現象緩解、需求季節性走弱等因素影響，豬肉價格環比漲幅回落25.2個百分點至0.4％，加之去年同期基數偏低，豬肉同比漲幅擴大2.2個百分點至22.4％，對CPI同比的拉動作用較上月提高0.03個百分點；由於北方蔬菜上市沖銷部分高温乾旱天氣影響，鮮菜價格環比漲幅回落8.3個百分點至2.0％，也低於2008-2021年同期均值4.5個百分點，受此影響，其對CPI同比的拉動作用較上月回落0.12個百分點；其他主要食品環比漲跌互現，蛋類和水產品對CPI同比的拉動作用合計較上月提高0.08個百分點（見圖2-3）。
油價下跌和疫情反覆共致非食品價格回落。8月非食品價格同比上漲1.7％，較上月回落0.2個百分點（見圖4），對CPI同比的拉動作用回落0.18個百分點，是CPI同比回落主因。非食品價格內部呈現如下幾個特徵：一是受國際油價下跌影響，8月交通工具用燃料價格同比上漲19.9％，較上月回落4.3個百分點，對非食品價格的推升作用明顯減弱；二是受國內疫情反覆影響，旅遊等相關服務價格走低，但暑期消費帶動其他用品和服務價格回升，服務消費整體對非食品的貢獻相對平穩；三是受國內需求偏弱和PPI下行偏快影響，家用器具等工業品價格有所回落。
受疫情反覆影響，核心CPI延續弱勢。8月剔除食品和原油的核心CPI同比增長0.8％，持平於上月（見圖5），主要原因在於國內疫情反覆，導致服務業恢復持續偏慢。往後看，預計未來服務業將温和修復，加之保就業保民生、促消費政策有望進一步加碼，核心CPI反彈可期，但疫情擾動和低收入羣體恢復偏慢將制約其回升幅度。
預計9月CPI同比增長3.0％左右。一是預計9月食品價格環比漲幅擴大。根據農業部數據，截止到9月8日，28種重點監測蔬菜、7種重點監測水果、豬肉價格分別環比增速分別為15.8％、-1.1％、4.1％，蔬菜和豬肉價格環比均提高較多，水果降幅收窄，因此預計9月份食品環比漲幅大概率有所擴大。二是新一輪豬週期已經開啓，加之去年9月份同期基數較低，預計豬肉對CPI同比的拉動作用將出現回升；三是服務業修復和價格傳導作用增強，將對非食品價格形成向上支撐，但疫情擾動和需求偏弱制約回升幅度；四是9月份CPI翹尾因素基本持平於8月份（見圖6）。
二、高基數、油價下跌、國內需求偏弱，共致PPI大幅回落，預計9月PPI約增長0.6％左右
受高基數、原油等國際大宗商品價格波動下行、國內地產和消費需求偏弱等因素疊加影響，8月份工業生產者出廠價格（PPI）同比回落1.9個百分點至2.3％。其中，生產資料和生活資料分別同比增長2.4％和1.6％，較上月回落2.6個和0.1個百分點，生產資料價格回落較多，生活資料基本平穩（見圖7）。從生活資料分項看，食品、衣着、一般日用品價格漲幅基本與上月持平，而耐用消費品價格下跌幅度加深，表明居民消費恢復偏慢，必需消費品缺乏向上支撐（見圖8）。
從行業看，輸入性通脹壓力趨於減弱，基建相關工業品價格有所企穩。一是受原油價格回落較多和國內煤炭保供穩價影響，原油和煤炭鏈條行業價格環比降幅擴大，如本月石油和天然氣開採、石油煤炭燃料加工、煤炭開採等行業PPI環比增速降幅最多（見圖9）；二是受國內基建投資需求釋放影響，有色金屬冶煉和壓延加工業、有色金屬礦採選業、黑色金屬冶煉和壓延加工業行業價格環比降幅均出現明顯收窄；三是受國內地產、消費需求恢復偏慢影響，中下游行業PPI環比增速波動不大，均在0％附近上下波動。
預計9月份PPI增長0.6％左右。一是9月份PPI翹尾因素較上月回落1.1個百分點左右（見圖10）；二是基建發力和地產預期修復將對國內定價商品形成一定支撐，但保供穩價政策持續推進，煤炭和中下游等工業品價格環比上漲幅度相對可控；三是全球經濟放緩已成定局，需求下降，大宗商品價格上漲動能趨弱，主要原材料購進價格有望繼續下降；四是地緣衝突持續，國際大宗商品面臨的供給約束難言好轉，年內輸入性壓力總體趨於緩解，但不確定性也大。
三、PPI和CPI剪刀差由正轉負，未來上中下游利潤結構有望改善
PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工業企業盈利空間的變化。PPI和CPI剪刀差的擴大，通常意味着企業利潤和經濟動能的持續修復（見圖11-12）。但本輪PPI和CPI剪刀差擴大，主要是由上游原材料漲價驅動的，結構性特徵顯著，不是全面性漲價。在國內需求恢復偏弱的情況下，中下游行業轉移成本能力依然較弱，導致上游原材料上漲對中下游利潤的擠佔作用較強，進而壓制中下游企業投資擴產意願，不利於國內經濟動能的恢復。
8月份PPI和CPI的剪刀差由上月的1.5％轉為-0.2％，2021年以來首次由正轉為負，兩者剪刀差轉負意味着未來工業企業利潤增速將邊際放緩，但上中下結構有望邊際改善。
本文源自金融界