安信國際
本文轉自微信公眾號“安信國際”。
華潤啤酒(00291)是國內市佔率最高的啤酒企業，擁有雪花、勇闖天涯SuperX、馬爾斯綠等著名啤酒品牌。同時，2019年公司收購喜力中國，與喜力集團(HEINY.US)達成戰略合作協議，在中國地區開展喜力旗下品牌的生產、營銷推廣和銷售。
主要內容
收入穩步增長，淨利潤迎來拐點，疫情造成短期影響，不改長期向上趨勢。華潤啤酒2019年收入331.9億人民幣，同比增長4.2%，2020上半年受到疫情影響收入174.1億，同比下降7.4%。
淨利潤在16-18年逐年下降，主要是公司進行了產能優化，在短時期造成固定資產和存貨的減值，以及人員遣散費用。19年開始公司淨利潤出現拐點，達到13.1億，同比增長33%，2020年上半年淨利潤20.8億，同比增長11.3%。
2020年是華潤啤酒“3+3+3”戰略規劃中決戰高端的開局之年。我們認為華潤啤酒的增長動力主要來自於三點：
1)攜手喜力啤酒，高端產品系列完備。公司通過收購喜力中國，對高端品牌系列進行了有力的補充，目前已經形成“4+4”的高端產品矩陣，勇闖天涯SuperX、馬爾斯綠、匠心營造、臉譜為雪花旗下四大高端品牌，喜力/喜力星銀、虎牌、紅爵、蘇爾為喜力旗下四大高端品牌，定位清晰，品牌知名度高，使得高端化有了堅實的基礎。
2)渠道轉型，聚焦高端化發展。為順應高端產品的消費場景和需求，公司大力發展高端餐飲、夜場渠道，提出“掌控制高點”，聚焦兩省五市、八大高地，培養高端銷售能力，搶奪高端優質客户。
3)產能優化進入平穩期，運營效率提升。公司從17年開始較為密集的關閉工廠、裁撤員工，產生了較高的資產減值和員工遣散費用，未來公司每年關廠的數量將大幅減少，並且隨着運營效率的提升，整體利潤率將有顯著提升。
行業趨勢來看，啤酒銷量仍處於下降通道，高端市場發展較快。自2013年起，全國啤酒產量逐年下降，2020年產量達到3411萬千升，同比下降9.4%。而高端市場仍保持正增長，2019年高檔啤酒銷量達到496萬千升，同比增長4.3%。我們認為未來隨着各大企業加大對高端產品的資源投入，高端啤酒市場將會加速發展。
競爭格局方面，行業集中度將進一步提高，看好潤啤的表現。2019年CR5達到85%，其中華潤啤酒市佔率第一(31%)，但百威在高端市場市佔率第一(43%)，具有絕對領先優勢。受益於營銷推廣的規模效應，我們認為高端化發展將進一步加強頭部企業的競爭優勢，且高端產品可以突破啤酒廠商原有的銷售半徑限制，使得未來啤酒的競爭格局將發生更多變化。
非常看好華潤啤酒，主要在於與喜力結盟極大的加強了公司的品牌力、產品力，結合公司本身較強的執行力，可以説是如虎添翼，蓄勢待發。
綜合來看，我們認為公司在高端化發展中有較大的提升空間、清晰完備的產品體系、穩定且經驗豐富的管理層，在行業高端化過程中有望獲得最大利益。未來利潤有望拐頭向上，快速追趕同行。我們預計20/21/22年公司收入將達到310.3/339.9/382.9億人民幣，淨利潤達到 19.7/34.5/48.7億人民幣，調整產能優化相關費用後EBIT為44.7/64.8/87.2億人民幣。
首次覆蓋給予“買入”評級。我們綜合考慮可比公司和DCF的估值，給予目標價至84.5港元，較最新收盤價有18.2%的上升空間。
風險提示：行業競爭加劇，高端市場拓展不及預期;疫情反覆影響行業復甦;原材料成本上升超出預期;發生嚴重的食品安全問題
(編輯：李均柃)