如何理性看待中國平安2020年的業績？

上週三下午收盤後，中國平安公佈了2020年年度業績。與前幾年的高速增長相比，今年這份業績只能説是差強人意。

但市場表現卻並不悲觀。特別是當前一天華夏幸福公告稱推遲償還債務的時候，不少人預期平安轉天會吃一波大跌。然而事實並沒有。

2月4日，中國平安A股收盤79.62元，漲4.02%；H股收91.75港元，漲2.17%。

中國平安A股近三個月走勢

中國平安H股近三個月走勢

有人説這是不是利空出盡。然而在我看來，這份股價走勢的背後，分明看到的是交易員相視一笑，氣定神閒，開始按下“買入”鍵的那份輕鬆與優雅。

是否極泰來，更是一切盡在預料之中的從容。1理性看待新業務價值滑坡

平安這份業績，在我看來，還是不乏亮點的。首先先來看下各類業務所創造的營運利潤。在這張表中，可以看出，中國平安的基本盤——壽險及健康險業務——在2020年疫情的衝擊之下，仍然錄得5.2%的同比增長，難能可貴；為集團營運利潤的穩步增長提供了堅實的基礎。

此外，平安的科技業務繼續保持高速增長的勢頭。2020年科技業務歸母營運利潤同比大增90.8%，幾乎翻倍。與此同時，在集團所有業務中，科技業務所創造的利潤已經排列第四位，僅次於壽險（及健康險）、財險、銀行，並超越證券、信託以及資管業務。

儘管目前科技業務的盈利還不及財險與平安銀行盈利的一半，但是按照目前的增長勢頭，科技業務有望在2023年超越財險與銀行，成為平安利潤來源的新一極。

一直以來的創造利潤第二位的財險業務，今年較去年有較大的下滑，同比減少22.9%；原因是2020年疫情衝擊中國經濟，企業普遍現金流吃緊，有的則關門大吉，於是在保險方面的開支收縮。銀行業務則與去年同期基本持平。

如果我們對保險業務的分析再深入一步，不難發現，2020年平安的壽險與健康險業務出現保費、新業務價值以及新業務價值率“三降”的罕見格局。

具體來講，新業務價值（NBV）同比下降34.7%，新業務價值率（NBV Margin）下降14個百分點。

但是如果拆細來看，在新業務價值的構成中佔最大頭（50%以上）的長期保障型保險，是此次2020年創造新業務價值同比下跌最多的險種。究其根源，還是疫情衝擊。

回顧上半年數據，佔新業務價值“半壁江山”的長期保障型產品同比下滑31.3%，造成了H1財報新業務價值合計同比下滑24.4%。按定義，長期保障型產品包括終身壽、定期壽、重疾險、以及長期意外險，是業務價值率最高的一類產品，也是銷售難度最大，佣金比率最高的一類產品，銷售這類產品需要面談。而上半年由於隔離，保險銷售面談到5月份才恢復。

這裏讀者會有疑問，為什麼下半年疫情隔離解除了，相反長期保障型保險的新業務價值反而不如上半年？

這要回歸到行業常識。

有保險銷售與購買經驗的讀者，不難理解，保險銷售，從代理員接觸到成交，這裏面會有一個時滯。説白了，你不會在代理員第一次找你的時候你就簽單；最起碼要貨比三家。有些對自己資產及其負責的客户，甚至要看考慮大半年，也有可能。統計數據表明，一般從代理員接觸到購買保險的時滯普遍在3~6個月。

而這一輪疫情隔離開始的時間在2月，到5月商業活動逐漸解封。所以，這一輪隔離對保險銷售“砸”出來的“坑”，要到3~6個月後，也就是5~11月，正好對應下半年的大部分時間。這就解釋了，為什麼疫情隔離在上半年，但平安今年反而是下半年保險業務受到衝擊最大。

未來，隨着這一波疫情隔離對保險業務的衝擊結束，疊加壽險業務改革全面推開，平安的保費、新業務價值、新業務價值率將回歸正向增長的趨勢。2壽險改革完成頂層設計

在今年2月4日平安業績發佈會上，中國平安管理層披露，關於壽險改革的頂層設計已經全部完成，2021年將大範圍推開。

對壽險改革，最直觀的數據就是代理人數量與代理人平均產能。

從數據來看，中國平安近三年來代理人數量呈持續遞減的節奏。這與壽險業務改革“減員增效”中“減員”的精神相一致。而代理人的產能（主要指標有人均新業務價值和平均收入），從2018到2019年是呈現提升的態勢，反映出了壽險改革的“增效”的一面。

但是代理人人均新業務價值和人均收入從2019到2020年出現了一定的下降，這是受疫情影響所致。未來有望迴歸增長的趨勢。

關於壽險業務改革，幾個數字並不能説明全部。我們需要知道的是，為什麼要改、怎麼改、以及未來什麼時候改完。

（1）為什麼要改？

近年來保險企業都在啓動自己的改革項目，保險改革已經成為大勢所趨。人口紅利的消退，居民保險需求的變化，以及科技手段的變遷，乃至銷售消費行為線上化的轉型，都使得傳統的保險業務模式被迫置於史上最大的挑戰之中。

（2）怎麼改？

在2020年中期業績發佈會上，聯席CEO陳心穎將壽險業務改革概括為4個方面：發展模式、營銷體制、產品策略、以及渠道改革。

(1)發展模式轉型，從以前注重規模，向“規模+質量”的方向發展；(2)營銷體制轉型，從以前依賴組織、人傳人的金字塔管理結構，向4D立體營銷模式和數據化經營管理的方向發展；(3)產品策略轉型，從客户多場景的生活需求出發，構建有温度、有場景、有服務的“壽險+”產品體系；(4)渠道發展轉型，利用平安龐大的客户羣優勢，加強線上渠道互聯網保險銷售，朝着線下線上融合的方向發展。

數字化的經營與管理是此次壽險業務改革的重要理念。建立4D立體營銷模式，將獲客、互動、成交、售後服務四個步驟共300多個銷售環節全部數據化，並建立規範。哪個步驟應該做什麼，怎樣做是更好的——全部建立量化標準，並依據量化的標準去審核、輔導、培訓。使得主管對代理人的輔導與監督更加高效精準。

對於代理員的激勵，目前市場上有兩種激勵模式，一種是現金激勵，一種是基本法激勵。

平安採取的是基本法激勵，注重的是中長期的可持續發展。基本法的改革有三個方面，第一個是機構重新分類；第二是外勤代理人的分成；第三個是加大長期投入，解決代理員的養老和營業部的傳承等問題。

（3）什麼時候改完？

目前壽險改革的頂層設計已經全部完成，將在2021年全面推廣。在今年的業績發佈會上，中國平安管理層表示，將會“一個營業部一個營業部地推，一個代理員一個代理員地推”，可見其力度之強，決心之大。

保險業務是中國平安最重要的業務支柱，隨着2021年壽險改革逐漸落地，壽險業務有望率先觸底回升。3科技對主業的協同效應

2020年突如其來的疫情，對平安的數字化轉型是一劑加速劑。

事實上，從2014年開始，平安就在半年度報告中披露個人業務運營情況。其中包含客户數、客均利潤、以及客均合同數。以及來自五大生態圈的互聯網用户在新增用户中的佔比。這些數據在一定程度上反映平安互聯網獲客、轉化、產生應力的能力。

從數據來看，今年新增客户與去年基本持平，漲幅1.2%，但是新增客户中來自互聯網的比例大增至36%。這表明平安線上獲客的能力在明顯增強。這當然是疫情的帶來的意外驚喜，但也是對平安多年以來在科技方面持續投入的一種體現。

中國平安的科技戰略自2008年首度提出，到2020年已經碩果累累。目前成功登陸資本市場的科技子公司已經有四家，包括美股的陸金所（LU）、汽車之家（ATHM）、金融壹賬通（OCFT）和港股的平安好醫生（1833）。

科技業務對保險主業的協同效應，在醫療領域體現得最為明顯。

此次疫情，對於平安的醫療生態戰略可以説是一個意外驚喜。一季度疫情期間，使用平安好醫生App線上問診的人數高達17億人次！

同時，醫療對金融主業的協同效應已經越發明顯。截止2020上半年，使用平安金融業務客户中使用醫療服務的佔比已經提升至60%。

而就客單價而言，使用醫療服務的客均合同數與客均AUM較不使用醫療服務的分別高出50%和78%。

醫療生態圈作為平安五大生態中最高頻、流量最大的一個入口。這説明經歷了多年的積累，平安的五大生態圈之間的互動協同已經初具規模。

這標誌着平安開始具備互聯網公司的商業特徵——從線上獲客到導流變現。這為平安的估值模型提供了另一種思路——互聯網化的估值方式。

事實上，醫療生態圈是平安“五大生態圈”戰略其中的一環——汽車服務、房產服務、智慧城市、醫療服務、以及金融服務這五大生態圈構成“生態+金融”的一盤大棋，在2020年已經全面走活。

未來，隨着保險業務迴歸正增長，疊加科技賦能對保險主業的協同效應，平安將具備保險公司和互聯網公司的雙重特徵，飛輪即將啓動。4結語

平安是一隻大藍籌股，在投資者普遍偏理性的港股市場，，只要股價跌到與每股內含價值接近的位置，就會反彈。

這幾乎成為過去幾年的一個“鐵律”。

內含價值是過去簽發的所有保單在未來為公司帶來的現金流的貼現和。所以，內含價值表示的意義是：假設保險公司未來1年，一單新生意都沒有，那麼這家公司值多少錢。因此，每股內含價值可以看做是平安的“鐵底”。平安每次跌破內含價值的時候，股價就會被托起來。

例如2019年初在62港元止跌，後來發佈年報證實2018年的每股內含價值為52RMB；而2020年3月底在67港元附近止跌，也與2019年報中披露的每股內含價值差不多。

這次，平安年報披露的每股內含價值為72.65元，折算為港幣約是87港元。而平安業績披露日之前一天（2月3日）股價最低為88.9港元，與每股內含價值非常接近。

截至今日午間，平安A股的股價為79.27元，距離每股內含價值僅有9.1%的空間；而平安H股的股價為90.3港元，距離美股內含價值大約有3%的空間。所以可以説，雖然目前平安距離新高的調整幅度也不過只有10%左右，但未來平安下跌的空間已經不大；相比較而言，上漲的空間則更大。