從跌下神壇到狂賺460億美元，孫正義的“投資神話”還可信嗎？
摘要：軟銀願景基金最大的投資之一Uber在美國上市後股價大跌，幾個月後，WeWork在獲得470億美元的估值後撤銷了IPO申請，這些失敗投資案例讓軟銀和孫正義跌下神壇，市場對軟銀不計成本，只求增長的投資戰略產生質疑。但韓國電商公司Coupang成功上市，以及未來幾個月可能進行的一批公司IPO，可能最終證明孫正義的策略是正確的。
韓國電商公司Coupang成立數年之後，其創始人金範錫（Bom Suk Kim）面臨上市與否的艱難選擇。
金範錫有很大的野心，希望建立獨立的送貨網絡，將公司打造成類似於亞馬遜的巨頭。問題是，Coupang需要投入大量資金，可能需要數十億美元。但如果該公司選擇通過IPO籌資，公眾市場的投資者可能會對這種重資產投資模式表示反對。
這對孫正義的軟銀集團來説是一個完美的投資案例。
據一位參與交易的人士透露，孫正義在首爾的投資團隊對Coupang及其競爭對手進行了分析，發現雖然其他公司有更好的現金流，但Coupang有良好的用户體驗。
2015年6月，軟銀採取行動，向Coupang投資10億美元，這打破了韓國創業公司的融資記錄。
在雄厚資金支持下，Coupang開始在韓國各地建立物流中心。根據其財務報表，那一年，Coupang的收入比前一年增加了2倍，但毛利潤下降了。
這並沒有阻止孫正義繼續加大投資。2017年，近1000億美元規模的軟銀願景基金成立，2018年底，孫正義通過該基金又向Coupang投資了20億美元。
有了新的資金支持後，Coupang又推出了兩項服務：送貨和外賣配送服務。疫情期間，這些業務需求激增，Coupang憑藉強大的資金實力，在激烈的行業競爭中佔據領先優勢。
軟銀對Coupang的押注現在似乎得到了回報。儘管2020年錄得高達4.75億美元的虧損，但Coupang 3月份在紐交所上市後，市值一度超過1000億美元，這使得軟銀願景基金的投資取得了巨大的賬面回報，也幫助軟銀實現了其有史以來最大的年度淨利潤，即460億美元。
此前，有批評者稱，孫正義投資的那些燒錢的初創企業不會被公眾市場的投資者所接受，隨着Coupang等企業上市，孫正義頂住了批評。
事實上，Coupang的IPO是自2014年阿里巴巴上市以後，外國公司在美國最大規模的IPO。
除了Coupang等成功案例之外，軟銀也有一些明顯的失敗投資案例，比如3月份倒閉的金融服務公司Greensill Capital，以及2019年IPO失敗的共享辦公空間創業公司WeWork。這些都讓外界對軟銀不計成本，只求增長的投資戰略產生質疑。
與此同時，疫情使市場更加動盪，科技股的前景仍然非常難以預測。去年，疫情爆發初期，投資者信心暴跌，促使軟銀出售了500多億美元的資產，同樣的悲觀情緒可能會再次出現。
然而，更大的問題可能是，軟銀所推動的積極增長戰略最終是否能通向盈利。Coupang的投資有助於提高其在韓國電商市場的份額，但競爭依然激烈。
初創企業和大型企業集團都在發力電商，包括亞馬遜，該公司與當地的一家電商運營商進行合作。而Coupang已發誓要在明年將其物流能力再提高50%。
儘管擁有龐大的資金，孫正義也承認，他錯過了初創企業中一些競爭最激烈的交易。贏得交易的投資者，在疫情期間科技股反彈中獲得了巨大的回報，並且越來越多地將這些資金再投資於支持軟銀的競爭對手。這給孫正義創造一支企業家大軍的雄心壯志蒙上了一層陰影。
孫正義表示，“軟銀有許多失敗的投資，比如WeWork、Greensill和Katerra，但我更遺憾的是錯過了的投資機會。”
富有遠見還是目光短淺
孫正義發起的軟銀願景基金旨在推動從電信投資向科技投資的轉變，目前基金總資產已超過1300億美元。
軟銀願景基金26個投資團隊的成員在世界各地尋找初創企業，如果能達成初步的投資意向，孫正義則會參與會面，現在大多通過Zoom視頻會議進行。孫正義可能只需要不到一個小時就能決定投資數十億美元。
孫正義對《日經新聞》表示，“當我們投資時，不到5%的公司是盈利的，95%的公司是虧損的，而且虧損還在繼續增加。我們以非常高的估值投資這些公司。這需要勇氣。”
“通常情況下，根據所謂的傳統金融機構的思維方式，很難做出投資決策，我們能做到的原因之一是，我們瞭解技術的背景。”
孫正義似乎對成功和驚人的失敗都能坦然接受。他表示，軟銀投資阿里時，後者處於虧損狀態，“我們利用我們的想象力。如果（該公司）以這種方式使用人工智能，並獲得客户，它應該會成功。如果它犯了一個錯誤，它就會掉進深淵。”
事實上，在願景基金成立前，軟銀已開始大規模投資下注。在2015年押注Coupang前不久，軟銀聯合其它投資者，對印度尼西亞電商Tokopedia投資了1億美元。軟銀還向亞洲新興的叫車行業下注，2.5億美元投資Grab Taxi，並領投快的打車的一輪6億美元融資。這些公司後來被願景基金的數十億美元投資繼續推動向前。
在2017年軟銀願景基金成立之前，初創公司投資被兩大類投資者所主導：大型私募股權基金投資具有穩定現金流的公司，提高其利潤率並將其出售，在自己和基金投資者之間分配利潤；初創企業的投資者，即風險投資，通常向許多公司提供少量資金，希望少數公司能夠獲得巨大成功。
願景基金1號籌集了超過980億美元，結合上述兩種方式進行投資。它的投資規模與最大的私募股權基金相同，但目標是快速成長、商業模式尚未得到證實的科技公司。
里昂證券的分析師奧利弗·馬修表示，這是用資金為公司爭取時間，以證明其商業模式是正確的。
馬修稱，“這些投資中有些會失敗，他們（投資者）接受這一點。但這類初創公司所帶來的顛覆，應該可以抵消少數失敗的投資。”
這就像孫正義所説，“當我們投資時，不到5%的公司是盈利的......而且損失繼續增加... 你需要勇氣。”
以電商平台Tokopedia的案例作為例子。這家公司由威廉·塔努維賈亞領導，他以前是一個網吧的兼職員工。
Tokopedia在最初的幾年裏幾乎沒有收入。印度尼西亞的基礎設施很糟糕，這意味着通過在羣島上運送貨物來賺取利潤非常不容易。
然而，規模的擴大使情況發生了變化。2014年，軟銀投資後，Tokopedia開始迅速擴張，願景基金的投資使其發展更加迅猛。
Tokopedia觀察到，它吸引了6000萬到8000萬消費者，但許多人並沒有積極消費。與其等待用户收入水平提高，Tokopedia決定儘可能地降低在線交易的門檻。
Tokopedia追求所謂的 "基礎設施即服務 "的商業模式，開始建立一系列令人眼花繚亂的交易服務，包括水電費、火車票、雜貨和借貸等等。
願景基金的合夥人莉迪亞·杰特表示，“核心願景一直很明確：我們如何將更多的印度尼西亞消費者的消費帶到線上？”杰特是Tokopedia、Coupang等公司的董事會成員。
這樣的全面擴張需要“燒錢”多年，這對大多數投資者來説風險太大。但孫正義説服了沙特阿拉伯和阿布扎比的主權財富基金加入願景基金。
孫正義他們投入的一半資金提供7%的年息，並投入330億美元的軟銀自有資金。這使軟銀一開始就面臨着巨大的風險：它必須在開始套現之前支付數十億美元。但如果軟銀從投資的公司得到回報，它就有機會獲得豐厚的利潤。
從跌落神壇到重新崛起
軟銀這種不計成本、只求增長的模式在2019年受到質疑，因為願景基金最大的投資之一Uber在美國上市後股價大跌。幾個月後，WeWork在獲得470億美元的估值後撤銷了IPO申請。
疫情襲來，投資者擔心軟銀投資組合中的其他公司能否倖存下來，於是開始拋售軟銀股票，這促使孫正義宣佈進行大規模資產出售和股票回購。
孫正義回憶起他對WeWork的投資，表示，“我們高估了，或者説對創始人亞當過於自信。”關於Uber，孫正義稱，“Uber的股價開始高於我們支付的價格，但上市後股價卻下滑了。”
軟銀還對其整個投資組合進行了 “非常保守的估值”。孫正義補充説，因為我們投資的公司可能會落入“新冠病毒的深淵”。
軟銀對Greensill Capital的15億美元押注也失敗了。該公司為供應鏈融資提出了一種“技術驅動的方法”。
它的技術本應使其能夠為傳統上被認為有風險的公司提供短期融資，但實際上，Greensill的大部分貸款都給了其他願景基金投資的公司。Greensill在其主要承保公司沒有續保後倒閉了。
孫正義表示，“我認為該公司的商業模式很好。我仍然這麼認為......但對某些公司發放的貸款過多……我們必須反思”。
彼時，市場上有很多對軟銀和孫正義的質疑的聲音，投資大拿從神壇跌落。
但未來幾個月可能進行的一批公司IPO，可能最終證明孫正義的策略是正確的。
4月，Grab Holdings宣佈計劃通過與SPAC（特殊目的收購公司）合併上市，該交易對Grab的估值接近400億美元，這也是有史以來最大的SPAC交易。
Tokopedia最近宣佈與Grab的主要競爭對手Gojek合併，一位高管表示，合併後的公司計劃在今年年底前上市。
據《日經新聞》報道，滴滴出行已經開始與美國證券交易委員會（SEC）合作，爭取在紐交所進行IPO。該公司IPO估值預計約為700億至1000億美元。軟銀已向滴滴出行投資近110億美元，推動其在擴張，以及進入自動駕駛和雜貨配送等新領域。
WeWork也宣佈了通過SPAC上市的計劃，這提高了軟銀挽回部分損失的可能性。據知情人士透露，作業幫和滿幫集團，以及印度的Delhivery和Policybazaar也在籌備IPO。
這些投資對願景基金來説可能是一筆巨大的意外之財。截至3月，僅其在Coupang的股份就價值270億美元。加上一系列較小的IPO和其上市投資組合公司價值上升，截至3月底，願景基金1號和2號的總投資收益為580億美元。
孫正義把這一創紀錄的利潤歸結於一系列同時發生的幸運事件。他的關注重點是擴大集團的投資組合，到“224家公司......到300、400和500家”。
軟銀希望創造出孫正義所説的“牛羣”，“一羣頂尖的工程師和企業家，解決世界上的每一個問題。”
這一目標將在公眾市場的密切關注下得到檢驗。在軟銀的世界裏，利潤等傳統指標並不重要。
取而代之的是“單位經濟”指標：即一旦燒錢停止，未來盈利能力的指標。這一指標與將提供給公眾市場投資者的季度收益相一致。
歐洲工商管理學院（INSEAD）的私募股權和風險投資教授克勞迪婭·蔡斯伯格表示，“從風險投資和私募股權的思維方式過渡到上市公司股東的思維方式。一旦（軟銀）整個投資組合公開上市，內部指標就不再那麼重要了。”
例如，Coupang公司第一季度的淨虧損為2.95億美元，比上年同期增長180%，這超過了74%的收入增長。
但是根據Coupang自己的關鍵指標，“按客户羣的消費”，2016年加入的用户2020年在Coupang上的平均消費是（2016年消費的）3.59倍。現有用户每年消費更多是一個好的信號，一旦Coupang停止建造新工廠和招聘送貨人員，它將扭虧為盈。
願景基金的杰特表示，"我們非常興奮地看到，客户的參與度繼續提高，他們的消費也繼續增加。"
對於軟銀來説，其投資公司的IPO記錄非常關鍵，不僅是為了回報，也是為了軟銀的聲譽。
最近接受了軟銀投資的印度社交電商網站Meesho的聯合創始人兼CEO維迪特·阿特雷表示，“軟銀已經成為全球最大的一些電商公司的一部分，對我們來説，接受軟銀投資是一件不用過腦子就可以答應的事情。”
擁擠的戰場
軟銀不再是支持初創企業的主導力量。願景基金2號目前完全由軟銀出資，規模是第一個基金的三分之一。
這使它與越來越多的私有科技公司投資者之間的競爭更激烈。此外，傳統上投資於上市公司的共同基金，甚至是對沖基金，已經進入這一領域，在超低利率環境下尋求收益。
頂級獨角獸企業的早期投資者也在加倍努力，最大的支持者甚至超過了軟銀。根據研究機構CB Insights的數據，美國投資機構老虎全球管理基金僅在今年就參與了超過200億美元的投資，而軟銀的投資金額為178億美元。
一位新加坡的創業公司投資者表示，老虎的戰略與願景基金相似，它 “用現金改變了遊戲規則”。“這對有紀律的企業家來説是好事，但許多人在扭虧為盈之前就搬進了豪華的辦公室。這有優點也有缺點。”
印度金融科技公司Razorpay是一個具有象徵性的例子。在過去的幾個月裏，該公司從投資者那裏籌集資金，包括老虎全球管理公司、新加坡政府投資公司、紅杉資本等等。去年10月份，Razorpay估值為10億美元，到今年4月份，其估值已增長為30億美元。
Razorpay越來越受歡迎，被譽為“印度的Stripe”，Stripe是美國線上支付處理商，最新估值為950億美元。軟銀並不是這兩家公司的投資者。
據一位參與談判的人士稱，即使是接受了軟銀投資的Meesho，也委婉地拒絕了孫正義投資更多的提議。
從歷史性虧損，再到創紀錄的利潤，軟銀這一年以來的表現顯示，擁有公司近30%股份的孫正義並沒有被要求變革的呼聲所動搖。
一年前，在要求加強治理的呼聲中，早稻田商學院教授川本優子加入軟銀董事會，她和另外兩名董事將在6月份卸任。
新的董事會成員候選人來自孫正義的核心圈子：一位是他的老朋友，一位是是軟銀關聯公司Z控股公司的負責人；還有一名律師，曾為軟銀的併購交易提供諮詢。
在軟銀網站上發佈的消息中，川本優子解釋稱，她離職是由於她獲得了政府職位。她還表示，軟銀“需要制定一種治理形式，讓孫正義充分展示他的才能，然後將其和實現股東價值相結合。”
川本優子還強調，軟銀的最大挑戰是“設計一個繼任計劃”。
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作者：宋星
責編：Faye