從新三板到北交所，3個35歲男人的8年荏苒｜回眸2021

翻開中國資本市場的歷史長卷，以跌宕起伏著稱的2013年，無疑書寫了濃墨重彩的一筆。而誕生於這一特殊年份的新三板，似乎冥冥中也承繼風格，為之後諸番大起大落的命途埋下懸念。

這一年，進入投資銀行業6年的盛逸明，帶着身為最早一批保薦代表人的榮光，躊躇滿志地投入新三板。2014年，在券商研究所執業4年的何潤平，從兼職正式接起新三板分析師這一頭銜。2015年，野心勃勃的蘇曲橋，跟隨擁擠的人潮，終於拿到新三板的投資入場券，意圖乘上一波行業紅利，本以為是開始，未料卻成為盛宴尾聲。

自誕生之日起，新三板便承載着服務供給側結構性改革、創新創業和多層次資本市場建設的重要使命。三個來自不同地域的年輕人，在相距不遠的時間裏，不約而同地坐上新三板這趟資本過山車，也捲入一場中國新型科技產業升級的奔湧浪潮之中。

北京證券交易所 曹韻儀攝

開端

對於資本市場來説，2013年是跌宕起伏的一年。上證綜指全年下跌7%，烏龍指、錢荒、債市風暴等席捲而來；這一年的創業板卻是獨舞輝煌，年內指數狂飆84%，80多隻創業板股票價格年內漲幅超100%。

而誕生於這一特殊年份的新三板，似乎冥冥中也承繼風格，為之後諸番大起大落的命途埋下懸念。

2012年8月，證監會同意組建全國中小企業股份轉讓系統有限責任公司。2013年1月16日，全國股轉公司正式揭牌運營，多層次資本市場建設取得實質性進展。

在這一歷史性的時刻，盛逸明正在一家中小企業做調研。從6年前加入券商投資銀行業開始，他便對這份兼具挑戰與機遇性的工作充滿熱情。

或許他不曾設想到，中國資本市場即將迎來一場偉大的系列制度變革；更未曾料及，自己會在這方中國經濟轉型升級的主戰場中，經歷一場九九八十一難的漫長取經洗禮。

伴隨對民營中小企業瞭解的逐漸加深，他對中小企業融資難、融資貴的問題感觸頗深，“中國每年能夠成功上市的企業只有幾百家，在中國企業量大面廣的殘酷現實面前，無異於是杯水車薪。且上市的過程，也往往充滿曲折與不易。新三板的出現，讓我眼前一亮，對中國經濟的轉型升級充滿希望，也開啓了我與新三板的不解之緣”。

2014年，A股迎來久違的牛市，上證綜指全年高漲53.3%。8月25日，全國股轉系統做市轉讓方式正式實施，系境內股票市場首次引入做市商制度。在高漲的市場情緒中，新三板的勢頭也高起高打、如火如荼，這瞬間吸引了何潤平的側目。

彼時，他已成為券商研究所的一名分析師，有了4年多的研究經驗積累，因所在公司對新三板項目佈局較為深入，從兼職轉為了全職研究新三板。無論是估值體系、公司挖掘，亦或是海外對標，忘我地做着制度等方面研究的何潤平深信，這一中國版的納斯達克，日後將會綻放巨大光芒。

全盛

2015年上半年的A股，延續2014年的牛市行情大漲。因估值低、成長性好，新三板行情走勢也被普遍看好。

2015年1月12日，全國股轉系統信息披露系統正式上線運行；3月，三板指數漲到最高點，市場情緒在一片歡呼雀躍中持續高漲。

畢業不久的蘇曲橋，敏鋭地發現了新三板藴含的能量，感知到火熱的氣氛，義無反顧投入其中。他如同千萬投身於金融行業的年輕人一般，野心勃勃地追逐資本的力量，急於捕捉賺錢的氣息。

在一場新三板企業的調研中，三人歷史性地相遇了。相談甚歡的同時，相互留下聯繫方式。盛逸明與何潤平的朋友圈裏，也逐漸凝聚起一羣關注新三板的有志之士，“在當時的新三板熱潮中，同領域的人有太多機會相遇，次數多了，自然會熟絡起來”。

雖然新三板被視為場外市場，人氣卻是頗高。一家日後轉戰主板的新三板掛牌公司，開設一場定增調研，在每家報名機構限制人員的情況下，同樣吸引到50多人蔘會。若部分機構的研究員來晚了，只能在門外等候交流。

此時的券商行業，也開始紛紛組建新三板相關的投資銀行部門或項目組，研究所的新三板分析師團隊規模也呈現持續擴容的趨勢。

當時如蘇曲橋那樣帶着希望加入的一羣年輕人，或許滿心歡喜地以為自己加入了熱門領域，將要開始有一番作為，卻不曾想到，盛宴已悄然臨近尾聲，而等待他們的將是一段十分難熬、以年來計的陣痛歲月。

暴風雨來臨前，海面總是格外平靜。如同過山車緩慢爬升，沒有人能夠想到，何時會下落，下落會跌得多慘。

中止

在槓桿資金的推動下，從2015年初的氣勢如虹、全民炒股，直至6月上旬觸及高位後隨即下降，A股從高位時的5166點，斷崖式下滑至2927點。裹挾着夏日的酷暑，A股從“快牛”變臉為“快熊”，用史詩級的災難，給中國股民上了沉重的一課。

主板遭了殃，本屬場外市場的新三板也開始逐漸失去光彩。不過，餘温尚在。在主板融資渠道屢屢碰壁的情況下，新三板如同救命稻草，仍然餘留一線生機。

2016年，劉士餘執掌證監會主席帥印，上任收拾“爛攤子”的同時穩定股市，對改革也採取更為保守的態度。上任一年間，還燒起劍指“野蠻人收購”，逮回“資本大鱷”，痛批“高轉送”，“喊話”交易所等“幾把火”。

新三板的全局性改革進程也悄然畫上中止符，局部還在艱難推進。2016年1月，新三板主辦券商執業質量評價制度正式建立；5月，對掛牌公司實施分層管理，分為基礎層和創新層。

與改革政策略顯保守不同，新三板的市場氛圍依然火熱。這一年，新三板單年新增6000多家掛牌企業，何潤平的團隊規模也增加一倍。

平時喜歡在朋友圈分享一些詼諧笑語的他，延用巔峯二字來評價當時的盛況。

然而，伴隨新三板戰略投資基金退出難等情況愈發顯著，樂觀的他也預感到，作為場內融資渠道緊缺的代償，短暫的巔峯一經走過，後面的頹勢將摧枯拉朽般襲來。

絕望

資管、再融資、減持新規的相繼出台，使得強監管成為2017年A股市場的主旋律；IPO發審實現重大改革，“大發審委”亮相，IPO實現常態化。

新三板市場分層後，並未推出配套的差異化制度供給，市場建設低於預期，質疑聲甚囂塵上。2017年春節之後，相關政策仍未落地，市場情緒從失望逐漸過度到絕望。

與此同時，大批券商開始裁撤與新三板相關的業務線和人員，如中信證券、光大證券、興業證券、海通證券、長江證券等，僅小部分券商如申萬宏源、東北證券等將新三板業務保留了下來。

新三板已發展至新階段。2017年8月25日，時任全國股轉公司董事長謝庚發表講話，介紹新三板市場建設發展情況時表示，萬家企業時代的新三板，進入了“從量的積累到質的飛躍”的新階段。

時至2018年，中美貿易摩擦加劇，A股市場幾度迎來危險時刻，國家高層接連發聲，穩定市場情緒。這一年，新三板市場正式實施集合競價，提高市場定價功能。

2017年至2019這幾年，新三板迎來最難熬時刻。太陽能夠出來嗎？更重要的是，自己能夠等到太陽出來嗎？絕望的情緒，逐漸在新三板圈子裏蔓延。

因業務量減少，盛逸明與何潤平，不約而同地感到收入減小的壓力，更讓他們痛苦的是，身邊的新三板朋友圈人數也正逐漸變少，或轉崗，或轉行。蘇曲橋則開始產生信念上的動搖。

留下的也在艱難掙扎。身邊好友看到現金流為負的盛逸明，紛紛勸説他轉行做港股或A股IPO。但在辦公室踱步的他，沒有選擇離開，依然相信自己的判斷，正如當初加入這個領域時那樣堅定。

2018年11月5日，科創板橫空出世。蘇曲橋看到消息推送後，暗自嘆了口氣，他編輯了一條簡短的消息，發給盛、何二人，“科創板一出，新三板這下是徹底涼涼了。”

堅守了幾年的時間，局勢轉變之快，讓徹夜難眠的蘇曲橋開始懷疑，自己投身新三板的這幾年時間裏，是否入錯了行，以及純屬在耗費時間。這種疑問，彼時在新三板圈裏，同樣為不少人所持有。

迷茫

2019年的中國股市，鋭意改革、砥礪前行。在2019年的最後一個交易日裏，中國A股微漲收官。上證指數全年錄得超過22%的漲幅；創業板指累計漲逾43%。

新三板經歷從失望到絕望，市場的聲音也逐漸微弱起來。最早研究新三板的專家、“新三板教父”程曉明，也已轉投區塊鏈領域。他在2018年時曾説，“目前新三板最大的好處就是好處不大，唯一的好處就好掛牌。之前關於新三板説的太多了，但是流動性問題一直沒有解決，現在説的少了，唯有等待。”

“如同經歷一場長征，大批人在路上掉隊，不確定性的陰影依然籠罩在這片市場上。”盛逸明的內心雖有波瀾但依然選擇堅守。自上學時起，他便不喜功利性取巧，認真和執着地去堅持做一件事情。在這樣的處事宗旨下，他認為，即使在最黑暗的日子裏，自己也充滿前進的力量。

盛逸明依然堅持寫文章，閲讀文獻，為新三板持續發聲。當他某日把一篇撰寫好的文章，分享給好久未聯繫蘇曲橋時，只收到這樣一條回覆，“我已經離開團隊，很久不看新三板了”。

情懷和現實的碰撞之間，蘇曲橋還是選擇放棄，如同大多數人的寫照，帶着來不及回味的甜蜜和苦澀，又迅速轉戰下一個從業風口的追逐中。

2019年10月25日，證監會宣佈啓動全面深化新三板改革；12月27日，首批7件全面深化新三板改革有關業務規則發佈實施。

何潤平鬆了口氣。看到新聞裏的消息，如同打開一本塵封已久的相冊，而他正欲擦去上面佈滿的灰塵。這幾年，他未離開自己的新三板崗位，即使迷茫和動搖，也間或蠶食着他的信念。

“內心還是有一種喜歡，做紮實的研究，見證企業由小到大的過程，會由衷生出一種成就感。”選擇遵循內心的何潤平，還是勤奮地撰寫着研究報告，一年少有休息的時候。

曙光

新三板改革“重啓”，市場卻不乏悲觀聲音，“説説而已”“還沒看到實際性落地”“説不定又是一地雞毛”。經歷漫長的失望期，或許大多數人已經失去了對新三板的耐心和信心，稍有風吹草動便驚慌不已。

誰又還記得，當初這個呱呱墜地的小嬰兒，是帶着萬眾矚目的眼光，以及比肩納斯達克的豪情壯志，滿載無數新三板從業者的無限憧憬和希望，而降生於世的。

改革向前推進，緩慢的節奏有了久違的提速。2020年3月1日，新證券法施行夯實了新三板場內、集中、公開市場的性質；6月3日，對轉入板塊的範圍、轉板上市條件、程序、保薦要求、股份限售等事項作出原則性規定；7月27日，新三板精選層設立暨首批企業晉層儀式舉行。

自科創板誕生之後，新三板業務在券商領域的邊緣化更為凸顯，投行與研究所等部門均不約而同地將資源傾斜到了科創板這塊星光熠熠的增量改革試驗田中。

在科創板開板的日子裏，券商全年的主線皆轉為積極申報科創板項目、研究二級上市公司。與此相對的是，加快的新三板改革節奏，並未激起其邊緣印象改觀的太多變化。

截至2020年11月底，新三板與滬深交易所市場共同服務約1.23萬家上市/掛牌公司，其中90%的中小企業由新三板服務。

2021年5月28日，全國股轉公司發佈實施《全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司股票終止掛牌實施細則》及配套業務指南；7月23日，滬深交易所發佈轉板上市配套業務規則。

經歷8年等待，新三板終於迎來一絲曙光。轉板上市配套業務規則發佈當晚，盛逸明捧着酒杯，不住地訴説欣慰，久違地讓自己喝醉了。在夢裏，他恍惚間看到，剛加入新三板時，那個豪情萬丈的自己。

驚喜

喜悦總是短暫，首批精選層企業破發，曾一度將市場預期引入悲觀。但在轉板上市規則發佈僅僅1個多月之後，平靜再次被打破。一個驚天消息襲來，而這次的轉變，幾乎超出所有新、老三板人的預期。

2021年9月2日，北京證券交易所（下稱“北交所”）宣佈設立。消息一出，何潤平的朋友圈刷爆了，盛逸明的電話也被打爆了。“非常吃驚”“一個大驚喜”，他們的情緒再次不約而同地調頻一致。或許是等待太久，他們已不敢去奢望更多。

消息宣佈的那一刻，何潤平並沒有特別激動。在身為分析師的他眼中看來，這更多是一個不確定性事情的落地。因此，他的第一件事情，還是條件反射式地先寫點評研報，投入忙碌的工作讓他一時沒有回過神來。

然而，過了兩三天之後，何潤平開始興奮了起來，平淡也逐漸轉向積極。他為北交所的首場電話會議做着緊張而有序的籌備。而當1萬多人湧入直播間時，他驚訝地半天不敢相信自己的眼睛，因為通常的細分領域財經會議，幾千甚至幾百人才是常態。

北交所的“施工圖”緊鑼密鼓地鋪開：9月3日，北京證券交易所有限責任公司註冊成立；9月5日，北交所就上市規則、交易規則和會員管理規則公開徵求意見；9月17日，投資者即可預約開通北交所交易權限；11月2日，北交所7件基本業務規則全部發布完畢；11月15日，北交所鳴鑼開市……從宣佈設立到實現開市75天完成。

北交所開市當日，作為新三板的忠實守望者，盛逸明與何潤平相聚在北交所門前，共同見證這歷史性的一刻。他們紛紛感慨，2015年-2016年的盛景彷彿再次重現。

而屏幕前的蘇曲橋，則簡單瀏覽了一下新聞，關閉頁面後，匆匆熄滅了煙頭，隨即又平靜地開始了自己的工作，恍若這一切已是十分遙遠，卻又感覺如此真切。

新篇

從滿載厚望誕生，到迷茫與波折中的系列改革探索，至初步實現了對中小企業的梯度培育，吸引一批“小而美”的優質中小企業掛牌交易，再到萬眾矚目中確立“正規軍”的法律地位……

風風雨雨8年，起起伏伏數次，從新三板到北交所，中國經濟轉型、中國資本市場改革，走過的是一段波瀾壯闊、跌宕起伏的歷史。

作為全國創新型中小企業量身打造的交易所，北交所聚焦的企業“更早、更小、更新”。認可過去成就來之不易的同時，也應看到，多層次資本市場建設需要過程，發展之路依然任重道遠。

近期，全國股轉公司董事長、北京證券交易所董事長徐明表示，在下一步市場建設過程中，將把支持創新放在更加突出的位置，解決好支持中小企業創新發展的幾個關鍵機制問題，包括創新包容機制、資金供給機制、價格發現機制、人才激勵機制等。

伴隨北交所開市，越來越多的中小企業、“專精特新”企業將會湧現，在多層次資本市場的助力下插上騰飛的翅膀，快速成長為多個細分領域創新發展的“生力軍”。

滾滾長江東逝水，浪花淘盡英雄。中國資本市場的建設與參與者們，靜靜地望着滔滔江水，很想聽一聽她會説些什麼，也想知道改革與轉型之路通往何方。但江水沒有説話，只顧奔流向前，如同改革的故事還在奮筆書寫，發展的華章還將壯闊永續。

（文中受訪者均為化名）

記者 王媛媛

編輯 陳偲