本文來源：時代商學院 作者：黃佑芊
來源 | 時代商學院
作者 | 黃佑芊
編輯 | 雷映
港股18C規則自今年3月31日實施以來，迎來了第二家特專科技公司。
11月30日，深圳晶泰科技有限公司（下稱“晶泰科技”）以18C未商業化規則尋求在港交所主板上市。這是港交所專門針對“特專科技公司”新增規則後的第二家遞表企業，此前黑芝麻智能科技有限公司於6月30日向港交所提交材料尋求上市。
時代商學院研究發現，晶泰科技成立至今約9年時間，與輝瑞（PFE.N）、強生（JNJ.N）等國際知名企業合作，由於營收規模仍較小，選擇以港股未商業化企業的標準尋求上市。自成立以來，晶泰科技已累計融資逾50億元。但報告期（2020—2023年上半年）內，該公司的經營虧損已累計近14億元。最近2年未再進行新一輪融資，該公司賬面資金可以維持其正常營運的時長或不足3年。
此外，晶泰科技面臨的競爭格局較激烈，除了與現有同行的競爭外，上游客户及互聯網企業亦紛紛佈局AI製藥賽道。值得注意的是，目前全球範圍內尚無由AI主導研發的藥物上市，AI製藥成果及技術價值仍待商榷。
選擇“未商業化”企業標準赴港上市
招股書顯示，晶泰科技成立於2015年，是一家基於量子物理、以人工智能賦能和機器人驅動的創新型研發平台型企業。該公司業務主要包括藥物發現解決方案、智能自動化解決方案。
報告期各期，晶泰科技依靠上述兩項業務獲得的營業收入分別為3563.6萬元、6279.9萬元、1.33億元、7996.7萬元。其中，藥物發現解決方案的銷售收入佔比較高，分別佔比35.5%、62.7%、65.7%、45.1%。
2023年3月31日，聯交所在《主板上市規則》中新增，為特專科技公司提供新的上市途徑。該規則面向已商業化和未商業化公司，其中，對已商業化的規定為經審計的最近一個會計年度收益至少達2.5億港元。
從晶泰科技報告期內的營業收入看，該公司不符合18C對已商業化公司的財務數據標準，因此，晶泰科技本次IPO選擇以18C未商業化條件申請上市。
18C對未商業化企業申請上市的條件為，上市時的市值至少達100億港元。以晶泰科技最新一輪融資後的估值19.68億美元（摺合人民幣127.41億元、152.89億港元）看，該公司符合18C對未商業化企業市值規定的上市條件。
作為一家已成立近9年的企業，晶泰科技在招股書中表示，其服務的客户逾百家，包括全球前20大生物技術與製藥公司，與輝瑞、強生等知名藥企建立良好的長期關係。
不過，2022年該公司的營業收入僅為1億元左右，只能選擇以“未商業化”企業標準申請上市。那麼，其經營模式真的可行嗎？
三年半“燒錢”近14億元
由於營業收入規模較小，期間費用開支較大，晶泰科技報告期內一直處於虧損狀態。
報告期各期，晶泰科技的研發費用分別為8353.7萬元、2.13億元、3.59億元、2.34億元，行政費用分別為4748.6萬元、1.37億元、2.04億元、1.01億元，二者佔各期營業收入的比重均超100%。
同期，晶泰科技的經營虧損金額分別為1.26億元、2.99億元、5.25億元、4.35億元，2021年至2023年上半年，該公司的虧損金額分別同比增加137.3%、75.59%、76.83%。
計算可得，報告期內，晶泰科技的經營虧損累計達14億元左右。錢從哪裏來？
從招股書可以看到，該公司的營運資金基本依賴融資“輸血”。自成立以來，晶泰科技已經歷過8輪融資，投資者包括騰訊控股（0700.HK）、紅杉資本、谷歌（GOOGL.O）等知名企業及投資機構，合計籌資約7.32億美元（折人民幣52.24億元）。
除融資金額一路狂飆外，融資對應產生的金融負債也隨之飆升，使得晶泰科技處於資不抵債的狀態。
報告期各期末，晶泰科技的負債總額分別為35.98億元、79.86億元、96.26億元、104.28億元，資產負債率分別為171.82%、182.22%、223.03%、244.44%。該公司解釋，這是由於公司仍處於服務及解決方案以及技術平台早期開發階段，且可轉換可贖回優先股被呈報為金融負債，並按其公允價值人民幣99億元計量。
值得一提的是，自2021年起，晶泰科技已連續兩年未有新的資本入局。截至2023年上半年末，該公司的現金及現金等價物金額為10.42億元，按該公司同期佔營業收入比重較大的開支如研發投入（2.34億元）、行政開支（1.01億元）計算，其賬面存留的現金僅夠支撐3年左右。
晶泰科技還在招股書中表示，技術改進及研發工作屬資本密集型行業，公司已啓動大量資金，預計將繼續投入大量財物資源，以增強綜合技術平台。若無法在需要時或按有吸引力的條款籌集資金，公司可能會被迫延遲、減少或完全停止其研發項目或提供服務。
這意味着，未來晶泰科技的研發費用將進一步擴大，疊加銷售費用等其他開支，其目前現金流能支撐該公司正常營運的時間恐將更短。
值得關注的是，歷經8輪融資後，晶泰科技估值從2015年Pre-A輪融資前的830萬元，一路飆升至D輪融資後的19.68億美元（折人民幣140.34億元），漲幅達1690.84%。該公司本次通過IPO在港股上市後，估值能否經得住資本考驗？
藥企紛紛佈局AI製藥，核心業務或受衝擊
傳統的藥物研發流程耗時較長且成本高，人工智能等新技術的應用，或可減少藥物研發所需的時間及成本。但藥物研發需經過漫長而嚴謹的臨牀測試，目前尚未有以AI製藥為主導的在研新藥獲批上市的成功案例，AI製藥的實際成果暫未顯現，發展前景仍待商榷。
2020年1月30日，AI藥物研發公司Exscientia（EXAI.O）宣佈與日本住友製藥（4506.T）合作開發的DSP-118化合物進入第一階段臨牀試驗，標誌着全球首款由人工智能設計的藥物將接受臨牀檢驗。
但進入2022年，住友製藥宣佈因DSP-118臨牀I期的試驗數據未達到預期標準，該公司決定停止DSP-118臨牀階段的研發。Exscientia官網和文件中亦未再見DSP-118身影。
據動脈網（中國醫療健康產業研究機構和媒體平台）12月21日發佈的《為什麼AI研發的新藥扎堆臨牀試驗Ⅱ期？》數據，截至2023年10月31日，全球AI生物科技公司參與研發並進入臨牀的藥物數量超116款，其中有16款已停止研發或從官網撤下，1款藥物被降低了臨牀試驗優先級。
餘下的99條管線中，超半數的管線處於臨牀Ⅰ期，超1/3的管線處於臨牀Ⅱ期，最終進入臨牀Ⅲ期階段的藥物合計有5款，佔總數的5%左右，其中2款已上市。動脈網還在該文章中指出，上述5款藥物要麼是授權引進後再引入AI調整，要麼是老藥新用，AI發揮的作用較小或介入路徑不明。
簡而言之，目前尚無一款以AI為主要驅動力研發的藥物進入臨牀Ⅲ期試驗階段。
此外，在AI藥物研發過程中，底層數據是AI藥物研發的基礎。但研發數據是藥企的核心商業機密，即便藥企與AI製藥企業合作，也未必會對其完全開放權限查看數據。這使得AI製藥企業的數據庫多以公開數據為主，較難保障數據的準確性及運算結果的可靠性，從而對AI製藥企業的經營業績及聲譽帶來不利影響。
2023年4月28日，華東理工大學/臨港實驗室李洪林團隊與浙江大學朱峯團隊在荷蘭著名學術期刊上發表的《人工智能在製藥科學中的應用》中指出，當前Al算法構建在很大程度上依賴於對高質量數據的儲備。數據質量低、批次效應、數據不平衡以及臨牀數據涉及病人隱私等問題進一步限制了AI在藥學領域的應用。
晶泰科技在招股書中稱，公司研發活動中獲得的數據及資料可能不準確或不完整，因此醫療保健行業中收集或獲得的數據整體質量往往受到質疑，若在獲取、輸入或分析該類數據時出現失誤，可能會有損公司提供藥物及材料科學研發服務的能力，且對公司業務、前景及聲譽帶來影響。
這也揭示了目前AI製藥賽道的競爭格局。
傳統大型藥企手握核心研發數據，將自有業務與AI融合。如賽諾菲（SNY.O）、默沙東（MRK.N）、阿斯利康（AZN.O）等國際知名藥企，藥明康德（603259.SH）、泓博醫藥（301230.SZ）、皓元醫藥（688131.SH）等國內醫藥企業均有計劃佈局AI製藥。
同時，百度集團（9888.HK）、騰訊控股、字節跳動等互聯網大廠也依靠自身龐大的數據庫及AI算法優勢，打造了AI製藥研發平台，以求在行業內分一杯羹。AI製藥企業除面臨業內同行的激烈競爭外，還要接受互聯網大廠的挑戰。
值得一提的是，晶泰科技自2017年與輝瑞達成合作為其提供多晶篩選與選擇服務，截至目前，晶泰科技已為全球100多家生物技術與製藥公司及研究機構提供服務，客户涵蓋全球前20大生物技術與製藥公司。但除確認藥物晶體結構，幫助輝瑞加速Paxlovid的開發外，晶泰科技未在招股書中披露自身平台發現的藥物進入臨牀III期測試或是已上市的情況，該公司AI藥物發現的技術價值、商業價值仍待驗證。
需要指出的是，報告期各期，晶泰科技的客户留存率分別約為53.8%、67.5%、51.4%、51.4%。這意味着，晶泰科技的客户流失率近五成。2021年，該公司的客户留存率超六成，為何到2022年便急速下滑近16個百分點？這中間發生了什麼？近五成的客户流失率是否符合行業慣例？
針對上述問題，12月25日，時代商學院向晶泰科技發函詢問，截至發稿未收到該公司回覆。
【參考資料】
1. 《深圳晶泰科技有限公司港股招股書》.港交所
2. 《第18C章股本證券特專科技公司主板上市規則》.港交所
3. https://mp.weixin.qq.com/s/zggZLpXQAxBA9OBu8Je7Gg《2022全球AI藥物研發十大事件|年度系列》.上海市生物醫藥科技發展中心
4. https://www.sciencedirect.com/science/article/pii/S2095809923001649?via%3Dihub《人工智能在製藥科學中的應用》.Elsevier（荷蘭著名學術期刊出版商）
5. https://www.vbdata.cn/1518943222《為什麼AI研發的新藥扎堆臨牀試驗Ⅱ期?》.動脈網
（全文3576字）
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