原定於明日上市的馬來西亞建築股捷心隆控股（02115.HK）突然“臨陣換將”，將之前合作的8家包銷商全部炒掉了，並將上市時間延遲到10月15日。此舉令投資人一臉懵，不禁發問這種操作是為何？
公開資料顯示，捷心隆是來自馬來西亞的一家專門提供牆壁及天花板系統以及無塵室設備的供應商，在中國的無塵室牆壁及天花板系統市場的市場份額為1.1%，在馬來西亞無塵室設施市場的份額為8.3%。從主營業務來看，公司是一家資質平平並無亮點的傳統建築商。
上市前夕炒掉8家包銷商
招股書顯示，捷心隆本應於9月28日定價，10月8日正式掛牌交易。意外的是，上市前夕，捷心隆“臨陣換將”更換包銷商，並將上市日期推遲到10月15日，即下週四。
10月6日，捷心隆發佈公告稱，公司與聯席賬簿管理人未能按照規定的時間表釐定發售價以及簽訂定價協議及國際包銷協議，因此決定延遲上市時間至10月15日。此外，此前與包銷商簽訂的包銷協議終止，終止後，公司也將另聘包銷商簽訂新協議。
有香港投行向證券時報記者稱，“出現這種臨時換包銷商的情況，基本能斷定為公司與包銷商在定價方面沒有達成一致。在認購不足的情況下，包銷商也不太願意自掏腰包認購份額。”
據瞭解，此次被“炒魷魚”的8家包銷商分別是東皓證券、中泰國際、億聲證券、First Fidelity Capital(首信資本)、利盟證券、利高證券、偉祿亞太、尊嘉證券。新任包銷商有果樹證券、駿昇證券、未來金融、天大證券、博思融資，都是一些不太知名的券商，且這些券商一般都只服務小型IPO。
包銷商是指新股發行時負責包銷的機構，當認購不足時，包銷商需要自掏腰包購入未獲認購的新股股份，當企業能獲足額認購併成功集資，就可以從中收取佣金。由於認購不足可能會導致上市計劃“難產”，因此部分資質不好的企業會聘用多達數十家包銷商，確保上市成功。
香港IPO定價環節充斥各方博弈，一般上市發行人會希望將定價提高，獲得更高融資，但是投行需要平衡各方利益：如果定價過低，直接減少佣金收入，發行方也會有意見；其次還要考慮基石投資人的需求，大客户需要一定的折讓才會認購，太高沒人買導致發行失敗，通常錨定的基石投資者對最終定價有很大話語權。
“如果定價定得很激進，就會得罪下一個客户，我們也不是隻做這一單，但無論如何投行都不會有意去壓低招股價，只會根據路演情況選擇一個合理區間，再根據認購情況確定最終定價。”一位中資投行人士向記者表示。
發行人與包銷商“串通”私下提供折扣包底
今年以來，不少企業赴港掛牌上市或由美赴港作第二上市，香港新股市場火熱朝天，首三季IPO上市的公司共99家，其中超八成都是中小型新股。其中部分新股在招股期間出現認購不足，故與包銷商“串通”，提供折扣予配售人士，或者大股東透過“人頭飛”（即開多個控制賬户購買）自行包底。
“有些公司只是剛好符合上市條件，並沒什麼吸引力。為求上市成功，會與包銷商暗中達成條款，甚至部分額度能提供50%的折扣，然後由包銷商負責尋找機構投資者。”此前，一位參與過某股票上市認購的專業投資人向證券時報記者透露，“這部分認購者會以金主姿態出現，被稱為‘折頭黨’。由於其持股成本較招股價低一半，因此公司首日上市就沽貨，只要股價沒有跌逾50%，就有得賺。還有另外一種方式是，上市公司大股東跟申購人私下承諾保底，如果這隻股票首日跌破發行價，大股東就會補回差價。這種方式一定是要第一天拋出，賺了歸投資人所有，虧了就是大股東掏錢補。大股東的目的就是為了確保企業成功上市。”
比如，A公司上市招股價為1港元，包銷商會按照正常流程向“折頭黨”配售股份，但私下A公司大股東會向“折頭黨”補償0.5港元/股差價，因此其持股成本僅為0.5港元/股。散户投資者對此並不知情，即使掛牌首日沽貨導致股價大跌，也只有散户虧損慘重。
“一些基本面本來不好的小公司想要成功上市，必須要向配售投資者提供一定折扣，這幾乎成為業內潛規則，不然就會面臨發行失敗。但上市費用已經付出去一大半，大股東不可能臨門一腳退縮，不折扣也得折扣。不過這些私下協議不會有任何書面文件，都是基於信任的口頭承諾，這個香港證監會也很難去查，因為表面上都是合法流程，不太會去插手，除非是香港證監會有坐實的證據才會起訴上市公司。”上述投資人稱。
值得一提的是，目前香港中小型新股上市成本也日益偏高，包銷佣金費率有上升趨勢，統計今年以來多數小型新股向包銷商支付的佣金，費率多數超過10%，而一般大型IPO佣金則僅有1%-3%。捷心隆包銷佣金費率達到18%，連同4%的獎勵佣金，更是創近期新高。有市場人士推測，市場對細價股需求日益下降，捷心隆推遲上市或涉及股份滯銷。
（根據公開數據整理）
宏高證券投資經理梁傑文稱，由於小型公司吸引力有限，企業成功上市的難度增加，包銷商的包銷風險趨增，故包銷佣金亦須提升，屬正常的市場行為。“若未能成功上市，之前所花費用都付諸東流，因此公司都普遍願意多付出一點，力求上市成功，才能回本。”
安裏證券主席及行政總裁黃偉康提醒，投資者要警惕市值不高、缺乏獨特概念的新股，這些新股即使抽中所得的利潤亦可能有限。投資者認購這類新股前，應衡量自己的風險承受能力及做好心理準備。
來源：證券時報網