作者 | 丁景芝
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近期，醫藥板塊興起了買賣風，多家藥企賣掉了自己旗下能下金蛋的母雞。
8月17日，振東製藥（300158.SZ）公告賣掉了朗迪鈣的主體公司朗迪製藥100%的股權，作價58億元；8月31日，東陽光（600673.SH）公告稱擬剝離整個醫藥板塊，將公司持有宜昌東陽光長江藥業股份有限公司51.41%股權轉讓給關聯方，被轉讓公司主營產品為抗流感神藥可威，也是十億級別的大單品。
出售自家的優勢產業，是為緩解公司資金流動性的權宜之計還是因為優勢產業的市場格局已經大變呢？
其實，藥企不止在賣優勢產業的股權，也在出售自身明星產品的上市許可、知識產權。
翰宇藥業（300199.SZ）8月27日公告，將產品注射用醋酸西曲瑞克（規格：0.25 毫克）的上市許可及相關知識產權轉讓給輝凌製藥（中國）有限公司，交易金額合計為人民幣 3849.75萬元。這一藥品的原研企業為默沙東，產品用於輔助生育技術，隨着需求增大，西曲瑞克2020年全球市場銷售額突破11.3億元，國內公立醫療機構銷售2億元，翰宇藥業是國內該款藥品的首仿者。
首仿藥品卻賤價賣掉，翰宇公司為何做出如此選擇，醫藥公司和買家的博弈，資本市場又如何解讀？
賣賣賣的背後
標的資產基本面變化是驅動因素。
表面來看，振東製藥出售朗迪製藥是一門好生意。
首先，該資產系振東2016年收購而來，當時交易價格為26.46億元，本次交易對價為58億元，5年賺了31.5億元，財務回報豐厚，對公司近兩年的業績也有所助益。截至2021年上半年，公司商譽達到23.43億元，其中23.03億元都來自於2016年的那場收購，本次交易完成，公司商譽幾乎清零。
另外，公司公告稱為使公司戰略更加聚焦，未來在中藥、化學藥及創新藥物領域會加大資金投入。在創新藥方面，公司已有包括治療多發性硬化症的ZD03、治療乳腺癌、胃癌、房顫等在內的多個品種創新藥進入或即將進入臨牀研究階段；公司看好脱髮行業，擬加大對脱髮產品達霏欣的市場開發和營銷投入。
這些都是振東對外説明的要出售朗迪製藥的原因，不過，市場上都在説此次出售對於振東有點可惜，如果按照收購時的市盈率此次收購價應該至少再翻個倍。2020年朗迪製藥淨利潤3.61億元，此次收購給予公司16倍的市盈率，從事保健品的湯臣倍健（300146.SZ）PE（TTM）為26倍，這樣來看，未上市的朗迪製藥市盈率還可以，並不算低。
不過，振東賣掉朗迪鈣這隻行業佔有率第一的現金奶牛，衝刺創新藥和脱髮市場的戰略令上市公司的前景風雨飄搖。創新藥是典型的十年十億品種，需要漫長的時間和巨大的研發投入，公司現有創新藥品種僅在臨牀一期或更前期階段，幸運的話，也要多年之後才能產生收益。脱髮市場最近熱度的確很高，不過過去三年，公司做脱髮業務的安特製藥累計虧損額達1.66億元。如果想打造脱髮產品成為下一個朗迪鈣，難度是很大的。
因此，資本市場的反應是較為負面的，振東製藥股價連續三天大跌。
但是換個角度看，醫藥行業的政策頻出，朗迪鈣不止toC,也走toB路線，集採對於走ToB路線的企業一定會產生影響，只是或早或晚，也許現在正是出手的時機。如果不是優勢資產，方源資本也不會接手，畢竟資本是逐利的，並不是為了產業兼併，在進的時候要先考慮退出，後期退出路徑最好的一定是自主上市，其次也可選擇裝入其他上市公司。
東陽光轉讓東陽光藥給廣東東陽光，一是由於抗流感神藥可威的市場格局發生天翻地覆的變化，2019年該產品為公司創造近60億元的銷售額，而今年上半年，僅僅帶來5363.5萬的營收，且博瑞醫藥和石藥集團的奧司他韋膠囊已於今年獲批上市，有20餘家企業包括科倫藥業都遞交了奧司他韋上市申請。
除了這顯而易見的原因，收購主體廣東東陽光藥業有限公司也正在籌劃IPO，先前在東莞控股（000828.SZ）回答投資者提問時曾經提到公司財務投資廣東東陽光。可能是實際控人想籌劃醫藥板塊打包上市，才有此安排。
資本市場對該交易明顯看好，公司股價大漲。看來，如果出讓的是優勢資產，且暫時沒有其他確定性強的優勢產業頂上，投資人對公司就會信心不足。而如果出讓的是拖累業績的資產，且公司下一步業績確定性很強，投資人反而有種利空出盡的感覺。
轉讓商業權益
醫藥行業高投入的特點使得合作共贏、保持良好現金流非常有必要。
醫藥公司轉讓旗下產品的知識產權和其他商業權益等和賣資產邏輯不同。
8月29日，億帆醫藥公告，控股子公司上海億一將新型生物藥F-627在中國境內的所有知識產權和商業化權益獨家許可給正大天晴南京順欣。正大天晴南京順欣需向上海億一支付最高額不超過2.1億元的許可費，以及分級的淨銷售額提成。F-627主要應用於預防及治療腫瘤患者在化療過程中引起的嗜中性粒細胞減少症。該產品從今年5月進入技術審核階段，審批目標日期為2022年3月30日。
資本市場對該合作持樂觀態度，消息出來後億帆醫藥股價上漲。對於億帆醫藥而言，雖然放棄了該產品的知識產權和大部分未來的商業化收益，但是藉助正大天晴的銷售網絡以及銷售團隊，該產品能夠迅速商業化，做大規模，更好實現商業價值。而如果這件事情自己來做，搭建銷售網絡耗費巨大，且醫藥的商業化並不簡單，頗具門檻，可能耗時耗力卻不能起到很好的效果。另外，過去一款創新藥甚至首仿就可以使企業高枕無憂，現如今市場競爭激烈，比如PD-1這一靶點就被多家創新藥企爭搶，最終縮短創新藥的黃金期，因此，以最快的速度商業化對企業而言是好的選擇，能夠將創新藥的黃金期有效延長。對於正大天晴而言，銷售網絡已經搭建，擴展產品線才能將價值最大化。
百奧泰-U（688177.SH）也先後將在研管線商業化授權，不過百奧泰授權的是海外市場。
8月27日，百奧泰公告稱，與Hikma簽署授權許可與商業化協議，將公司的BAT2206（烏司奴單抗）注射液在美國市場的獨佔的產品商業化權益有償許可給Hikma。據悉，雙方首付款及里程碑款總金額最高至1.5億美元。
9月8日，百奧泰宣佈，與諾華子公司Sandoz就BAT1706簽署了商業化及授權協議。目前，BAT1706已完成了包括全球III期臨牀試驗在內的大量相似性研究，並且已向NMPA、EMA、FDA遞交了上市許可申請且獲得受理。
對於Biotech企業而言，在研管線的海外商業化授權代表自身的研發實力獲得認可。創新藥研發管線的數量及進度是公司價值的體現，而同時支撐多條研發管線耗資巨大，僅僅靠融資活着，產品無法短期變現對Biotech企業而言是很難受的，即使藥品獲批上市，後期的商業化也是公司不擅長的，遑論在海外的商業化了，因此選擇海外大藥企合作商業化，是國內Biotech企業產品出海的必然選擇，也是產品在海外市場獲得最大收益的好辦法。
醫藥企業的收購或者出售，將會更加頻繁。這背後或是公司戰略調整，聚焦核心業務；或是公司消除競爭對手，提高市場佔有率；或是將商業化價值提前變現。不過，無論是資產還是技術的商業化權益，賣完或買完只是開始。在集採的大環境下，醫藥公司都會朝着最適合自己的方向走去。