1 市場企穩回升，“無須持幣”正在逐步驗證
近5個交易日A股主要的寬基指數均呈現企穩回升的趨勢，上證指數/滬深300/創業板指分別上漲3.05%/3.74%/6.00%，波動率均明顯見頂回落；從板塊表現來看鋼鐵、建材、公用事業和煤炭等價值板塊表現靠前。我們曾在3月28日發佈的4月月度策略《無須持幣，不畏將來》中提到未來一段時間市場將進入波動收斂期，結構性機遇的挖掘將重於市場的方向，核心邏輯在於2021年並非單純的估值收縮之年，而是在全球經濟復甦共振的環境下，企業的盈利彈性將成為積極貢獻。我們月度策略中重點推薦的鋼鐵、煤炭板塊至今實現了可觀漲幅。全市場來看，經過前期市場的大幅回撤，大部分指數的“還債”壓力已經減小，截至3月31日在2020-2021年年化收益率向ROE迴歸的假設下上證指數/中證1000/大盤價值/中盤價值的預期收益率分別為5.80%/2.21%/15.86%/9.83%，有能力通過盈利消化估值壓力；另一方面，對於大盤成長/創業板指等還債壓力仍較大的板塊，前期交易擁擠帶來的流動性風險已大幅降低，估值消化是漫長的命題。“無須持幣”將持續演繹，但並不意味着所有板塊都有跑贏現金的能力。
2 部分核心資產回暖並不意味着“回到過去”
部分核心資產經過前期大幅回調，從交易層面來看其流動性風險已經接近底部，近期股價也開始逐步企穩回升，但這並不意味着部分核心資產還能“回到過去”：一方面，面對過去兩年估值的大幅擴張，未來部分核心資產盈利的持續驗證和消化估值的壓力仍很大；另一方面，居民負債端的真正問題不在下跌中，反而可能出現在近期的回暖過程中：我們發現在面臨市場調整時，由於個人投資者處置效應的存在反而使市場處於更加“穩定”的狀態，但一旦市場在大幅回撤後進入反彈，個人投資者則往往傾向於賣出基金。因此投資者反而應該對於部分核心資產的回暖保持謹慎。
3 經濟的韌性才是未來市場樂觀的理由
由於過去2年受益於宏觀經濟疲弱的資產成為全市場投資組合的主流，投資者當下在社融拐點出現之後對經濟持續改善與景氣擴散不進行定價。這就存在預期陷阱：當下經濟本身仍在向上過程中，左側猜頂本身有不確定性，而社融“領先”經濟的拐點即使最終到來，斜率也會成為重要考量的因素：從我們此前測算結果來看，在基建和地產謹慎假設下，以製造業為主導的其他固定資產投資也會拉動對週期行業需求增速(建安工程+設備購置)達到6%以上，已經超過2017年的水平。碳中和下的供給端變化帶來了以鋼鐵為代表的傳統週期行業在短期盈利彈性和長期產能價值被共同向上的機遇，市場曾因簡單的社融下滑帶來經濟下滑不予以定價，在一個具有韌性的經濟狀態下，這種認知也應該被系統糾偏。
4 價值迴歸，走向“新共識”
價值迴歸成為2021年的主要路線，投資者應該基於短久期資產進行佈局，其中部分還能實現價值向成長的躍遷，更多價值發現將成市場“新共識”。我們繼續推薦此前月度的配置建議，具體參見月度策略。重點強調鋼鐵、建築、銀行。
風險提示：國內經濟下行超預期；貨幣超預期寬鬆；信用收縮超預期。
機構策略：
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（文章來源：開源證券）
(責任編輯：DF010)